Nya insatser driver tillväxten

Leovegas (45 kr) är en speloperatör med ett tydligt fokus mot kasinoprodukter. Ungefär 90% av intäkterna kommer från denna kategori. Resterande 10% utgörs av intäkter från sportvadslagning.

Marknaden för nätspel växer ungefär 10% per år bland annat drivet av att det sker en förflyttning från landbaserat spelande till spel på nätet. Migrationen till spel på nätet har dessutom accelererat under året till följd av viruskrisen och att fysiska spelbutiker och kasinon tidvis varit stängda.

Vi har sedan tidigare ett köpråd på LeoVegas som även återfinns i Afv-portföljen.

Idag presenterar Leovegas räkenskaperna för årets första halvår. I de andra kvartalet steg intäkterna med 19% organiskt. Det var den högsta organiska tillväxttakten sedan andra kvartalet 2018 då Leovegas växte 27%. Bolaget har som bekant varit en riktigt tillväxtraket med 46%, 20% och 7% organisk tillväxt 2017-2019.

Deponeringarna ökade med 24% jämfört med föregående år. I Norden minskade intäkterna med 2%. Där mindre sportspel påverkade intäkterna negativt. I region Övriga Europa var utvecklingen desto bättre och intäkterna steg 30% mot fjolåret. Även Övriga världen gick starkt med 35% tillväxt.

De traditionella kasinointäkterna utgjorde 78%, live kasino stod för 18% och sportspel för resterande 4% i kvartalet. Under de andra kvartalet har Leovegas slutfört migreringen av 12 varumärken i Storbritannien till koncernens egenutvecklade teknikplattform. Just den brittiska marknaden har varit utmanade för Leovegas sedan förvärven av Royal Panda och Rocket X för ett par år sedan. I fjärde kvartalet 2019 gjorde Leovegas en nedskrivning på cirka 100 Mkr relaterat till varumärket Royal Panda i Storbritannien. Utvecklingen i landet går nu åt rätt håll igen.

Skalbarheten vid ökad försäljning är god. Den justerade rörelsemarginalen (Ebita), som exkluderar jämförelsestörande poster och immateriella förvärvsavskrivningar uppgick till 18,4% (13,3). 51% av intäkterna i kvartalet (48) kom från marknader som är lokalt reglerade.

Under juli månad ökade intäkterna med 5%. En förklaring till den lägre tillväxttakten är att Leovegas har stor exponering mot kasinospel, som haft en svagare utveckling då sportspel ökat i takt med att de europeiska fotbollsligorna dragit igång igen. Eftersom många fotbollsligor sköts upp under våren är spelschemat numera väldigt intensivt och många allsvenska lag har exempelvis matcher var tredje dag.

Under andra kvartalet införde många länder temporära åtgärder för att minska risken för problemspelande i samband med Covid-19. Spanien införde tillfälligt marknadsföringsförbud för spel exempelvis. De flesta tillfälliga restriktionerna runt om i Europa upphörde i juni och både Spanien och Storbritannien har återgått till det normala regelverket.

Den 2 juli införde den svenska regeringen en insättningsbegränsning på 5000 kronor vid spel på onlinekasino. Dessa tillfälliga restriktioner gäller fram till årsskiftet. Problemet är att kanaliseringen, det vill säga andelen spelande som sker hos licensierade aktörer, riskerar att falla kraftigt. Då nätspelare istället vänder sig till olicensierade aktörer där kontrollen är i stort sett obefintlig.

Analysfirman Copenhagen Economics bedömer att den olicensierade andelen kan öka till hela 50% av totala marknaden. Idag uppskattas ungefär 75% av spelandet ske hos licensierade aktörer. Regeringens mål är att kanaliseringen skall vara minst 90%.

Samtidigt bedömer Leovegas att spelmarknaden återgått till ett mer normalt läge i juli. Antalet deponerande kunder ökade med 34% i juli jämfört med motsvarande period ifjol till en rekordhög nivå. Det talar för att tillväxttakten under resterande del av 2020 kan upprätthållas på en god nivå. Leovegas bedömer att marknadsföringskostnaderna kommer var i linje eller något högre än under andra kvartalet. I relation till intäkterna uppgick marknadsföringskostnaderna till 29,6% i Q2.

Under 2020 räknar vi med att intäkterna stiger med totalt sett 7% i kronor räknat (Leovegas redovisar i Euro). Kommande år skissar vi på att intäkterna ökar med cirka 8-10% årligen. Det är något mer konservativt än konsensus som räknar med 12% respektive 10% tillväxt kommande två år.

Marginalmässigt räknar vi med en rörelsemarginal på 11% en par år ut. Skalbarheten vid ökad försäljning har historiskt sett varit fin. Å andra sidan strävar Leovegas efter att nå en ännu högre andel reglerade intäkter vilket vanligtvis belastar rörelsemarginalen negativt till följd spelskatter.

Använder vi en multipel på 10 gånger rörelsevinsten finns en uppsida på 35% på radarn.

I det optimistiska scenariot är uppsidan stor. Optimisten hoppas även på att Leovegas kan bli uppköpta då konsolideringen i sektorn sannolikt kommer fortsätta kommande åren. Den baltiska speloperatören Enlabs köpte knappt 30% av Global Gaming i början på juni. Hösten och vinter 2018 köptes Mr Green och Cherry ut från börsen. Mr Greens dåvarande VD Per Norman är för övrigt numera styrelseordförande i Leovegas.

Leovegas medgrundare Robin Ramm Ericsson har under det senaste året sålt en del aktier och äger nu drygt 2% av aktierna i Leovegas. Ramm Ericsson lämnade Leovegas styrelse i våras och är således inte lägre insynsregistrerad.

Leovegas har totalt sett en marknadsandel på drygt 2% i Europa. Marknaden uppvisar en solid underliggande tillväxt och vi tror att Leovegas har goda möjligheter att fortsätta växa i linje eller mer än marknadstillväxten.

Trots att aktien har utvecklats starkt de senaste månaderna tror vi det finns goda möjligheterna att aktien står högre om ett år. Vi behåller vårt köpråd och aktien i portföljen, även om kurspotentialen inte är lika lockande som tidigare.