NCAB – mönsterexempel på lönsam tillväxt

Brommabaserade NCAB (330 kr) är ett tillväxtbolag som lever på att upphandla och kvalitetssäkra billig produktion av mönsterkort (PCB) i Kina och Taiwan. Kunderna är elektroniktbolag i främst Europa och Amerika som själva har för små volymer för att göra direktinköp i lågkostnadsländer.

Detta har varit en lönsam och växande affär under de senaste dryga 10 åren. Efter börsnoteringen 2017 har NCAB dessutom börjat konsolidera sin nisch och gjort ett tiotal förvärv.

Afv har skrivit gillande om bolaget ett par gånger men sänkte rådet till neutral en bit in i Covid-krisen för ett år sedan. Nu när siffrorna för helåret 2020 finns på borden framgår dock att bolaget klarade den utmaningen bra.

För 2020 var omsättningen 2,1 miljarder kr eller -1% räknat på jämförbara enheter och i dollar. Rörelsevinsten steg till 183 Mkr. Då ingår direkta förvärvskostnader på 12 Mkr, statsstöd på 5 Mkr och förvärvsavskrivningar om 8 Mkr. Kort sagt är detta ett mycket bra resultat. Marginalen på 9,7% (justerad ebita) ligger över såväl bolagets eget mål (8%) som fem-års-snittet (8,2%).

Det är extra bra med tanke på att NCAB gjort en del större förvärv i USA och Europa av enheter med lägre lönsamhet än sin egen. Å andra sidan flaggar bolaget för att resekostnader och liknande varit onormalt låga 2020. Inget att undra på, förvisso.

I fjärde kvartalet rapporterar bolaget tillväxt igen (+5%) justerat för förvärv och räknat i dollar. I USA och länder som Tyskland, Italien och Holland ser man kraftigt ökad efterfrågan. Det lovar såklart gott inför 2021. Styrelsen föreslår en utdelning på 5 kr/aktie vilket är drygt 70% av vinsten. Mer än Afv väntat sig och kanske ett uttryck för framtidstro. NCAB har dessutom starka finanser och 85 Mkr i nettokassa.

Nyligen slog man också till med ett förvärv igen efter att sådana aktiviteter legat nere i covid-krisens spår. Det var nya VD Peter Kruks första köp för övrigt. NCAB betalar 185 Mkr för ett italienskt bolag som också verkar i det så kallade HMLV-segmentet (se faktaruta).

Det som stack ut med förvärvet var dels dess goda lönsamhet, 14% i marginal. Detta är i klass med NCAB:s ursprungsaffärer i Norden och Ryssland. Och så priset. NCAB betalar 6 gånger rörelsevinsten. Dessutom finns ofta inköpssynergier att hämta i dessa affärer som kan göra prislappen ännu mer beskedlig.

Bolagets nya VD upprepar ambitionerna att fortsätta växa genom förvärv. Det är i stort sett bara NCAB som konsoliderar nischen som är mycket framgementerad.

Stabil lönsamhet under ett svårt 2020 och förvärvsmöjligheter till så pass låga priser som 6 gånger vinsten imponerar förstås på börsen. Detta är helt klart en typ av bolag man vill äga. Lägg till att kapitalbehoven är låga då NCAB inte har egen produktion utan endast inspekterar och upphandlar sådan men att konkurrensfördelarna ändå ter sig starka. Skalfördelar ihop med en trovärdighet som byggts upp under många år väger tungt.

Frågan är väl bara om aktien är värd priset. Aktien är upp 30% bara i år. Börsvärdet ligger kring 6,1 miljarder kr motsvarande 2,7 gånger omsättningen. Vi ser inte att man räknar hem NCAB på den nuvarande rörelsens vinstförmåga. Man får sortera in bolaget i facket serieförvärvare och ta höjd för att kapital även fortsättningsvis kan investeras i riklig omfattning till 15-20% i vinstavkastning (EV/Ebita 5-6) i form av nya förvärv.

Serieförvärvare tillhör börsens elitserie värderingsmässigt. Några exempel finns i tabellen.

Men det räcker inte med en genomsnittlig multipel för dessa bolag för att se potential i NCAB-aktien, givet våra prognoser. Vi behöver använda uppåt 30 gånger vinsten för det. Här är vi lite obekväma. Man ska ändå inte helt bortse från en viss konjunkturkänslighet i NCAB samtidigt som det ibland finns viss oro för att kunder tar hem produktion från Kina.

Afv skulle hålla koll på aktien i hopp om att något sådant ger ingångslägen på billigare kurs. Av serieförvärvarna i tabellen kan nämnas att vi har ett köpråd på Embracer.

Neutralt råd för NCAB.