Note fortsätter att leverera

Note (155 kr) är av de ledande kontraktstillverkarna inom elektronikbaserade produkter i Norra Europa. Bolaget tillverkar exempelvis kretskort, delmontage och kompletta produkter.

Kunderna återfinns inom många olika branscher. Bland annat medicinteknik, verkstad, försvar och avancerad konsumentelektronik. På kundlistan finns exempelvis snabbväxande Plejd. Även Charge Amps som säljer laddboxar för elbilar är en kund som Note växer snabbt tillsammans med.

Brittiskt förvärv

NoteKommentar

Note slår till med förvärv

I början av sommaren 2021 gjorde Note ett förvärv av brittiska iPro, som omsätter cirka 320 Mkr och har en rörelsemarginal i linje med Notes. Köpeskillingen var initialt 82 Mkr (7,0 miljoner pund) med en möjlig tilläggsköpeskilling på 27 Mkr (2,3 miljoner pund). Inklusive tilläggsköpeskilling motsvarar det en multipel på 4,6x gånger Ebit på rullande tolv månader. En attraktiv prislapp för Note.

Kort om Q3 2021

Idag redovisar Note rapporten för årets tredje kvartal och alltså det första kvartalet då iPro ingår helt i räkenskaperna. Aktien stiger över 15% på beskedet.

• Omsättningen steg med hela 58% i Q3, inklusive förvärvet av iPro. Exklusive förvärv och valutaeffekter var tillväxten 34% organiskt. Mycket starkt. Värt att ha i bakhuvudet är att Q3 2020 var ett svagt kvartal med +3% organisk tillväxt, relaterat pandemin och osäkerhet. Ackumulerat årets tre första kvartal 2021 landade den organiska tillväxten på 23%.
• Resultattillväxten var också mycket god i tredje kvartalet. Rörelseresultatet steg 78% till 64 Mkr (36). Marginalen var rekordhöga 9,4% (8,3). Förbättringen drevs av stabila marginaler inom kunduppdragen, effektiviseringar på kostnadssidan och en stark försäljningsutveckling i både Europa och Kina.

Starkt momentum hos nya kunder

Note fortsätter att imponera. Kundsamarbeten som utvecklats särskilt starkt är bland annat Charge Amps och Plejd som vi nämnde inledningsvis.

VD Johannes Lind-Widestam framhäver att trots att bolaget haft utmaningar kopplat till pandemin var nyförsäljningen fortsatt på en rekordhög nivå. I Q1 2021 utsågs Note till produktionspartner inom elektronik till ett internationellt medicinteknikbolag. Potentialen för det nya samarbetet väntas uppgå till 85 Mkr på årsbasis.

I andra kvartalet tecknade Note ett avtal med en storkund gällande tillverkning av en ny programmeringsmodul avsedd för användning inom industrin samt för utbildningsändamål. Note erhöll samtidigt bolagets största order någonsin på drygt 150 Mkr för leverans inom 12-18 månader.

Vidare slöts ett samarbete med det Investorägda medicinteknikbolaget Mölnlycke avseende tillverkning av en ny generation av sårvårdsutrustning. En höjdpunkt i Q3 var avtalet med Ferroamp, som erbjuder lösningar för energi och effektoptimeringslösningar för fastigheter. Ferroamp är noterade på First North.

Marginalutvecklingen för segment övriga världen har varit stark senaste kvartalen.

Svagt kassaflöde på grund av komponentbrist

Kassaflödet i Q3 var svagt och påverkades negativt på grund av lageruppbyggnad av komponenter. Det råder som bekant brist på komponenter globalt sett och många bolag påverkas av bristen.

Note har dock parerat komponentbristen på ett bra vis. På telefonkonferensen framhävde Notes VD Johannes Lind-Widestam att marknaden är problematisk. Inte minst vad det gäller ledtider och tillgänglighet för flera komponenttyper, till exempel halvledare. Utmaningar på komponentmarknader har medfört leveransförseningar och förskjutit cirka 50 Mkr i försäljning som annars skulle levererats i Q3.

Generellt har Note bra tryck i bolagets fabriker. 90% av leveranserna har kunnat ske i tids trots den rådande komponentbristen. Det är ett tecken på bra styrning, effektivitet och god planering. Note är dessutom skickliga på att föra över stor del av prisökningar på kunderna, ofta kallat för “pricing power”. Samtidigt går det inte att överföra hela delen av prisökningseffekten initialt. Den underliggande rörelsemarginalen var således ännu bättre i Q3, omkring 10% gissningsvis.

Under fjärde kvartalet kommer Note dessutom att slutföra en stor expansion av bolagets fabrik i Torsby. Den värmländska fabriken har byggts ut med cirka 50%.

Stark orderbok

Orderboken i slutet av tredje kvartalet var upp hela 70% jämfört med motsvarande period 2020, exklusive förvärvet av iPro. Inklusive förvärvet var ökningen cirka 100%. Notes främsta konkurrensfördelar är den goda kvalitet i produktionen samtidigt som bolaget har en pålitlig leveranskapacitet. Två viktiga kriterier för kunderna.

Efter förvärvet av iPro omsätter Note cirka 2,5 miljarder på rullande tolv månader. Note menar att bolaget har årets bästa kvartal framför sig och räknar med ungefär 50% tillväxt under Q4 2021 och Q1 2022. Förutsättningarna för en positiv resultatutveckling beskrivs som mycket goda.

2021 skissar vi på drygt 2,5 miljarder i omsättning. Notera att förvärvet av iPro bara ingår under 7 månader (juni och framåt). 2022 skissar vi på 23% tillväxt och 12% året därpå. De tre senaste åren har Note vuxit med drygt 15% organiskt per år i snitt. Tillväxtmålet är 10% organisk tillväxt per år jämförelsevis.

Tillväxt före marginal

Bolaget har ett starkt operativt momentum och goda tillväxtmöjligheter. VD Lind-Widestam framhäver att Note hoppas kunna nå en tvåsiffrig rörelsemarginal (över 10%) på sikt. Samtidigt är ledningen tydliga med att Note hellre föredrar fortsatt stark tillväxt framför att nå 10% i marginal på kort sikt. Vi räknar med 9,1% i år och 9,5% 2023.

I takt med den fina operativa utvecklingen har Note-aktien välförtjänt värderats upp senaste åren. Använder vi en multipel på 16 gånger rörelsevinsten på sikt finns 20% uppsida på radarn. Det är en hög multipel ur ett historiskt perspektiv, samtidigt bjuder Note på exponering mot en rad branscher. Ingen enskild kund utgjorde mer än 6% av omsättningen ifjol. De femton största stod för 47% av koncerns försäljning.

Kan Note fortsätta att växa och nå tvåsiffrig marginaler finns fin potential (optimistiskt scenario). Den största risken är att konjunkturen viker ned och att Notes kunder drabbas (pessimistiskt scenario). Kuriosa, den minnesgode kommer ihåg att Lifcos försök att förvärva Note år 2012 för 8 kronor per aktie. Note styrelse rekommenderade att inte acceptera budet, vilket med facit i hand var helt rätt.

Note bjuder på exponering mot en rad branscher. Den finansiella utvecklingen de senaste åren är imponerande. Aktien saknar fortsatt analytikerbevakning från banker. Affärsvärlden har kontinuerligt skrivit om Note och dessutom köpstämplat aktien successivt sedan 25-30 kronor. Tycker man exempelvis Plejd-aktien är dyr så är Note ett slags alternativ att få indirekt exponering mot bolaget.

Insynsägandet är högt överlag. VD Johannes Lind-Widestam äger aktier för 25 Mkr (0,57% av bolaget). Ordförande Claes Mellgren, tillika en av grundarna och huvudägarna för AQ Group, äger aktier för 100 Mkr (2% av bolaget). Största ägare styrelseledamot Johan Hagberg med 20% av kapitalet. Ägarlistan gapar fortsatt relativt tom på fonder och institutioner.

Note uppger att de fortsatt tittar efter fler förvärv. Bolaget verkar söka efter en kontaktstillverkare med ledig produktionskapacitet som Note kan expandera tillsammans med. Nu när aktien har fått en lite högre värdering kan den möjligen användas som betalningsvaluta vid framtida förvärv.

Resultattillväxten kommer vara mycket stark kommande kvartal. Potentialen är inte lika god som förut och det finns risk för vinsthemtagningar. Men vi tror samtidigt det finns mer att hämta i aktien.