Nobia: Kapitaltillskott på menyn

Nobia (7,84 kr) är en av Europas större tillverkare och återförsäljare av kökslösningar som skåp och bänkskivor. Några kända varumärken är HTH, Marbodal, Petra och Sigdal. Bolaget har 25% marknadsandel i Norden och 20% i Storbritannien. Dessa två marknader står för 86% av omsättningen.

Största ägare med 25% av aktierna är investmentbolaget Nordstiernan som kontrolleras av Ax:son Johnson-familjen. Jon Sintorn är VD sedan 2019 och äger aktier för blygsamma 0,4 Mkr (0,03% av aktierna). Sintorn hade 7,8 Mkr i grundlön år 2022 jämförelsevis. Sintorn har 1,8 miljoner köpoptioner men med tanke på hur aktien utvecklats senaste året (-71%) är dessa långt ifrån inlösenkurs. Insynsägandet är överlag lågt i ledningen.

Kök är en utpräglad sällanköpsvara. I snitt byter man kök vart 15-20 år. Ofta i samband med flytt eller en större renovering av hemmet. Ett nytt kök är en relativt stor investering och förknippat med ett högt engagemang från kunderna. Köket har dessutom blivit en plats där allt fler personer spenderar mer tid i.

Under pandemin var det många konsumenter som passade på att renovera badrum, kök eller bygga en ny altan. 2020 föll omsättningen 7% organiskt för Nobia. 2021 och 2022 var den organiska tillväxten 9% respektive 4%. 2017-2022 växte Nobia knappt 1% organiskt per år jämförelsevis.

I takt med allt högre räntor och inflation har många säkerligen skjutit upp eller struntat i att köpa ett nytt kök. Första halvåret i år var det organiska tappet 9%. I Q2 föll omsättningen 13% isolerat.

Sjunkande volymer och ökade kostnader för material, personal och liknande har pressat Nobias marginaler. Ifjol landade rörelsemarginalen på 1,3%, eller 3,3% justerat för engångsposter. På rullande tolv månader per Q2 2023 är marginalen nu -1,4% (+1,8% ex engångsposter). Snittet år 2013-2022 var 6,6% jämförelsevis.

I Norden har Nobia lyckats upprätthålla försäljningen hyggligt (+5% organiskt 2022). Första halvan av 2023 var tappet 12%. På rullande tolv månader är omsättningen nu drygt 7,6 miljarder för den nordiska rörelsen. Rörelseresultat och marginal är 238 Mkr respektive 3,1%.

Antar vi en omsättning kring 7,5 miljarder kommande år och att rörelsemarginalen normaliseras och når 8% skulle det innebära 600 Mkr i Ebit. 2019-2022 var marginalen 11,4% för Nobia i Norden jämförelsevis. Konkurrenterna TCM och Ballingslöv tjänade 8-9% ifjol. Givet en multipel på 10x rörelsevinsten för Nobias nordiska del (bolaget har en fjärdedel av marknaden) skulle det implicit innebära ett värde på runt 6 miljarder kronor. Nobias börsvärde är i skrivande stund 1,3 miljarder och inklusive nettoskuld (inklusive leasing) värderas hela rörelsen till 5,9 miljarder. Med andra ord skulle hela den nordiska rörelsen kunna försvara dagens värdering.

Kruxet är att verksamheten i Storbritannien utvecklats riktigt svagt. På rullande tolv månader omsätter affärsområdet nu 4,8 miljarder kronor. Rörelseresultatet är -262 Mkr (-5,4% marginal). Nobia har haft det kämpigt i flera år. Landets utträde ur EU (Brexit) har möjligen påverkat. Ledningen har initierat en omstrukturering för att försöka komma till bukt med problemen.

Nobia har stängt ned två fabriker i landet och minskat kostnaderna. Vidare har bolagets projektverksamhet reducerats i storlek genom att avsluta olönsamma kontrakt. Nobia har också höjt priserna samt arbetar med att utveckla distributionsnätverket i landet.

I januari införde Nobia ett effektiviseringsprogram som skall ge kostnadsbesparingar på 300 Mkr årligen. Vid halvårsskiftet i år var 100 Mkr av besparingarna realiserade. Den fulla effekten väntas märkas från Q2 2024. Utöver ovan nämnda effektiviseringar i Storbritannien kommer Nobia minska på vissa funktioner i Norden. I Q3 2023 tog Nobia kostnader på 298 Mkr. Cirka 85 Mkr av de jämförelsestörande posterna var icke kassaflödespåverkande poster. Runt 500 anställda berörs av neddragningarna.

En annan sten i skon är Nobias bygge av en stor produktionsanläggning i Jönköping. Beslut om fabriksinvesteringen togs i slutet av 2019 när räntorna var låga och kalkylen enklare att räkna med. Verkligheten är nu en annan. Den totala investeringen i fabriken fram till färdigställande kommer att uppgå till cirka 3,5 miljarder kronor. Runt 2 miljarder avser tillverkningsutrustning medan 1,5 miljarder avser fabriken. Fram till slutet av juni 2023 har totalt 2,1 miljarder kronor investerats i den nya fabriken.

Nobia har nu startat tillverkning av kökskomponenter i liten skala. Fabriken väntas ha full tillverkningskapacitet av kompletta kök år 2024 och spara kostnader på 300 Mkr årligen med full effekt från 2025. Tanken är att konsolidera koncernens idag cirka dussintalet anläggningar.

För att finansiera bygget har Nobia har tecknat avtal med Handelsbanken och Nordea avseende kreditfaciliteter på upp till 5 miljarder kronor. De allmänna villkoren, främst relaterade till covenanterna (lånevillkoren), för finansieringsfaciliteterna har omförhandlats under andra kvartalet. Vid halvårsskiftet var 3,2 miljarder nyttjat.

Till följd av de stora investeringarna har nettoskulden expanderat rejält senaste åren. Samtidigt har resultatet pressats. Vid halvårsskiftet uppgick nettoskuld (ex leasing)/Ebitda till 4,8 gånger. Att Nobia tvingas omförhandla villkoren tyder på att bolaget sitter i en prekär sits. Nobia håller på att utforska olika alternativ för att minska skuldsättningen. Till exempel försäljning och leaseback av tillgångar.

Flera andra av börsens bolag med exponering mot bygg och renovering hade också haft det kämpigt med lägre efterfrågan under 2023. I första kvartalet var det organiska tappet -6% i snitt och i Q2 -10%. En annan trend är att både bruttomarginalen- och rörelsemarginalen minskat för bolagen.

Prognoser och värdering

2023 räknar vi med 8% tapp för helåret. Det är ungefär i linje med konsensus. Nästa år räknar vi med 3% försäljningsminskning samt 1% tillväxt året därpå. Mycket hänger på marginalen. Lyckas Nobia realisera kostnadsbesparingar på 300 Mkr per år från effektiviseringsprogram parat med en effektivare produktion efter fabriksinvesteringen borde bolaget kunna tjäna åtminstone 5%. Vi skissar på just 5% år 2025. Analytikerkonsensus räknar med 5,3% jämförelsevis.

Nobia-aktien har pressats rejält senaste året med en kursnedgång på över 70%. En stor anledning är osäkerheten kring bolagets höga skuldsättning till följd av fabriksinvesteringen i Jönköping.

Att Nobia säljer och hyr (leasar) tillbaka tillgångar är ett alternativ. Nobia har cirka 15-20% marknadsandel i Storbritannien. Kruxet är den usla lönsamheten. Kanske hade en försäljning av de utomnordiska verksamheterna varit strategiskt rätt och enbart behålla den nordiska rörelsen. Utmaningen är att hitta en köpare som vill betala en vettig peng. Tidigare i veckan förslog den svenska regeringen höjt rotavdrag från 50 000 kronor per person och år till 75 000 kronor. Möjligen kan det öka aktiviteten i byggsektorn.

Insynsägandet i Nobia är generellt klent. Trots kursfallet har ingen insynsperson köpt aktier. Det säger en hel del. Osäkerheten är stor. Risken är att bolaget behöver genomföra någon form av kapitalanskaffning till ofördelaktiga villkor. Vi lockas inte av Nobia och följer fortsatt utvecklingen från sidlinjen. Rådet blir neutral.