Ny tillväxtfas hägrar i Bergman & Beving

Bergman & Beving (125 kr) är en leverantör av verktyg, skyddsutrustning, fästelement och mera till industri- och byggkunder i främst Sverige, Norge och Finland. Två tredjedelar av omsättningen utgörs av egna varumärken. Exempel är Essve (spik och skruv) och Guide (arbetshandskar). Resten kommer från externa leverantörer som Nilfisk.

Bolaget har gamla anor men fick nuvarande struktur 2016. Då knoppades återförsäljardelen av och blev börsbolaget Momentum.

Företaget drivs med den decentraliserade affärsmodell som i många andra sammanhang fungerat mycket väl ihop med en serieförvärvarstrategi. Förvärv är också en tydligt uttalad del av strategin. Omfattningen har emellertid varit rätt blygsam jämfört med de större förvärvsbolagen.

Under 2019/2020 köptes sju bolag med 270 Mkr i omsättning. En tillväxt på 7% i termer av omsättning. Under fjolåret gjordes fem förvärv. De adderade 94 Mkr i omsättning. Endast 2% i förvärvstillväxt. Hittills i år har två företag köpts.

Det lugna förvärvstempot beror till viss del på att Bergman & Beving lägger relativt sett mer av sina kassaflöden på utdelning än serieförvärvarna, men mest på att bolaget haft problem med underlönsamhet och svag tillväxt efter Momentum-avknoppningen. Fokus har varit på internt arbete.

Nu verkar trenden vänt upp. Efter fyra år av organiskt fallande försäljning – som delvis speglar renodling – växte bolaget 5% under förra året. Marginalutvecklingen går också åt rätt håll. Siffran på rullande 12 månader är 6,5% (6,3% året 2020/21). Bergman & Beving var heller ingen tydlig Covid-19-vinnare i fjol. Vissa bolag inom skyddsutrustning fick ett lyft men många stora industrikunder minskade inköpen.

Det kan finnas ytterligare att hämta i vinståterhämtning efter omstruktureringsåren. Det som framför allt sticker ut är att bolagen inom divisionen Building Materials inte gick så rasande bra i fjol som man kanske kunde tro. Essve som säljer spik, skruv och annat borde väl gynnats av DIY-boomen? Men marginalen inom Building Materials steg bara marginellt från 6,4 till 6,7%.

Förklaringen är att verksamheten främst är inriktad på proffssegmentet som inte hade samma Covid-19-lyft som Byggmax eller Volatis Heco upplevde. Dessutom ligger 40% av Essves affär i Norge och tyngs av valutan.

Lyssnar man på vad ledningen har för planer så låter det dock som Building Materials kan leverera ett par snäpp bättre än området gör nu. Investeringar i exempelvis slutförpackning har inte kunnat driftsättas effektivt under krisen men det kommer framöver. Tillfälliga problem med återtagna produkter ska vara över. Detta gör att vi funderar på att marginalen kan fortsätta upp här. Building Materials har tjänat så mycket som 11-12% 2016-2017.

Huvudskälet att äga aktien har varit att denna operativa turn-around verkligen skulle se dagens ljus. Men förvärvschanserna börjar också se lockande ut. Delvis efter en ledningsrockad i våras. Då rekryterades Magnus Söderlind som ny VD. Han kommer från Lagercrantz och rollen som vice VD med ansvar inom affärsutveckling och förvärv. Lagercrantz är en mycket framgångsrik serieförvärvare. Vi noterar att styrelseordföranden i Bergman & Beving är Jörgen Wigh som till vardags är VD för just Lagercrantz. Han känner förstås bättre än kanske någon annan vad Söderlind går för. Ex-chefen Pontus Boman, blir för övrigt kvar som chef för divisionen Building Materials med uppdrag att dubbla vinsten inom 3-5 år, som det heter.

Bergman & Beving har nu skaplig balansräkning, vinststabilitet och förnyade ambitioner och ny kompetens inom förvärv. Kan det bli starten för en tillväxtfas för bolaget? Kanske Bergman & Beving rentav blir en ny så kallad serieförvärvare?

Det som tydligt saknas är värderingen. De större bolagen får stark värdetillväxt på det multipelarbitrage de gör när de köper bolag för 5-10 gånger vinsten men själva värderas till nästan 30 gånger. Bergman har historiskt gjort förvärv till 5-7 gånger rörelsevinsten men värderas till 13-15. Så det finns ett visst arbitrage. Men det är inte så rasande stort. Konkurrenter med högre värdering har råd att betala mer. De bolag man närmast konkurrerar med är Volatis Salix och Latour-ägda Hultafors.

Förvärvsmarknaden beskrivs dock som stor och priserna sägs inte ökat.

Afv:s huvudscenario

• Tillväxt. Vi räknar inte med en så hög siffra som fjolårets 5%. I senaste kvartalet var det 2% och nu följer lite svårare jämförelsetal. 3-4% över tid verkar rimligt. Ovanpå det förvärv som ligger utanför prognoserna.
• Lönsamhet. I våra analyser har vi räknat med 6,5% långsiktigt men bolaget är där nu (rullande 12 månader) och har förbättringspotential kvar. Det bör finnas mer lönsamhet att pressa ur Building Materials (30% av omsättningen). 7% i marginal ska vara möjligt.
• Värdering. Vi har tidigare räknat med EV/Ebita 11. Nu har vi höjt den multipeln rejält till 14x. Dels då börsen gått upp generellt, dels då bolaget presterar bättre. Latour använder intervallet 12-16x i sin värdering av Hultafors (14x är i mitten). Serieförvärvare som Lagercrantz och Lifco värderas till 27,5x rörelsevinsten i snitt.

Detta är antaganden som ger en okej uppsida på drygt 35%. Men notera att detta bygger på att idén att bolaget faktiskt blivit bättre än tidigare och att börsen ska ge Bergman & Beving betalt för det i ökad multipel. Det är inte samma billiga aktie som förr.

Givet den brasklappen lutar vi åt ett köpråd. Insiders köper också mycket aktier, totalt för 25 Mkr senaste året och det rör sig om inköp av 10 olika insynspersoner. Det är förtroendeingivande.

• Skribent äger aktier i företaget.