LMK Group: Mer aptitlig värdering

LMK Group (65 kr) äger och driver Linas Matkasse samt den norska (Godtlevert och Adams Matkasse) och danska (RetNemt Måltidskasser) motsvarigheten.

Kunderna är privatpersoner som beställer och prenumererar på matkassar med tillhörande recept. Koncernen har idag cirka 136 000 aktiva kunder i Sverige, Norge och Danmark. En aktiv kund har genomfört minst ett köp senaste 90 dagarna.

Aktien noterades på First North i slutet på mars i år. Affärsvärlden avrådde från att teckna LMK Group. Aktien har sjunkit cirka 20% sedan teckningskursen. Analysen i sin helhet finns att läsa här.

De senaste åren har varit rätt stökiga för LMK Group. Mellan 2016-2018 investerade LMK Group i en ny IT-plattform. En stor andel av kostnaderna kapitaliserades och bolaget tvingades göra stora nedskrivningar under 2018 (-267 Mkr) samt 2019 (-182 Mkr). Från 2018 ersattes IT-plattformen med en ny, som tillkom vid förvärvet av norska Godlevert. Hela ledningen byttes ut 2017.

Walker Kinman är VD sedan september 2019 och var tidigare CFO på bolaget från januari 2018. Kinman har bakgrund som CFO på bland annat fintechbolaget Emric som numera ägs av Tieto.

LMK Group har en dominant position i Norge med 95% marknadsandel för måltidsleveranser. Linas Matkasse har 30% marknadsandel i Sverige. I Danmark har bolaget 20% av marknaden.

Trenden på marknaden går alltmer på så kallade flexibla måltidslösningar – på branschspråk kallat mealkits. Vid flexibla mealkits kan kunden skräddarsy sin egen matkasse från ett urval av recept. LMK Group är verksamma inom detta segment. Konkurrenter är den tyska jätten HelloFresh samt svenska Marley Spoon. HelloFresh växer snabbt och har varit verksamma i Sverige sedan 2019. Hellofresh är för övrigt grundat av svenska Jessica Schultz.

Det finns även aktörer som erbjuder en eller flera veckomenyer där kunden saknar möjlighet att byta ut recept eller rätter inom vald meny. Här finns aktörer som Middagsfrid (ägs av Axfood sedan 2017), Matkomfort och Årstiderna (ekologiskt fokus).

LMK Groups konkurrensfördelar är dels bolagets starka varumärken. Linas Matkasse var en av pionjärerna inom måltidsleveranser i Sverige. Och koncernens övriga varumärken har starka positioner i våra grannländer. Enligt en undersökning hade Linas Matkasse en spontant ”varumärkeserinran” på 74% i Sverige.

Andra konkurrensfördelar är en effektiv värdekedja och logistiklösningar. Det handlar bland annat allt från beställning, inköp av ingredienser, paketering, leverans och receptplanering. Storlek och skala är viktigt för att kunna generera stordriftsfördelar vid exempelvis inköp.

Kunderna kan vanligtvis välja mellan 40-50 olika recept, eller låta LMK Group välja veckomenyn. Verksamheten i Sverige har ett större fokus på hälsosam kost och det finns olika typer av vegetariska alternativt samt måltider och recept som är extra lättlagade.

En risk vi lyfte fram vid vår analys inför noteringen var att siffrorna var “coronadopade” då näthandeln ökade rejält under fjolåret. Via denna länk finns Postnords e-handelsbarometer för den som är extra intresserad.

Inledningen på 2021 var stark omsättningsmässigt för LMK. Tillväxten i Q1 var 30,7%. Rörelsemarginalen föll dock till 3,9% (5,6). Framöver väntar tuffare jämförelsetal. I andra kvartalet ifjol var tillväxten 17% och den justerade rörelsemarginalen hela 15%. Risken är att tillväxten saktar in.

Vi skissar på att omsättningen stiger med 13% innevarande år och därefter 8% årligen. Handeln på nätet växer trots allt fort. Rörelsemarginalen är svårare att förutspå då den varierat kraftigt senaste åren. Vi räknar generöst med en nivå på 6%. Det är i den nedre delen av bolagets eget mål (6-8%).

Aktien är inte dyr på multiplar. Låga multiplar på innevarande år brukar som bekant vittna om att aktiemarknaden inte tror att nuvarande tillväxt och/eller vinstnivåer är uthålliga eller att det är något annat som spökar. Kanske ökad konkurrens eller liknande. Använder vi en multipel på 10 gånger rörelsevinsten finns en uppsida på 20% på radarn på sikt.

Tyska konkurrenten HelloFresch värderas till 17x gånger rörelsevinsten på 2022E men växer också betydligt fortare och har dessutom en helt annan historik.

Vi på Affärsvärlden avrådde från att teckna LMK Group vid noteringen i våras och skrev “risken är att LMK Group blir en värdefälla snarare än något utpräglat lönsamt tillväxtbolag. Marknaden präglas i hög grad av förändring och risk för ökad konkurrens och prispress är orosmoln.”

Tillväxten i Q1 var överraskande stark för LMK. Samtidigt var marginalen svagare och jämförelsetalen framöver blir tuffare. Vi har sett att andra e-handelsbolag som Desenio och Pierce fick ett uppsving under 2020 men haft det betydligt jobbare under framför allt Q2 2021.

Tror man tillväxten är bestående är det inte svårt att se fin uppsida i aktien (se optimistiskt scenario). Bevisbördan ligger dock på LMK och osäkerheten är samtidigt stor. Insynsköpen lyser med sin frånvaro. Vi slopar dock vårt säljråd på LMK Group och intar en neutral hållning efter kursfallet.