MedCap: Stark halvårsrapport och nytt förvärv

MedCap (301 kr) äger, förvärvar och utvecklar små och medelstora bolag inom hälsovårdssektorn. Strategin är förvärva bolag som har ledande positioner inom nischmarknader. Bolagen drivs vidare i en decentraliserad struktur. MedCap har två affärsområden, Medicinteknik (två tredjedelar av omsättningen) samt Specialistläkemedel (1/3).

Anders Dahlberg är VD sedan hösten 2020 då hans långväga företrädare Karl Tobieson lämnade posten efter 12 år. Tobieson är numera ordförande för MedCap samt VD för investmentbolaget Linc (som för övrigt också är största ägare med 20% av aktierna). Dahlberg äger aktier för runt 6 Mkr (motsvarande 2x grundlönen 2022) och Tobieson har aktier för knappt 55 Mkr. I övrigt domineras ägarlistan av en rad fonder.

MedCap har vuxit med drygt 13% per år i snitt de senaste fem åren (2018-2022). Bolaget uppger inte fördelning avseende organisk tillväxt och förvärv. Gissningsvis är ungefär hälften organisk och andra hälften förvärvad. Att MedCap inte konsekvent redovisar den organiska tillväxten är ett minus. Det gäller att vara transparent i både med- och motgång.

Bolaget gör kontinuerligt förvärv men är ingen utpräglad serieförvärvare. Typiskt sett har MedCap köpt ett till två bolag per år över tid. Vanligtvis omsätter bolagen 30-70 Mkr och är starka inom en specifik nisch. MedCap köper en majoritet av aktierna, ibland kvarstår tidigare ledningen som små minoritetsägare.

I november ifjol lade MedCap ett bud på börsnoterade hjälpmedelskoncernen AdderaCare. MedCap betalade 150 Mkr på skuldfri basis (18% premie) vilket motsvarande 0,6x gånger omsättningen (EV/Sales) samt 9,6 gånger rörelsevinsten före avskrivningar (EV/Ebitda).

MedCap hade sedan tidigare en verksamhet inom hjälpmedel i form av Abilia. Tove Christiansson som varit VD för Abilia tillträdde som VD för AdderaCare i början av januari i år. Samtidigt som MedCap tillträdde och konsoliderade Addera. Fokus är nu på att utvinna synergier och få ordning på Adderas lönsamhet. Addera var ett bolag turn-around-fas.

Nytt förvärv

Tidigare i veckan slog MedCap till med ett nytt förvärv av det nederländska bolaget SurgiCube som i sin tur ägde Toul Meditech, som är baserat i Sverige. De båda bolagen säljer produkter för “ultrarena luftflöden runt operationsmiljöer” till sjukhus och kliniker. Lösningarna används exempelvis både inom ögon och ortopedisk kirurgi. Fokus är på Europa. Bolaget har en gedigen bas av installerade system som genererar återkommande intäkter (uppskattningsvis 20-30% av de totala intäkterna).

Bolaget omsätter 43 Mkr (3,7 MEUR) senaste tolv månaderna med en Ebitda-marginal på 24%. MedCap betalar initialt 69 Mkr (6 miljoner euro) för 96% av aktierna. Det motsvarar en prislapp på 1,6x intäkterna samt 6,8x rörelsevinsten före avskrivningar (EV/Ebitda). Därutöver kan en tilläggsköpeskilling på ytterligare 2 miljoner euro tillkomma baserat på tillväxten i bruttovinsten fram till och med december 2024. Tidigare majoritetsägare Ger Vijfvinkel (kommer fortsatt äga 4%) och kvarstå som VD och sedan som rådgivare till bolaget under en övergångsperiod.

Ser vi till det svenska bolaget Toul Meditech så har de ökat omsättningen från 15 Mkr år 2018 till över 25 Mkr ifjol samtidigt som rörelsemarginalen skalat fint.

Köpet av SurgiCube/Toul Meditech ser ut att vara ett typiskt MedCap-förvärv. En del av tillväxtstrategin är att addera mindre tilläggsförvärv och lansera produkterna i nya geografier och/eller närliggande segment.

Vid halvårsskiftet uppgick MedCaps nettoskuld till 75,0 Mkr (105,9) motsvarande 0,3x Ebitda. Exklusive leasingeffekter från IFRS16 hade bolaget istället en nettokassa på 86,3 Mkr (61,3). Bolaget har med andra ord en stark balansräkning som ger utrymme för fler förvärv framåt.

Stark halvårsrapport

Idag (28/7) presenterar MedCap halvårsrapporten. Aktien är i skrivande stund upp 10%. I Q2 steg omsättningen 36%. Merparten av tillväxten förklaras av förvärvet av AdderaCare. Den organiska tillväxten var 13% i kvartalet för koncernen som helhet. Marginalerna stärktes mot fjolåret. Ebita-marginalen landade på knappt 19% jämfört med 12% i årets första kvartal. MedCap tog då en del engångskostnader relaterat integrationen av Addera. Den justera Ebita-marginalen var 16% i Q1 jämförelsevis.

Som vi skrev inledningsvis är verksamheten är organiserad i två affärsområden. Medicinteknik är störst och består av fem bolag.

• Abilia/AdderCare säljer diverse hjälpmedel och består av sex dotterbolag (Abilia samt de fem Addera-bolagen Erimed, Komikapp, Amajo, Trident, Hulka). Kognitionsprodukter är en viktig produktkategori för Abilia. Även kommunikation, omgivningskontroll och eplepsilarm är andra produktområden.
• Cardiolex säljer EKG-utrustning med tillhörande förbrukningsvaror och mjukvara (består av bolagen Amedtech, Strässle och Quickels).
• Inpac är baserade i Lund och bedriver kontraktstillverkning av probiotika och kosttillskott samt säljer förpackningslösningar till läkemedelsindustrin.
• Multi-Ply, brittiskt bolag som säljer kolfiberkomponenter för medicintekniska applikationer, företrädesvis inom radiologiområdet till exempel för mammografi.
• Samt senaste förvärvet av SurgiCube/Toul Meditech (se ovan).

Medicinteknikområdet har varit koncernens tillväxtmotor de senaste åren och vuxit försäljningen från 400 Mkr till 885 Mkr perioden 2018-2022. Ebita-marginalen har pendlat mellan 17-22%.

I andra kvartalet steg omsättningen 48%. AdderaCare var en stor tillväxtdrivare. Andra bolag som utvecklades starkt var Abilia, Cardiolex och Inpac.

Försäljningen för Multi-Ply minskade på grund av tillfälligt lägre volymer till en av bolagets större kunder. Efterfrågan och orderingången beskrivs generellt som god för bolaget.

MedCap har också börjat få ordning på koncernens andra affärsområde Specialistläkemedel som utgörs av bolaget Unimedic. Här har MedCap inte gjort några förvärv utan tillväxten har uteslutande varit organisk. Omsättningen har ökat från 309 Mkr år 2018 till 446 Mkr på rullande tolv månader.

Unimedic består av tre delar, nämligen kontraktstillverkning (CDMO), licensläkemedel samt bolagets nordiska specialistläkemedelsportfölj. Den mest intressanta delen är bolagets specialistläkemedelsportfölj. I Q2 växte bolagets åtta viktiga läkemedel med 21% mot föregående år. Tillväxtdrivarna var produkterna Melatonin, Fenylefrin och Oxybutynin. Generellt kan man säga att det är rätt nischade läkemedel där konkurrensen inte är så hög.

Efter att marginalerna länge harvat under 10% steg lönsamheten rejält till 18% under 2022. Den positiva marginaltrenden har fortsatt och på rullande tolv månader har Specialistläkemedel numera till och med högre marginal än Medicinteknik-området. Låt vara att Medicinteknik påverkats negativt av konsolideringen av Addera som hade betydligt lägre marginaler. Utvecklingen är glädjande. I takt med att den nordiska specialistläkemedelsportföljen utgör än ännu större andel av totalen finns potential till fortsatt marginalexpansion. Det finns exempel på andra renodlade specialistläkemedelsbolag som har rörelsemarginaler (Ebitda-nivå) kring 35-40%.

Prognoser och värdering

På rullande tolv månader omsätter MedCap-koncernen nu 1331 Mkr med en Ebita-marginal på 17,8%. MedCaps finansiella mål är nå 1,5 miljarder i omsättning 2023. Bolaget är på god väg att nå målet och givet förvärvet tidigare i veckan skissar vi på drygt 1,5 miljarder i omsättning för innevarande år.

Kommande år räknar vi med 5-6% tillväxt. Vi penslar inte in några ytterligare förvärv utöver de som redan är aviserade. Marginalmässigt räknar vi med en Ebita-marginal på 18,2% i år och 20% i slutet av prognoshorisonten. MedCaps finansiella mål är att öka Ebitda med 15% per år (notera Ebitda). Bolagets målsättning att nettoskuld/Ebitda skall understiga 3 gånger. Det finns således ett relativt stort outnyttjat förvärvsutrymme.

Använder vi en multipel på EV/Ebita 15 gånger finns 20% uppsida på radarn. Därutöver finns som sagt möjlighet till värdeskapande förvärv som inte fångas upp av reglaget. Gissningsvis kommer MedCap presentera nya finansiella mål snart. Troligen senast i samband med bokslutet i nästa år, kanske tidigare.

Andra bolag med serieförvärvar-inslag värderas högre. Kan MedCap stärka marginalerna och få en släng av serieförvärvarnas värdering finns fortsatt fin kurspotential (optimistiskt scenario). Risken är att AdderaCares turn-around drar ut på tiden och/eller andra förvärv inte levererar som planerat (pessimistiskt scenario). Ett exempel på ett förvärv som inte levererat senaste åren var köpet av Somna, som säljer tyngdtäcken i början av 2020. Hösten 2020 slutade nämligen de svenska regionerna att förskriva tyngdtäcken till patienterna vilket har påverkat Somna rejält negativt. Somna är nu fusionerat med Abilia.

Börsens största serieförvärvare Addlife har halverats på börsen senaste året. En orsak är bolagets höga skuldsättning vilket påverkar bolagets förvärvstempo. Prognoserna för Addvise avser uppdragsanalys.

Halvårsrapporten från MedCap var stark med solid organisk tillväxt (13%) och god resultatutväxling. VD Anders Dahlberg lyfter fram att bolaget har en hög ambition avseende förvärv och att affärsflödet är relativt stort med flera pågående dialoger. Balansräkningen är i bra skick så det finns torrt krut att använda.

Vidare uppger Dahlberg att “förändringar i konjunkturen är svåra att förutse men hittills konstateras att gruppens bolag haft god efterfrågan och fin utveckling”.

Uppsidan i aktien är okej. Vi tycker MedCap är ett betydligt bättre alternativ än exempelvis Addlife som är desto mer skuldsatt. Aktien har utvecklats starkt i år med en uppgång på knappt 40%. Här och nu blir rådet neutral men MedCap är värd att ha under bevakning.

• Skribent äger aktier i MedCap