Lovisagruvan: Svår situation efter tappad kund

Lovisagruvan (17,70 kr) är ett mindre gruvbolag med en zink- och blygruva i Lindesbergs kommun i södra Bergslagen. Bolaget har varit noterat på Spotlight sedan 2007.

Största ägare är holdingbolaget Gråmunkgränd med 15% av aktierna. Enligt uppgifter till Afv ägs Gråmunkgränd av två privatpersoner, Peter Öster som sitter i Lovisagruvans valberedning och norrmannen Morten Werner som tidigare var VD för Lovisagruvan.

Bolaget befinner sig i en svår situation då bolaget förlorade sin enda kund i maj förra året. Sedan dess har bolaget inte fått in några försäljningsintäkter. Nyligen genomfördes en nyemission för att säkra driften framåt. På grund av den osäkra situationen har vi valt att inte göra ett sedvanligt huvudscenario i den här analysen. Mer om detta senare.

FÖRLORAT ENDA KUNDEN

Lovisagruvan har inget eget anrikningsverk utan har istället skickat sin malm till andra bolags anrikningsverk. Fram till 2016 anrikades Lovisagruvans malm vid Bolidens anrikningsverk vid Garpenbergsgruvan. 2016 ville Boliden inte längre fortsätta anrika Lovisagruvans malm. Mot slutet av året hade Lovisagruvan hittat en lösning och började då skicka sin malm för anrikning hos polska Boleslaw.

Att Lovisagruvans malm är så höghaltig möjliggör relativt långa transporter. Zinkhalten i Lovisgravans malmreserv är över 17%. Som referens är zinkhalten vid Lundin Minings närliggande Zinkgruvan 7,2%. Malmen transporterades med båt från Köpings hamn till polska kusten varifrån den fraktades med tåg till anrikningsverket i södra Polen.

Nu har samma sak drabbat Lovisagruvan igen. Första halvåret 2023 sade nämligen Boleslaw upp avtalet med bolaget vilket innebär att Lovisagruvan nu står utan försäljning tills en ny lösning för anrikning är ordnad. Bolagets huvudspår är att anlägga ett eget anrikningsverk vid Lovisagruvan. Sedan december i fjol pågår en studie tillsammans med Metso för att ta fram ett beslutsunderlag för eventuell anläggning av ett anrikningsverk. Ingen tidsplan för studien har presenterats. 

Ett anrikningsverk består av kross och bassänger för att laka ur metallerna.

HUR LÄNGE RÄCKER PENGARNA?

Lovisagruvan bryter fortfarande malm som placeras på hög i väntan på försäljning. Bolaget har dock sänkt brytningstakten för att spara kassa. Vid nuvarande aktivitetsnivå bränner bolaget 5 Mkr i kassa per kvartal.

Vid utgången av Q1 var Lovisagruvans kassa tom. Nyligen tog bolaget in 11 Mkr i en riktad nyemission. Teckningskursen var 22 kr och utspädningen blev 13% för de aktieägare som inte fick delta. I samband med emissionen upptog bolaget ett brygglån om 2,5 Mkr från Nordea. Ungefär 9 Mkr borde återstå i kassan vid utgången av Q2. Det borde räcka ungefär till årsskiftet.

En tänkbar lösning för Lovisagruvans kassaflödesproblematik är att sälja malmlagret vars bokförda värde vid utgången av Q1 var 17,8 Mkr. Det bokförda värdet var utvinningskostnaden minus 30% givet den stora osäkerheten i försäljningsvillkoren. I årsredovisningen för 2023 uppskattade bolaget marknadsvärdet på lagret till 1,5 Mkr per ton givet normala försäljningsvillkor. De 25 miljoner ton som malmlagret för närvarande uppgår till skulle då kunna vara värt 37,5 Mkr. Samtidigt verkar lagret inte lätt att sälja.

25 april skickade bolaget ut ett pressmeddelande om att de hade fått in offerter på att köpa lagret. Inga villkor framkom. Vår gissning är att villkoren inte var så bra. Om villkoren såg bra ut hade nog Lovisagruvan sålt lagret istället för att genomföra nyemissionen.

Det finns även vissa möjligheter att låna mot malmens värde.

SCENARIER

Så som vi ser det finns det tre huvudsakliga tänkbara scenarier för hur den nuvarande situationen kommer att spela ut sig för Lovisagruvan. Det är svårt att bedöma vilket scenario som är mest sannolikt och vi väljer därför att inte välja ut ett enskilt scenario som huvudscenario.

LOVISAGRUVAN HITTAR NY PARTNER

I det första scenariot hittar Lovisagruvan en ny köpare till bolagets malm inom rimlig tid och börjar leverera malmen dit. Verksamheten återgår ungefär till den ordning som gällde innan leveranserna till Boleslaw upphörde.

Om vi utgår från Lovisagruvans resultat det senaste normalåret 2022 och drar bort 5 Mkr i intäkter på grund av det nu lägre zinkpriset borde Lovisagruvan kunna göra runt 20 Mkr per år i rörelseresultat.

I ett scenario när Lovisagruvan har sålt lagret för 38 Mkr kommer nettokassan vara 28 Mkr. Vi får då ett bolagsvärde om 42 Mkr vilket ger en värdering om 2,1x EV/Ebit. Då en rimlig värdering för Lovisagruvan är runt kanske 5x EV/Ebit är uppsidan mycket stor i ett scenario där verksamheten återgår till att fungera ungefär som tidigare.

EGET ANRIKNINGSVERK

Ett scenario är att studien om ett eget anrikningsverk mynnar ut i att en investering är lönsam och möjlig. Det är mycket svårt att säga närmare hur mycket ett nytt anrikningsverk kommer att kosta, hur investeringen kommer att finansieras och hur mycket högre intjäning verket skulle leda till.

I det här scenariot har vi skissat på att anrikningsverket kostar 150 Mkr att anlägga och att 50 Mkr av det finansieras med lån medan resten finansieras genom en enorm nyemission med nuvarande kurs som teckningskurs. Anrikningsverket höjer i vårt scenario Lovisagruvans intjäning med 15 Mkr per år. I detta scenario skulle Lovisagruvan värderas till 5,4x EV/Ebit. I det här scenariot är Lovisagruvans verksamhet mindre skör med det egna anrikningsverket och kan därför värderas något högre. Vi räknar med 7x EV/Ebit vilken ger en liten uppsida.

Antagandena vi har använt i detta scenario är mycket osäkra. 

PESSIMISTISKT SCENARIO

Ett annat scenario är att Lovisagruvan inom överskådlig framtid misslyckas att hitta en köpare till bolagets malm och att ingen tillfredsställande lösning med eget anrikningsverk realiseras. I ett sådant scenario skulle bolaget på sikt kunna gå under.

SAMMANFATTNING SCENARIER

I tabellen nedan finns en sammanställning av våra siffror för scenarierna.

UTVECKLINGSPROJEKT

Lovisagruvan driver även tre utvecklingsprojekt.

ViscariaAnalys

Copperstone: Lovande kopparprojekt

Pahtohavare

Koppargruvan Pahtohavare var en sattelitgruva till den numera nedlagda koppargruvan Viscaria. Noterade bolaget Gruvaktiebolaget Viscaria håller nu på att återöppna Viscaria. Outokumpu bröt Pahtohavare från 1989 till 1996. Pahtohavare ligger en mil sydväst om Kiruna. 

Lovisagruvan ägde tidigare projektet tillsammans med Hannans Reward men köpte 2022 ut partnern. Lovisagruva beskriver köpeskillingen som “ett begränsat belopp kontant, plus avskrivning av en fordran”. Hannans Reward som numera heter Redivium är ett mindre australiensiskt prospekteringsbolag. Bolaget är noterat och har 7 MUSD i börsvärde.

Lovisagruvans plan är att bryta en mindre del av Pahtohavare-fyndigheten som består av så kallad oxid-malm. Från den går det nämligen att laka ur kopparn med hjälp av syror utan att använda smältverk. Lovisagruvan undersöker att bryta 2,2 miljoner ton malm med 1% kopparhalt över en tjugoårsperiod. De räknar då med att kassaflödet blir runt 70 Mkr per år. Det är i dagsläget oklart hur stor investeringen för att ta sig dit är.

Lovisagruvan räknar med att skicka in ansökan om bearbetningskoncession i juli i år då de nya reglerna om när i processen Natura 2000-prövning ska ske träder i kraft.

Utöver oxidmalmen finns även en sulfidmalm vid Pahtohavare. Denna är sannolikt värd att bryta men ligger i så fall efter oxiden.

Att Viscaria-gruvan kommer i drift skulle sannolikt öka värdet på Pahtohavare-fyndigheten drastiskt då det i ett sådant scenario skulle gå att bryta Pahtohavare som en satellitgruva utan egen infrastruktur.

Vindfall och Måsalycke

Lovisagruvan har även två andra utvecklingsprojekt, zink- och blyprojektet Vindfall utanför Gävle och zirkon- och titanprojektet Måsalycke utanför Tomelilla.

Malmen vid Vindfall påminner om malmen från Lovisagruvan. Det är tänkbart att Vindfall och Lovisagruvan i framtiden skulle kunna dela på ett anrikningsverk.

För närvarande går Lovisagruvans samtliga tre projekt på relativ sparlåga.

SLUTSATS

Det bästa på kort sikt för Lovisagruvans aktieägare vore sannolikt att hitta en ny partner som kan köpa bolagets malm. På sikt skulle även ett eget anrikningsverk kunna vara en intressant möjlighet som skulle kunna öppna upp för exempelvis brytning av Vindfall-fyndigheten.

Aktien framstår nu som mycket billig om bolaget skulle hitta en ny köpare till malmen. Det faktum att ingen ny köpare har hittats på ett år tyder dock på att det inte går lätt. Det skulle vara förödande för bolaget om en lösning drar ut på tiden.

Det är med andra ord en situation med ganska binära utfall här och det går inte säga exakt vad som är sannolikheten för respektive utfall. Även om vi lutar mer mot att en lösning hittas framåt så vågar vi oss inte på ett köpråd.