Lime Technologies: Syrlig värdering

Mjukvarubolaget Lime Technologies (193 kr) utvecklar och säljer system för säljstöd så kallad CRM (Customer Relationship Management). Bolagets kunder utgörs primärt av små och medelstora företag i Sverige.

Lime har 250 anställda och cirka 5000 kunder med över 70 000 användare. Bolaget är därmed en av de större CRM-leverantörerna i Norden. Lime grundades 1990 och har huvudkontor i Lund. Aktien noterades i december 2018 till kursen 72 kronor. Största ägare är VD Erik Syrén med 10 procent av aktierna.

Lime är ett riktigt tillväxtbolag. De senaste åren har Lime vuxit med 15-16 procent organiskt sett per år. Det är i linje med bolagets målsättning om att växa organiskt med mer än 15 procent årligen. Sedan år 2000 har Lime ökat försäljningen med 19 procent i snitt inklusive förvärv. Imponerande.

Nedan följer intäktsutvecklingen och den justerade Ebita-marginalen på kvartalsbasis de senaste åren. Lime lyfter själva fram den justerade Ebita-marginalen som exkluderar immateriella förvärvsavskrivning och jämförelsestörande poster. Ambitionen är att nå en Ebita-marginal på över 23 procent.

Marknaden för CRM-system växer med omkring 10-12 procent per år och spås även göra så framgent. Utvecklingen drivs dels av en övergång från traditionellt lokalt installerade program till SaaS. Även krav på regelefterlevnad exempelvis i form av GDPR och automatisering av arbetsprocesser driver utvecklingen. Dessutom finns det många bolag som idag inte använder system för säljstöd.

Det finns en del bolag som säljer olika typer av CRM-system. Exempel på stora välkända globala spelare är Microsoft, Salesforce, SAP och Oracle. Därutöver finns en rad mindre lokala aktörer. I Norden finns norska Superoffice och 24SevenOffice (noterat i Sverige) samt svenska Upsales som är noterat på First North.

Limes konkurrensfördelar är bland annat att bolaget använder sig av egen direktförsäljning, implementering och support. De stora globala bolagen använder vanligtvis en partner för att implementera systemen. Lime har uppskattningsvis en marknadsandel på omkring 10 procent i Sverige.

I faktarutan här bredvid finns Limes egna beskrivning över vilka produkter bolaget säljer.

Nyligen presenterade Lime räkenskaperna för årets inledande kvartal. Omsättningen steg med 22 procent mot föregående år. Den organiska tillväxten var 15 procent. Alltså i nivå med den historiska utvecklingen.

I Sverige var tillväxten 19 procent och Lime tar således marknadsandelar. Övriga Norden som utgör resterande cirka 20 procent växte 33 procent relativt första kvartalet 2019. Coronarestriktionerna har som bekant varit tuffare i övriga Norden jämfört med Sverige.

De återkommande intäkterna stod för 55 procent av koncernens totala omsättning. Den justerade Ebita-marginalen (exkluderar engångsposter och förvärvsavskrivningar) som Lime lyfter fram landade på 28 procent (20).

Även rörelseresultatet (Ebit) stärktes och uppgick till 19,1 Mkr (10,2) med en marginal på 22 procent (15). Resultatförbättringen drevs av den fina omsättningstillväxten i kombination med lägre kostnader än vanligt (exempelvis uteblivna resor och konferenser på grund av covid-19). Sammanfattningsvis har coronapåverkan varit begränsad i första kvartalet.

Styrelsens utdelning förslag på 1,50 kr motsvarande cirka 20 Mkr är intakt. Det andas optimism. Nettoskulden i slutet på mars var 78 Mkr.

Merparten av personalen arbetar hemifrån. Alla bolag kommer att påverkas av corona i mer eller mindre utsträckning framöver. Lime har märkt att av nyförsäljningen minskar samt att kunderna vill köpa färre licenser på grund av permitteringar. Fler kunder ber också om att få ökad tidsfrist med betalningar.

Lime menar samtidigt att CRM-system är något som många bolag behöver investera i för att klara sig igenom en lågkonjunktur. Å andra sidan är CRM-system inte lika kritiskt som exempelvis bokföringssystem som Fortnox säljer.

VD Erik Syrén framhäver också att Lime klarade sig bra både i IT-krisen vid millennieskiftet samt vid finanskrisen 2009. En nyckelfaktor i tidigare kriser har varit att Lime kontinuerligt satsat på tillväxt. Syrén framhäver dessutom ambitionen att Lime skall klara sig utan permitteringar, varsel eller hjälp från myndigheter. Viruskrisen kan också öppna upp möjligheter för ytterligare förvärv.

Limes målsättning om att etablera verksamhet i Nederländerna kvarstår. Lime kommer etablera kontor i landet och ser långsiktigt på satsningen.

Den svenska börskollegan Upsales som också säljer CRM-system satsar på de tyskspråkiga länderna. Upsales satsning är visserligen i ett tidigt skede men har inte resulterat i något meningsfullt tillväxtbidrag hittills. Varför ska ett tyskt eller holländskt bolag köpa ett CRM-system från ett i relativa termer litet svensk bolag? De kanske hellre väljer en lokal aktör eller en stor internationell spelare som Salesfoce eller tyska SAP?

Den svenska marknaden borde vara tillräckligt stor. SaaS-bolaget Fortnox är enbart verksamma på den svenska marknaden. Fortnox fokus är sannolikt en av framgångsfaktorerna. Vi är med andra ord lite skeptiska till etableringen i Nederländerna.

Framöver tänker vi oss att Lime växer cirka 17 procent på årsbasis 2020. De årligt återkommande intäkterna (ARR) uppgick till 190 Mkr i slutet på Q1. Kundintaget kommer sannolikt minska kommande kvartal. Därefter räknar vi med en tillväxttakt på omkring 15 procent, i linje med den historiska tillväxttakten. Ovanpå finns möjligheten att Lime fortsätter att komplettera med mindre förvärv. Men det är inget vi räknar med i våra prognoser.

Marginalmässigt skissar vi på en rörelsemarginal (Ebit) på drygt 20 procent i år och 23 procent i slutet på prognoshorisonten.

De återkommande intäkterna utgjorde 58 procent av koncernens omsättning i fjol. Det ger en fin stabilitet och förutsägbarhet. Återkommande abonnemangsintäkter värderas ofta riktigt hög. Lime är inget undantag. Använder vi oss av en multipel på 26 gånger rörelsevinsten (i linje med sektorn) finns en uppsida på blygsamma 10 procent.

Givet att den organiska tillväxttakten upprätthålls kring 15 procent och räntorna fortsätter att vara låga så kommer Lime möjligen värderas högre än så. Skulle vi istället använda en multipel på 30 gånger (Ev/Ebit) så blir uppsidan cirka 30 procent.

Lime värderas dock högre än både Salesforce och Microsoft. Är det verkligen rimligt?

Lime har uppvisat en väldigt fin tillväxt över tid. Viruskrisen kommer att avslöja om CRM-systemen verkligen är så centrala för kunderna som Lime tror. Vi är osäkra på det, men i tidigare kriser har Lime klarat sig bra.

Värderingen är hög, men dyrt kan alltid bli dyrare. Givet att tillväxttakten inte havererar totalt så kan aktien säkert bli en hygglig placering. Men risken är hög. Vi är mer negativa än positiva. Vi lockas inte av Lime och rådet blir neutral.

Om man gillar mjukvarubolag kan Raysearch istället vara ett alternativ. Raysearch-aktien återfinns även i Affärsvärldens portfölj.