LVMH: Trögare Kina tynger lyxjätten

LVMH (607 euro) är det fransknoterade lyxkonglomeratet som också är Europas näst högst värderade börsbolag, efter danska Novo Nordisk.

Bolaget bildades 1987 genom en sammanslagning av modehuset Louis Vuitton (grundat 1854) och Moët Hennessy – det sistnämnda i sin tur resultatet av en sammanslagning av champagneproducenten Moët & Chandon (grundat 1743) och cognacstillverkaren Hennessy (grundat 1765).

Den nu 75-åriga fransmannen Bernard Arnault tog över bolaget 1989 och har lett LVMH sedan dess – som största ägare, ordförande och VD. Under hans styre har LVMH förvärvat en lång rad lyxvarumärken (en bra tidslinje finns här) som bidragit till att göra Bernard Arnault till en av världens rikaste personer. Fyra av hans barn sitter i styrelsen och flera verkar också operativa på olika håll i koncernen.

Vertikalt integrerat lyxkonglomerat

LVMH fungerar som ett holdingbolag för totalt 75 så kallade ”Maisons”, eller “hus” enkelt översatt. Det vill säga de olika varumärken som finns i koncernen. Utöver de som redan nämnts finns exempelvis Dior, Marc Jacobs, Bulgari, Séphora, Fendi, Givenchy, Kenzo, Dom Pérignon och Veuve Clicquot, för att nämna några.

Dotterbolagen drivs decentraliserat och affärsmodellerna ser därför olika ut. Men ofta är verksamheterna byggda på långtgående vertikal integration med stor kontroll över värdekedjan – från inköp och tillverkning till distribution och i vissa fall även ut i återförsäljarledet. Det gör också koncernen förvånansvärt kapitalkrävande.

Exakt hur varumärkena gör för att lyckas bibehålla sin lyxstatus varierar. Men ofta handlar det om kombinationer av ett par olika återkommande grepp:

• Begränsat utbud. Det kan handla om medveten begränsning av tillverkningen, eller faktisk brist – som med champagne där själva namnet kräver att druvorna odlats i just regionen Champagne.
• Långa produktcykler. Många av koncernens varumärken förlitar sig mer på tidlösa klassiker än de senaste modetrenderna. Det minskar moderisken och motiverar användaren att investera mer i sitt inköp.
• Kontroll över distributionen. Ett exempel är varumärket Loius Vuitton som endast säljer via egna butiker och sajter. Det ger kontroll över både kundupplevelse och prissättning och gör det lättare att skapa känslan av produkterna som ett slags bristvara.
• Tung marknadsföring. Av LVMH:s totala kostnadsmassa utgör kostnader för sålda varor bara drygt 40% medan marknadsföring och säljkostnader står för närmare 50%.
• ”Conspicuous consumption”. Merparten av koncernens produkter köps inte för dess pris i förhållande till prestanda, utan snarare för att signalera viss social status.

Ju mer lyx desto bättre

Att LVMH är diversifierat över ett stort antal varumärken och kategorier minskar riskerna, även om nästan halva omsättningen kommer från det dryga dussinet varumärken som främst verkar inom mode och lädervaror. Däribland Louis Vuitton med sina välkända väskor.

Det kan diskuteras hur konjunkturkänslig försäljningen är. Å ena sidan är det lyxprodukter som utan tvekan kan avvaras i sämre tider. Å andra sidan brukar kundgruppen inte vara särskilt känslig för normala variationer i arbetslöshet exempelvis.

Konsensus tycks vara att ju lyxigare produkten är desto mindre konjunkturkänslig är den. En annan fransk lyxkoncern, Hermés, som bland annat ligger bakom den välkända Birkinväskan, brukar vara exempel på det. Hermés anses generellt mer lyxigt, och mer konjunkturstabilt än LVMH.

Kinesisk tillväxtmotor

Konjunkturstabilitet har visat sig vara en bra egenskap att ha under 2024. Medan LVMH tappat 17% på börsen i år är Hermés oförändrad. Bakgrunden till svackan, som även drabbat flera andra lyxbolag, hänger främst ihop med trögare utveckling i Kina.

Framväxten under 2000-talet av allt fler förmögna kineser med aptit för västerländska lyxvaror har helt klart gynnat bolag som LVMH. Bolaget särredovisar inte Kina specifikt men det är den överlägset största ekonomin i Asien, som (exklusive Japan) står för över 30% av intäkterna i LVMH.

Bakslag för lyx i Kina

Nu är dock läget sämre. Kinesiska börser har gått svagt sedan 2021, fastighets- och bostadssektorn har varit i kris under ett par år och Kinas befolkning har passerat toppen och väntas fortsätta falla kommande årtionden. Landet verkar närma sig deflation och regeringen tycks aktivt vilja bekämpa lyxkonsumtion genom att stänga ner olika influencers.

I första kvartalet föll omsättningen i Asien exklusive Japan med 6%. I andra kvartalet förvärrades tappet till 14%. Tolkningen försvåras dock av exceptionell tillväxt på över 40% i Japan som följd av att många kineser nyttjat den svaga japanska yenen för att shoppa loss i landet. Netto har effekten dock varit negativ. Värst har utvecklingen varit inom vin & sprit (-9% organiskt H1) samt klockor och smycken (-3%). I övriga regioner har försäljningen varit stabil.

Andra lyxbolag har rapporterat om liknande eller värre utveckling i Asien under andra kvartalet. Schweiziska Richemont (med flera högprofilerade klockmärken som A. Lange & Söhne, Vacheron Constantin, Jaeger-LeCoultre med flera) såg 27% tapp för försäljningen i Kina, Hong Kong och Macau specifikt. Franska Kering rapporterade ett tapp på 21% för sitt Gucci-varumärke, med hänvisning till skarpt fall i just Asien-Stillahavsregionen.

Allt som allt innebär det att tillväxten väntas sakta in från fjolårets 9% till bara någon enstaka procent under 2024, med något svagare marginal än de senaste åren. Bakslaget kommer också efter en period av mycket stark återhämtning efter pandemin.

Investerat i verksamheten

LVMH har en lång historik av många och mestadels framgångsrika förvärv. Nu är det några år sedan det senaste riktigt stora köpet av amerikanska Tiffany, 2019. Affären uppmärksammades också eftersom LVMH med olika medel försökte slingra sig ur affären, men efter rättstvist tvingades fullfölja köpet men till en liten rabatt mot överenskommet pris på omkring 16 miljarder dollar.

Senaste åren har LVMH i stället investerat friskt i den egna verksamheten vilket drivit upp kapitalbindningen rejält. Framför allt handlar det om investeringar i att bredda butiksnätverken för varumärkena Louis Vuitton, Christian Dior, Tiffany och Sephora. Investeringarna inkluderade också förvärv av byggnader i Paris och London, liksom investeringar i produktionsutrustning inom koncernens champagne- och cognacsverksamheter.

Balansräkningen är dock fortsatt konservativ med en skuldsättning kring 0,6 gånger rörelseresultatet – ungefär så som det sett ut historiskt. På ett eller två års sikt vore det dock inte orimligt med något nytt lite större förvärv. I övrigt delar bolaget ut runt 40-45% av vinsten vilket just nu motsvarar omkring 2,0-2,5% i direktavkastning.

Slutsats

De närmare 30 analytiker som följer bolaget räknar med en återhämtning redan under andra halvåret, men vi har i våra prognoser tagit höjd för att det kan dröja längre än så, och att rörelseresultatet faller drygt 6% i år.

Samtidigt har aktien fallit tillbaka rejält. Sedan toppen i våras är LVMH ned 30% och värderas nu kring 14 gånger rörelseresultatet (EV/Ebit). Det är inte farligt högt för ett bolag som det senaste decenniet växt omsättningen organiskt med i snitt 10% årligen till hög lönsamhet. Aktien har de senaste åren ofta handlats inom spannet 13-17 gånger rörelseresultatet, bortsett från 2021 då den värderades klart högre än så.

Vi använder en multipel på 14 gånger och då finns 25% uppsida i aktien på några års sikt. Visst finns risken att vi går in en period där lyxkonsumtion inte alls prioriteras lika högt som tidigare, med en längre avmattning för LVMH. Ytterligare några svajiga kvartal kan vara att vänta, men för den med längre tidshorisont tycker vi nedsidan är förhållandevis begränsad på några års sikt. Rådet blir köp.