LeoVegas: Låga förväntningar

Speloperatören LeoVegas (32,50 kr) har ett tydlig fokus på kasinoprodukter (88% av intäkterna Q4 2021). Resterande 12% kommer från vadslagning på sport.

Under våren 2021 förvärvade LeoVegas varumärket Expekt och har framgångsrikt återlanserat det sportfokuserade varumärket. Intäkterna från Expekt har fyrfaldigats sedan förvärvet. Expekt lanserades redan 1999 och har en hög varumärkeskännedom inom sportsbetting.

LeoVegas firade nyligen tioårsjubileum. Gustaf Hagman som är en av grundarna är fortsatt VD och största ägare med knappt 8% av aktierna. Bolagets andra grundare Robin Ramm-Ericson är inte längre operativt aktiv och sitter inte heller i styrelsen. Han äger däremot drygt 2,2% av aktierna i bolaget. Ordförande Per Norman var tidigare VD på speloperatören Mr Green.

När LeoVegas noterades våren 2016 var teckningskursen 32 kronor. 2016 och 2017 växte LeoVegas 70% respektive 46% organiskt. Aktien toppade på över 110 kronor i början av 2018. LeoVegas genomförde två förvärv i Storbritannien av Royal Panda och Rocket X som med facit i hand inte blev så lyckade. Den brittiska spelmyndigheten införde en tid därefter tuffare regleringar och höjde även spelskatterna. Den brittiska marknaden står gissningsvis för runt 15% av koncernens intäkter idag.

2020 fick LeoVegas ett uppsving tillväxtmässigt (+9%) då folk spenderade mer tid hemma på grund av restriktioner. Fjolåret var också ett händelserikt år för LeoVegas. Intäkterna var i stort sett oförändrade under året (+1%) men sett till respektive marknad har förändringen varit stor.

Tyskland och Holland

Dels har utvecklingen i Tyskland varit rejält utmanande. Landet håller nämligen på att införa en spelreglering. De operatörer som har för avsikt att ansöka och erhålla spellicens måste förhålla sig till ett antal begränsningar.

Exempelvis förbud mot livekasino, insättningsbegränsningar för kasino- och pokerspel på 1 000 euro per månad, en obligatorisk maxgräns om 1 euro insats per spin och en femsekundersregel mellan spinnen på slotspel. Föreslagen skatt på produkterna online poker och kasino är cirka 50% av spelöverskottet vilket skulle innebära den högsta spelbeskattningen i Europa. Sverige har 18% i spelskatt jämförelsevis.

Detta har fått stora negativa effekter för de speloperatörer som verkar i Tyskland. I fjärde kvartalet 2020 svarade Tyskland för 15% av intäkterna. I Q4 2021 var andelen enbart 2%.

Den 1 oktober 2021 reglerades den Nederländska marknaden. Spelmyndigheten i Holland, KSA, har infört en policy som innebär att speloperatörer som tidigare bötfällts av KSA inte får ta emot insatser från nederländska kunder under ansökningsprocessen. LeoVegas, Betsson och Kindred befinner sig nu i en så kallad cooling off-period och tar inte emot några intäkter från Nederländerna i väntan på spellicens i landet.

I det tredje kvartalet stod Nederländerna för 6% av LeoVegas intäkter. Och under fjärde kvartalet tog LeoVegas alltså inte emot några intäkter alls från marknaden. LeoVegas kommer ansöka om licens i Nederländerna under första kvartalet 2022. Licensgodkännande kan väntas sex månader därefter, alltså någon gång under hösten.

Störst i Sverige

LeoVegas är nu den största speloperatören i Sverige med en marknadsandel på omkring 18-20%, exklusive statliga Svenska Spel och ATG. Andra stora operatörer är Kindred och Cherry med en andel kring 15% vardera.

I mitten av november slopades de tillfälliga insättningsgränserna på 5 000 kronor i veckan som införts under pandemin. LeoVegas och andra operatörer som har licens missgynnas av konkurrens från operatörer som verkar utanför licenssystemet. Den svenska regeringen föreslår i en remiss ett antal åtgärder för att öka kanaliseringen, alltså att konsumenterna använder sig av speloperatörer som innehar spellicens. Det talas om att även spelleverantörerna kommer behöva ha licens.

Även utvecklingen i Danmark har varit god där LeoVegas också är en av de största speloperatörerna. I höstas förlängdes LeoVegas spellicenser på den danska marknaden fram till 2026.

I fjärde kvartalet ökade intäkterna i Norden med hela 36% jämfört med föregående år. Både LeoVegas-varumärket och Expekt-varumärket bidrog till utvecklingen. Totalt svarade Norden för hälften av koncernens intäkter i Q4 2021.

Goda tillväxtmöjligheter i Kanada och USA

Kanada är den klart största marknaden i regionen LeoVegas kallar Övriga världen. Här är tillväxten god och enligt LeoVegas utgjorde Kanada 13% av koncernens totala intäkter i januari 2022. Enligt en undersökning är LeoVegas-varumärket det tredje mest välkända bland kasinooperatörerna i Kanada. Den kanadensiska provinsen Ontario kommer införa spelreglering från april 2022. LeoVegas har ansökt om licens.

Under sommaren 2022 väntas LeoVegas lansera varumärket i USA. Första delstaten är New Jersey och arbetet går enligt plan. LeoVegas kommer redovisa kostnader för USA-satsningen separat i resultaträkningen när lanseringen drar i gång. Tydlig transparens är ett plus i kanten.

I februari förvärvade brittiska Entain det kanadensiska bolaget Avid Gaming för 174 miljoner pund motsvarande en multipel på 3,9 gånger omsättningen. Avid är ett av Kanadas ledande sportbetting-varumärken. Entain framhäver att marknaden är attraktiv och snabbväxande. I januari ifjol förvärvade Entain svenska Enlabs som var starka i Baltikum och hade hög andel reglerade intäkter.

Ökad andel reglerade intäkter

LeoVegas strategi är att öka andelen reglerade intäkter. I det fjärde kvartalet 2021 var 74% av koncernens intäkter reglerade och/eller beskattade. Koncernen har nu spellicens i Sverige, Danmark, Storbritannien, Italien, Spanien, Schleswig-Holstein i Tyskland, Irland samt på Malta.

Vid bokslutet presenterade LeoVegas som brukligt hur innevarande kvartal startat. Intäkterna under januari steg med 9% jämfört med motsvarande period ifjol. Exklusive Tyskland och Nederländerna var ökningen 24%. Betsson ökade intäkterna med 4% medan Kindred, som varit särskilt stora i Nederländerna minskade med 26% under inledningen av 2022.

Marknaden för onlinespel väntas växa med omkring 10% per år framöver. LeoVegas har således den underliggande marknadstillväxten i ryggen. Bolagets målsättning är att uppvisa en organisk tillväxt som överstiger marknadstillväxten.

Vi skissar på 11% tillväxt i år drivet av fortsatt god underliggande tillväxt från viktiga marknader som Sverige och Kanada samtidigt som lanseringen i New Jersey bidrar med intäkter under hösten.

Marginalmässigt räknar vi med 8,0% under året som stiger till 8,5% genom skalfördelar. Vidare genomför LeoVegas en satsning på egenutvecklade spel, Blue Guru, där marginalerna är högre. Samtidigt klingar en del förvärvsavskrivningar av framåt. Marginalutvecklingen motverkas å andra sidan av den högre andelen reglerade intäkter och därmed högre spelskatt. Risken är att USA-satsningen blir kostsam. Vi noterar att analytikerkonsensus räknar med 11% rörelsemarginal 2024 för LeoVegas.

Speloperatörerna är rejält ratade på börsen och värderas till låga multiplar. Både Betsson och Kindred väntas uppvisa negativ resultattillväxt under året på grund av stort intäktstapp från Nederländerna. LeoVegas väntas i stället växa vinsten och kommer troligen vara en relativ vinnare. Använder vi en konservativ multipel på 9 gånger rörelsevinsten finns drygt 50% uppsida på sikt.

Senaste insynsaktiviteten var ett köp från styrelseledamot Torsten Söderberg på knappt 0,9 Mkr i slutet av september ifjol. Under hösten har LeoVegas återköpt aktier och äger nu knappt 4% av de egna aktierna. Niklas Braathen som tidigare var ordförande för Enlabs (nu uppköpta av Entain) har köpt aktier för omkring 100 Mkr senaste året och är nu sjätte största ägare i LeoVegas.

Intäkterna under fjolåret var oförändrade på koncernivå. LeoVegas har lyckats att kompensera intäktstapp från både Tyskland och Nederländerna på ett bra vis. Med god utveckling i exempelvis Sverige, Kanada, Spanien och Italien.

Förvärvet av Expekt har dessutom utvecklats mycket väl och sportintäkterna väntas fortsätta växa som andel av koncernens totala intäkter. Kanske har Expekt-förvärvet gett ledningen mersmak och att fler förvärv kan bli aktuellt under året. LeoVegas har en hel del förvärvsutrymme. Vid bokslutet föreslog styrelsen en höjd utdelning till 1,68 kronor per aktie (1,60). Det ger en direktavkastning på drygt 5%. Utdelningen betalas ut vid fyra tillfällen under kommande år.

Den regulatoriska risken är ett ständigt orosmoln. Varje intäktskrona i LeoVegas värderas till väsentlig rabatt mot såväl Betsson som Kindred trots att LeoVegas har högst andel reglerade intäkter. Resultattillväxten under 2022 väntas bli stark och värderingen är attraktiv. Rådet blir köp.

Disclaimer – Skribent äger aktier i LeoVegas.