Nya framgångskoncept duger inte för H&M

I våras gjorde Börsplus tappra försök att hitta ett köpläge i Hennes & Mauritz (börskurs 212 kronor 29/9). Vi såg dock inget köpläge.

– Det skulle inte förvåna oss om marknaden inom ett år värderar H&M som om tillväxten snarare blir runt 5 procent och marginalerna kanske nedåt 10-11 procent. Då kommer aktien stå under 200 kronor. Förmodligen är det då man ska gå mot strömmen och köpa, resonerade vi i analysen från i april som finns att läsa i Analysarkivet.

Sedan dess har aktien enstaka dagar doppat tårna under tvåhundringen. Men efter torsdagens klena Q3-rapport ska man kanske kräva en ännu lägre värdering för att vilja äga H&M. Så här ser vi på H&M de kommande åren:

Tillväxten faller till 5 procent

Analytikerna är trots ständiga nedrevideringar antagligen för optimistiska. Enligt Factset räknar mäklarfirmorna med att H&M ska öka omsättningen i befintliga butiker (same-store-sales) med drygt 1 procent per år 2018 och framåt. Det vore ett trendbrott. Trenden för H&M är snarare att man står stilla eller backar i befintliga butiker och istället växer med nya butiker. Med en alltmer märkbar e-handel är det inte troligt att H&M kommer växa i befintliga butiker. I Sverige står e-handeln enligt HUI numera för hela tillväxten inom sällanköpsvaror. Det kommer inte stanna där. Börsplus tror att marknaden på denna punkt överskattar H&M:s tillväxt med cirka 2 procentenheter per år.

Dessutom räknar vi med att H&M kommer fortsätta sänka butiksöppningstakten. Sannolikt är det rätt och riktigt men det håller nere den butiksdrivna tillväxten.

Ytterligare inbromsning kommer från e-handelns brutala prispressande kraft. Kampanjer är nästan en förutsättning för att driva försäljning på bred front. Att växa utan reor kommer kräva sensationellt bra kollektioner, en perfekt omvärld och/eller en snabbare varuförsörjning. Ingetdera ligger i korten.

Sammantaget är vi inne på att det nog blir cirka 5 procents tillväxt för H&M de kommande åren och det kan vara så att merparten av tillväxten faktiskt kommer från online, mer om det senare.

Bruttomarginalen går mot 50 procent

Analytikerna räknar med 55 procent kommande år men vi gissar att de ligger för högt och skissar istället på att H&M tappar någon procentenhet per år. Trenden går mot att det finns fler och fler duktiga konkurrenter som utmanar H&M på pris/mode/sortiment. Dessutom innebär H&M:s höga hållbarhetsprofil att man kanske tvingas acceptera lägre marginaler för att inte tappa helt i priskonkurrensen från exempelvis Primark eller Uniqlo.

Rörelsemarginalen faller till 10 procent

Den kan bli ensiffrig också utan vidare. Avgörande är ovanstående antaganden om tillväxt och bruttomarginal samt frågan om hur övriga kostnader utvecklar sig. Analytikerkåren räknar med 100 miljarder i försäljnings- och administrationskostnader 2019. Vi skissar på att det blir något lägre men att H&M inte lyckas pressa ner dessa kostnader som andel av omsättningen. En faktor är H&M:s vd Karl-Johan Perssons mål att lansera ett nytt koncept per år framöver. Alltså helt nya varumärken i stil med Arket, Other Stories och Cos. Sådant kostar en hel del samtidigt som det blir svårare med stordriftsfördelar.

Tabellen ovan visar Börsplus huvudscenario för H&M. Det ser dyrt ut för ett bolag som knappt växer.

Det ska dock sägas att vi faktiskt är ganska imponerade över H&M:s nya koncept. Cos växer och Arket kan bli en succé. De kommande koncepten kan vara nog så intressanta.

Även nya bra koncept väcker en oro

Fokuset på nya koncept kan nämligen vara en Pyrrhus-seger. Lägger man för mycket fokus på nya koncept på bekostnad av att den stora H&M-kedjan får för lite uppmärksamhet?

Vad ska man vänta sig på H&M:s kapitalmarknadsdag?

I februari håller det hemlighetsfulla H&M kapitalmarknadsdag. Ponera att en sådan skulle innehålla en massa mer data och siffror om e-handelssatsningen. Och ponera att det visar sig att H&M kommit oväntat långt. Problemet med det är att den stora butiksaffären då framstår i ännu svagare dager.

Hur man än vrider och vänder så är har H&M över 4 000 butiker och om dessa inte medger tillväxt och god lönsamhet så är alla andra eventuella framgångar mest symboliska.

Nedanstående tabell försöker visa på detta. Räkneexemplet antar att H&M idag har 10 procent onlineförsäljning (Enligt Ehandelsbarometern bör cirka 15 procent av all svensk klädförsäljning gå via nätet och H&M anger att vissa marknader redan ligger över 25 procent.)

Med en tillväxt på 25 procent online så innebär det implicit att butiksförsäljningen bara ökat med 2 procent. För ett bolag som ökat antalet butiker med 10 procent är det dåligt.

Med reservation för valutan så är det svårt att se några enkla segrar för H&M de kommande åren. Framgångar för nischkoncepten riskerar snarast att bli en distraktion för ledningen. En tänkbarhet är att kapitalmarknadsdagen kommer handla mycket om att klargöra för världen och den egna organisationen hur stora förändringar som behöver göras för häva nedgången för H&M-kedjan.

Kanske blir det en uppdelning av bolaget i ett renodlat H&M och ett särnoterat ”drivhus” för alla de nya koncepten?

Industriellt kan det vara rätt men ur ett aktieperspektiv lär det sätta blixtbelysning på hur svårt det blir för H&M-kedjan att växa och då kommer även aktien gå dåligt. Det är aldrig galet att äga H&M men framöver tror vi det är klokare att sälja.