Mer digitalt Solteq ger köpläge

Solteq är en finsk konsult inom mjukvaruinstallation. Bolaget har inte mycket egen mjukvara att skryta med utan återförsäljer och implementerar mjukvara från företag som IBM, Microsoft och SAP. Det kan gälla programvara som affärssystem, säljsystem, logistiksystem eller lagerhanteringssystem och kunderna finns framför allt inom detaljhandeln men även inom service- och industrisektorn.

Bolagets historiska utveckling är inte fantastisk. Organiskt har inte omsättningen växt nämnvärt på flera år. Det som lyfter intrycket i diagrammet ovan är istället två större förvärv, Aldata 2012 och nu senast Descom i mitten på förra året.

Descom-förvärvet dubblerade koncernens omsättning i ett slag, från 35 miljoner euro till knappt 70. Förvärvskostnader och integrationsarbetet har delvis tyngt resultatet under 2015 men idag taktar bolaget återigen kring en rörelsemarginal på 5–6 procent.

Descom har jämfört med Solteq mer verksamhet inom den digitala världen. Bolaget har många kunder med helt digitala affärsmodeller och här erbjuder Descom tjänster och konsultverksamhet inom till exempel digital marknadsföring, sökordsoptimering, analys av kunddata, med mera.

Bakgrunden till förvärvet var just att bredda Solteqs erbjudande inom mjukvara för traditionella fysiska distributionskedjor med Descoms digitala fokus. Utöver detta räknade man med att lyfta bort en del centrala kostnader vilket skulle ge ytterligare någon procentenhet på rörelsemarginalen.

Men effekterna av förvärvet är i dagsläget inte helt enkla att nysta ut. Historiska siffror för Descom är svårt att få tag på och verksamheten har relativt snabbt införlivats i Solteq-koncernen. Förvärvet har dessutom sammanfallit (kanske inte helt slumpartat?) med en period då Solteq-bolaget tappat omsättning, samtidigt som Descom vuxit.

Det som står klart är dock att båda bolagen verkar ha tjänat någonstans kring 9-12 procents rörelsemarginal före avskrivningar (Ebitda). Efter avskrivningar och med lite mindre kostnadsbesparingar inräknade innebär det att en rörelsemarginal på 7 procent inte är orimligt för den nya koncernen. Om man dessutom räknar in att avskrivningarna är betydligt högre än de investeringar som görs skulle man kunna lägga på ytterligare en procentenhet ovanpå detta.

Det nya digitala benet i Solteq-koncernen är dessutom en affär där intresset åtminstone inte borde minska framöver. Den finska marknaden överlag visar också vissa tecken på att vakna till liv vilket är positivt. Sammantaget ger det här ganska goda odds att framtida resultat kan bli något högre än dagens, och det bör ge aktien lite skjuts.

Men det saknas inte osäkerhet. Förvärvet med bristande historik i kombination med organisationsförändringar gör det som sagt svårt att se exakt vad som händer i dagsläget. Koncernen har växt med några procent organiskt sedan samgåendet, men det är svårt att veta om det är det gamla Solteq som fortsätter tappa och Descom som växer kraftigt, eller om båda växer mer beskedligt.

Rörelseresultatet har dessutom varit en besvikelse sedan förvärvet. Beror det på fortsatta omstruktureringskostnader eller försämrad lönsamhet i den underliggande verksamheten?

Siffrorna tyder på att lönsamheten i Descom verkar ha sjunkit. Kanske har man prioriterat tillväxt över marginaler? Eller så har riskkapitalbolaget som sålde Descom sminkat upp siffrorna något innan försäljningen? Det finns också en risk att sammanslagningen av dessa två konsultföretag helt enkelt inte går så smärtfritt som det ursprungligen var tänkt.

Men även när vi tar höjd för sämre lönsamhet i Descom lutar vi åt att en rörelsemarginal på 7 procent borde vara möjlig att mäkta med. Värderar man detta till en relativt normal konsultvärdering på 9 gånger rörelseresultatet (EV/Ebit) så ser Solteq rätt intressant ut med en potential på drygt 40 procent. Vi sätter därför köp på aktien.

Läs fördjupad analys ↓

Fördjupad analys Solteq