Lockande tillväxt i norska Link Mobility

Link Mobility (dagskurs 129 norska kronor 24/3-2017) är ett tillväxtbolag inom meddelandetjänster som liknar det svenska börsbolaget CLX. Båda företagen erbjuder sina kunder, främst företag, en komplett lösning för att skicka stora mängder meddelanden till deras kunder, användare eller medarbetare främst via SMS men även via andra slags av kanaler.

Alla känner säkert igen den här typen av SMS. Påminnelser om läkartider, att paket kommit till utlämningsstället eller erbjudanden från klädbutiken. Tydligen får vi svenskar 12 sådana SMS per person och månad. I Norge är de ännu värre med 22 stycken. Aktörer som Link och CLX erbjuder en lösning för att skapa och hantera sådana meddelanden, system som ser till att de levereras tillförlitligt via alla relevanta kanaler till ett bra pris.

Varje gång ett meddelande passerar Links eller CLX:s system så får bolagen en liten peng. Det handlar bara om ören men volymerna är så stora, och växande, att det är en högintressant affär – Link omsatte inklusive förvärv en miljard svenska kronor i fjol och växte 35 procent organiskt. Rörelsevinsten låg kring 135 Mkr före avskrivningar.

Här tittar vi lite extra på det norska företaget som i alla fall på ytan ser ut att vara ett par snäpp billigare än CLX utan att prestera sämre siffror rent finansiellt.

Gräver man lite djupare i Links marknad, som ofta kallas Application to Person-communication (A2P), så finns det olika slags tjänster. Alltifrån enklare för att sända begränsade mängder SMS till kunder i ett enskilt land till avancerade lösningar för stora meddelandevolymer som måste nå kunder över hela världen tillförlitligt. Ovanpå själva meddelartjänsten kan olika former av tillämpningar byggas, vilket vissa specialiserar sig på. Exempel på det är mobil fakturering eller en tjänst för budgivning.

Links strategi byggs kring två ledstjärnor: regionalt marknadsledarskap och förädlade tjänster.

Marknadsledare. Till skillnad från CLX försöker inte Link bygga upp ett globalt kommunikationsnätverk med hundratals operatörer i olika länder. Istället satsar man på att bli störst i Europa. Framför allt jobbar bolaget med förvärv för att nå den positionen. I dagsläget är Link Mobility nummer ett i termer av antal levererade meddelanden (inom A2P) i hela Norden samt Tyskland och Spanien. Marknadsledarskap är viktigt för att skapa skalfördelar. Ett exempel är att höga volymer inköpa SMS ger bättre villkor hos operatörerna.

Förädlade tjänster. Link lägger stora resurser på att ta fram tillämpningar ovanpå den rena meddelandetjänsten. Av bolagets 200 anställda jobbar 75 med sådan utveckling. Det kan röra sig om mobil faktura eller en tjänst specialanpassad för fastighetsmäklare som vill ha budgivning via SMS, för att nämna ett avancerat och ett enklare exempel. Bolaget tar bättre betalt för den typen av förädlade tjänster, vilket stöder marginalerna.  Ungefär en fjärdedel av bolagets intäkter kommer från affärsområdet Solutions som sysslar med detta.

Link Mobility har satt upp ambitiösa mål att nå 2,7 miljarder norska kronor i intäkter med 400 miljoner i resultat redan 2018 – genom organisk tillväxt samt att fortsätta köpa upp mindre SMS-bolag och introducera sitt tjänsteutbud för deras kundbas. Man tänker sig att det som fungerar i Norge, som ihop med England är världens mest avancerade marknad på området, med tiden också ska fungera på andra håll som i Tyskland.

Intäktsmässigt ser detta inte omöjligt ut. Marknaden växer snabbt och det finns gott om mindre företag att förvärva. Link har hittills betalat runt 6 gånger rörelsevinsten (ebitda) för sina objekt – vilket ger ett multipelarbitage. Nyligen skaffade sig bolaget expansionsutrymme genom att sälja en obligation på 50 miljoner euro som kan utökas till 175 miljoner euro vid behov. Redan har två bolag förvärvats under 2017 och sannolikt står fler på tur.

Däremot är det mindre uppenbart att Link kan prestera de höga marginaler på 15 procent som ligger i målbilden. När vi talar med ledningen pekar de särskilt ut att en ökad andel intäkter från förädlade tjänster ska lyfta marginalen. Det är möjligt, men inte självklart givet hård konkurrens på det här området. Vi tycker också att marginalen var något svag i fjärde kvartalet. I Börsplus prognoser skissar vi därför inte in några 15 procent i dagsläget.

Sammanfattningsvis tar vi med oss följande bild av Link:

• Verkar på en tillväxtmarknad som ökar 10-30 procent (varierar i olika länder) tack vare nya användarbeteenden.
• Mycket goda marknadsandelar. Stora volymer ger skalfördelar och förmåga att finansiera en ambitiös produktutveckling
• Beprövade lösningar från den välutvecklade norska marknaden som kan lanseras i mindre mogna marknader som Spanien och Tyskland
• Förvärvsmöjligheter som på kort sikt ger multipelarbitrage och längre sikt synergier inom teknik, bemanning och inköp.

Allt detta är ju bra saker. Faktum är att när vi ställer detta mot värderingen av bolaget, med ett p/e som faller ned mot 12 under vår prognosperiod, och Links egna mål (som, om de slår in, gör aktien ännu billigare), så får man lite ”för bra för att vara sant”-känsla.

Det finns dock några faktorer som kan förklara den synbart låga värderingen. En är att på lång sikt är det oklart vilken roll SMS och nya ip-baserade kommunikationstjänster kommer att spela. Kommunikation kan alltmer hamna i appar och ske gratis utanför telekomsystemet. Men under överskådlig tid är ändå SMS en nödvändig kanal att finnas i tack vare tillförlitlighet och genomslag. Branschen brukar lyfta fram att nio av tio SMS blir läst inom 3 minuter från det att det tags emot.

En annan osäkerhetsfaktor är att värdeskapandet inom meddelandeaffären är lite av en svart låda. Den nettointäkt Link lyckas realisera per SMS är helt avgörande för intjäningsförmågan. Det är inte fullständigt klart för att marginalen i den affären endast handlar om intern kostnadseffektivitet och stora inköpsvolymer. Det verkar förekomma en del ”trading” och andra initiativ också (läs mer om detta under fördjupningsavsnittet ”Affärsmodell” nedan).

Den typen av riskfaktorer gör att vi väljer en något försiktig multipel för värderingen av bolaget, nämligen Ev/ebit 12 respektive p/e 18. Andra tillväxtbolag med liknade egenskaper som Link har betydligt högre värderingar än så. Trots det ser aktien klart prisvärd ut i vårt basscenario med en avkastningspotential på 45 procent. Då har vi inte räknat in några förvärv i bilden heller.

Allt som allt är Link en köpvärd aktie. Vi köper in en post till Börsplusportföljen.

Läs fördjupad analys