Munters: Luft under vingarna

Munters (132 kr) tillverkar utrustning för att kontrollera inomhusklimat inom främst industri och jordbruk. En viktig del av verksamheten baseras fortfarande på grundaren Carl Munters uppfinning av avfuktningshjulet, men dagens bolag jobbar med flera olika teknologier och många tillämpningar.

Bolaget grundades 1955, har huvudkontor i Kista, 19 fabriker och knappt 4 300 anställda. USA, Kina och Tyskland är de största försäljningsmarknaderna med 42%, 18% och 5% av omsättningen 2022.

MuntersArtikel

Kursraketen Munters VD: ”Jag köper så mycket aktier jag har råd med”

Huvudägare i Munters är Wallenbergstiftelsernas FAM som har 28% av aktierna. Sedan följer Första AP-fonden med 6,7% och andra fondbolag. Insiderägandet är begränsat, ca 0,1%. VD Klas Forsström har aktier för ca 19 Mkr.

Munters har som mål att växa 10% organiskt per år och ha en rörelsemarginal på 14%, justerad för engångskostnader och immateriella avskrivningar. De senaste fem åren har den organiska tillväxten varit 9% årligen och snittmarginalen 11,8%.

Det är dock tydligt hur något radikalt, och mycket bra, hänt med tillväxttakten sedan 2021. Under 2022 växte Munters 23% för egen maskin. Hittills i är ökningen 32%. Valutan har lyft ökningen ytterligare ovanpå den organiska tillväxten.

Tempoväxling

Som syns i grafiken är det två av bolagets tre affärsområden som driver tempoväxlingen i Munters. Två produkterbjudanden ligger bakom utvecklingen:

• Inom AirTech vinner Munters stora affärer att utrusta nya batterifabriker med klimatsystem som producerar absolut torr luft. Litium beter sig inte bra ihop med vatten och fukt varför 3-5% av investeringskostnaden för en ny batterifabrik inriktad på elbilar, behöver läggas på lufthanteringssystem. I slutet av 2022 fick Munters en order värd 560 Mkr för två fabriker som en biltillverkare uppför i USA och Kanada, exempelvis. Munters har hela 50% av denna marknadsnisch. Produktgruppen står för nära hälften av AirTechs orderingång.
• Affärsområdet Data Center Technologies (DCT) har sedan 2021 vunnit stora order, särskilt på en ny generation utrustning för att kyla datahallar kallad SyCool. Munters lanserade SyCool 2020, tillverkar det i Texas och har investerat i en ny fabrik i Virginia. Man har med framgång fokuserat på datahallar som erbjuder så kallad samlokalisering av servrar (”Colocation”). Även om kylning bara står för runt 5% av kostnaden för ett datacenter kan det röra sig om riktigt stora enskilda order för Munters. I fjol fick man en SyCool-order värd 1,8 mdr kr, exempelvis. Totalt var orderingången 6 mdr kr för DCT 2022.

Skalbarhet

Under 2023 har Munters levererat ur sin omfattande orderstock utan att tumma på lönsamheten. AirTech har alltid varit en kvalitativ rörelse där marginalen tickat upp varje år sedan 2018. Nu har nivån nått 15,9% på rullande 12 månader. DCT har en annan historik. Under 2019 gjordes en vådlig dikeskörning i Europa och hela verksamheten här, inklusive fabrik i Belgien, kom att avvecklas efter omfattande lönsamhetsproblem.

Men nu presterar den USA-dominerade rörelsen riktigt bra – under första halvan av 2023 en marginal på 14,1 % (4,6%). Marginalen är i linje med vad VD Klas Forsström flaggat för ska vara exittakt ut ur 2023. Så man ligger före sin målbild. God beläggning i fabrikerna samt prisökningar ligger bakom de starka siffrorna.

På rullande 12 månader ligger koncernmarginalen på 11,8% vilket är en bit under målet. Förklaringen är främst dålig efterfrågan på fläktar och annan utrustning till djuruppfödare. Vinstnivån inom affärsområdet Food Tech har mer än halverats från de ca 300 Mkr som gällde för ett par år sedan. Munters överväger nu strukturförändringar på området. Närmare bestämt är det aktuellt att avyttra utrustningsaffären. Däremot vill man satsa vidare på kontrollsystem och mjukvara vilket står för uppskattningsvis ca 15% av Food Techs omsättning.

Hållbar tillväxt?

Munters saluför en lång rad tillämpningar av sina teknologier och vid varje givet tillfälle finns vanligen någon med riktigt hög tillväxt. Som kyla för supermarkets för några år sedan då Walmart la order till sina butiker. Eller batterifabriker nu. Men 2022 års orderingång på 16 mdr kr var extremt hög ur ett historiskt perspektiv. Munters har inte som en del andra verkstadsbolag flaggat om att ordersiffrorna skulle pumpats upp av att kunderna haft extra framförhållning i sina beställningar.

Håller det i sig? Det tror analytikerna som bevakar bolaget som skissar in 14,2 mdr 2024 och 15,6 mdr nya order året därpå. Bolaget förväntar sig ”fortsatt god marknadsaktivitet” under 2023 och lyfter fram möjligheten i att det finns skarpa planer på 60 nya batterifabriker i USA och Europa. Med sitt ursprung inom avfuktning har Munters ett väldigt starkt erbjudande för denna nisch. Faktum är att om de förlorar en affär brukar konkurrenten ändå köpa in de kritiska komponenterna till sitt system från Munters, som avfuktningshjul/rotor.

Om investeringsboomen skulle komma av sig har dock bolaget inte så stora återkommande intäktsströmmar att falla tillbaka på. I många fall servas den installerade basen av externa bolag. Service står för 13,6% av omsättningen (15,6%). I absoluta tal är det ändå en ökning på 13% på ett år. Munters jobbar mot målet att serviceandelen ska upp till 30%.

Köpvärd aktie?

Vårt huvudscenario skissar in att Munters kvalat upp ett snäpp vad gäller tillväxt och skalbarhet tack vare framgångsrik produktutveckling och försäljning. Den genomsnittliga tillväxten antas till 17% per år till och med 2025 (9%/år senaste 5 åren) och marginalen 13% 2025 (toppnotering 12,9% 2020). Givet att tillväxtutsikterna förblir bra så kan värderingen vara relativt hög, tror vi. Atlas Copco handlas till 17,5x Ebita och Alfa Laval till 14,5x. Vi använder 14x för Munters vilket motsvarar P/E 19. Huvudscenariot pekar på en avkastningspotential på drygt 20%.

Detta bygger på att ledningen matchar fram nya tillämpningar som kan driva tillväxt bortom 2025. Det finns lovande satsningar inom AirTech som teknik för droppavskiljning som används inom koldioxidfångst, exempelvis. Skulle Munters däremot plana ut och växa långsamt från dagens nivå så finns en klar nedsida i aktien. Detta pessimistiska scenario ger 36% nedsida.

Man kan satsa på att Munters utvecklas från ett bra till ett lysande bolag med den uppvärdering som skulle följa av det. De har megatrender som energieffektivisering i ryggen. Vi är dock lite försiktiga efter kursuppgången och har ett neutralt råd.