Nobina en otippad coronavinnare

Nobina (74,50 kr) är Nordens största aktör inom offentligt upphandlad kollektivtrafik med buss. Tyngdpunkten ligger på Sverige som står för drygt 70% av intäkterna där trafik sköts på uppdrag av kollektivtrafikmyndigheter så som SL, Västtrafik och Skånetrafiken.

Av koncernens cirka 12 400 anställda jobbar majoriteten som busschaufförer. Totalt rattas drygt 4 000 bussar som genererade intäkter på 11,6 miljarder kronor senaste tolv månaderna.

Verksamheten lockar med långa kontrakt som ofta ger förutsägbara intäkter över 5-10 års tid. Lönsamheten sitter dock i detaljerna där små ändringar i rutter eller tidtabell kan vara skillnaden mellan ett mediokert och ett fantastiskt kontrakt. Hanteringen av dessa kontrakt tror vi är en av Nobinas viktigaste konkurrensfördelar.

Under Magnus Rosén som VD sedan 2017 har Nobina blivit ett något mer förvärvsorienterat bolag än tidigare. Ett startskott för detta var när bolaget under våren 2018 valde att avyttra den biljettbaserade bussaffären i Swebus Express, för att i stället fokusera mer just på offentligt upphandlade kontrakt. Sedan dess har ett antal nya bolag köpts:

• De Blaa Omnibusser, inom upphandlad linjetrafik i Danmark.
• Örslev, inom omsorgsresor i Danmark.
• Karl Erik Elofsson Buss, inom linje- och skoltrafik.
• Göteborgs Buss, inom främst färdtjänst, sjukresor och skolskjuts.
• Samtrans, inom särskild kollektivtrafik.

Totalt halverades resandet i Sverige under coronaåret 2020. För Nobina är det ett problem eftersom betydande delar av intäkterna är incitamentsbaserade, ofta baserat på antal påstigande passagerare. Under mars-maj 2020 föll omsättningen till exempel med 9% medan rörelseresultatet nästan halverades. Det hade kunnat vara en föraning om hur resten av året skulle bli – om det inte hade varit för bolagets sistnämnda förvärv av Samtrans som genomfördes i slutet av 2018.

Tidigt i krisen ställde nämligen Samtrans om verksamheten för att etablera sig som den ledande aktören inom mobila teststationer för covid-19. Nyligen meddelade Nobina att koncernen hade närmre 300 teststationer i stora delar av landet, och över 900 anställda som jobbar med covidrelaterade aktiviteter i någon form.

Det var en bidragande orsak till att siffrorna redan under förra sommaren började vända till det bättre. Andra åtgärder är att Nobina sänkt kostnadsnivån i koncernen och omförhandlat i princip samtliga incitamentsbaserade kontrakt i Sverige.

Sammantaget slutade brutna räkenskapsåret 2020/21 med rekordsiffror. Och första kvartalet som redovisades alldeles nyligen fortsatte i samma starka stil med nästan 30% organisk tillväxt – om än i jämförelse mot ett svagt kvartal i fjol.

Även bussverksamhetens kontraktsportfölj skvallrar om förutsättningar som är bättre än normalt. Den genomsnittliga snittåldern för kontrakten ligger på 5,4 år vilket är 61% av snittåldern på 8,8 år. Att relationen ligger en hygglig bit över 50% indikerar att kontraktsportföljen är i ett moget skede, då lönsamheten också tenderar vara som allra bäst. Ingen större kontraktsmigration sker dock det kommande året så lönsamheten kan nog bli ytterligare något bättre, innan den sannolikt blir sämre längre fram.

Nobina har lyckats vända en knepig situation till något bra och är till och med en coronavinnare trots halverat resande. Samtrans kontrakt med Folkhälsomyndigheten löper till december 2021 med möjlig förlängning för hela 2022. Under våren kommer Samtrans dessutom hantera logistik för de vaccinationer som pågår. Det talar för att även innevarande år blir starkt.

Hur mycket Samtrans stärkt siffrorna vill bolaget inte kommentera. Men vår gissning är att det tillfälliga covidlyftet kan vara någonstans i storleksordningen 0,5-1,0 procentenhet extra på rörelsemarginalen. I takt med att testbehovet kan tänkas minska skissar vi därför på successivt fallande marginaler under kommande år. För 2023/24 räknar vi med en marginal på 6,5% som är något högre än femårssnittet på 6,3%.

Den som tror Nobina klarar av att hålla lönsamheten på nuvarande höga nivå kan köpa aktien (se optimistiskt scenario). Direktavkastningen norr om 5% är ett annan argument för den som värdesätter hög utdelning.

Även om förutsättningarna är hyggliga för ännu bättre lönsamhet kommande kvartal tror vi lönsamheten på något års sikt eller mer ska ned. Då har vi också svårt att se uppsida i aktien. Rådet blir neutral.