Latvian Forest: Är rabatten på riktigt?

Latvian Forest (8,32 kr) äger skogs- och jordbruksmark i Lettland och Litauen. Bolaget grundades 2009 av Ted Alvenius och Fredrik Zetterström som senare gick vidare till att grunda konkurrerande Skogsfond Baltikum.

Aktien har handlats på Spotlight sedan 2012 men bolaget byter nu lista till NGM. Från och med tisdagen 4 juni väntas aktien handlas på NGM.

MISSLYCKAD AVYTTRING

Latvian ForestAnalys

Latvian Forest: Nya tag efter försäljningsdebacle

Bolagets affärsidé är att skapa värde genom att konsolidera mindre skogsfastigheter till större paket som sedan säljs vidare. 2019 sålde bolaget hela sitt dåvarande bestånd till SCA för 260 Mkr vilket gav en vinst om 110 Mkr. I princip hela vinsten (5,70 kr per aktie) delades ut till aktieägarna. Resten av försäljningslikviden behölls i bolaget för att bygga upp ett nytt bestånd.

I februari 2023 hade Latvian Forest hunnit förvärva ihop en ny portfölj. Då presenterades en avsiktsförklaring om att sälja bolagets 5 880 hektar i Lettland till ett icke-namngivet svenskt skogsbolag för 37,1 MEUR vilket vid tidpunkten motsvarade 408 Mkr. Gissningsvis var det SCA som ville köpa även denna portfölj. I april 2023 kom beskedet att köparen drog sig ur.

Latvian Forests förklaring till att köparen drog sig löd kryptiskt att “marknaden är i snabb förändring och en därmed sammanhängande justering i köparens strategi i förhållande till förvärvsmöjligheten”. Latvian Forest meddelade då att man inte ämnade leta efter en ny köpare till beståndet utan istället att fortsätta jobba vidare med att förvalta och förädla.

Sedan förra sommaren då affären föll har Latvian Forest förvärvat ytterligare 300 hektar och äger nu totalt 8 289 hektar.

RÄDDNINGSEMISSION

Den stora händelsen sedan vår analys i augusti förra året är att Latvian Forest i april genomförde en företrädesemission till kursen 8,20 kr per aktie. Utspädningen för aktieägare som inte deltog var låga 8,3%. Emissionen blev kraftigt övertecknad.

EmissionsguidenArtikel

Latvian Forests nyemission tecknad till 238% – trots klen rabatt

I memorandumet beskrivs bakgrunden till emissionen som att marknaden för stunden är fördelaktig för förvärv av skogsfastigheter. Märkligt nog skulle endast 11,4 Mkr av de 26,4 Mkr (efter emissionskostnader) som togs in användas för förvärv. Resterande 15 Mkr ska nämligen användas för att betala tillbaka ett lån till storägaren Galjaden, ett bolag ägt av Peter Gyllenhammar.

År 2021 lånade Latvian Forest 15 Mkr av storägaren Galjaden. Lånet skulle löpa ett år men har sedan dess förlängts ett antal gånger. Vad som nu verkar ha hänt är att Galjaden inte gått med på ännu en förlängning vilket försatt Latvian Forest i en akut likviditetsbrist.

Även om det i memorandumet beskrivs som att motivet till emissionen är offensivt så är det tydligt att bolaget var i akut behov av pengar och att bolaget inte hade likvider för att överleva kommande tolv månader.

Enligt memorandumet lämnade storägarna Anders Nilsson, Galjaden och av dessa närstående bolag teckningsförbindelser som uppgick till 16% av emissionen. Det är mindre än deras pro rata-andel 20%.

INCITAMENT

Nuvarande VD Aleksandrs Tralmaks äger inga aktier i Latvian Forest. Det förefaller som något märkligt. Tralmaks var 16 år partner hos Catella och jobbade med corporate finance på firmans Riga-kontor och är rimligtvis både finansiellt kunnig och intresserad.

VD har en grundlön på 43 500 euro per år men kan därutöver få en bonus om max 70 000 per år. I memorandumet från företrädesemissionen beskrivs lite luddigt att bonusen bestäms utifrån utförda aktiviteter som förvärv, gallring, avverkning, röjning och plantering. Även att skuldsättningen hålls under målet påverkar bonusen.

SUBSTANSVÄRDE

I tabellen nedan har vi räknat på vad substansvärdet kan tänkas vara i Latvian Forest baserat på de uppgifter om bolagets bestånd och uppskattningar om marknadspriser som finns i memorandumet för bolagets nyemission som genomfördes i april.

Vi har i denna uppställning inte satt något värde för virkesförrådet av andra träslag än tall, gran, björk och asp. De övriga träslagen utgör i volym 14% av Latvian Forests virkesförråd. Vi har även satt noll som värde på bolagets mark som varken är klassificerad som skog eller jordbruksmark.

Latvian Forest handlas för närvarande för ungefär hälften av substansvärdet beräknat enligt skogspriserna i memorandumet. Vi tycker dock att dessa verkar lite väl höga. Vid den tilltänka avyttringen ifjol värderades portföljen till 48,2 euro per kubikmeter. Det var dock till en svensk industriell spelare som förmodligen är den typ av aktör som kan betala allra mest för dessa tillgångar.

I bolagets Q1-rapport framgår att bolaget sålt avverkningsrätter eller själva avverkat totalt 4 940 kubikmeter. Det genomsnittliga avverkningspriset var 38,12 euro.

SLUTSATS

Det är lätt att lockas av den rabatt-på-rabatt man får i Latvian Forest. Med tanke på hur Ryssland nu börjar hinta om kommande gränskonflikter med sina Baltiska grannländer med borttagna gränsbojar i Narvafloden och utspel om förändrade vattengränser mot Finland och Litauen finns det nog risk att den baltiska rabatten på skog inte går ned i närtid.

Hade det inte varit för att intresset för aktien är så svalt från bolagets insiders hade vi kanske lockats av aktien. Nu stannar vi vid ett neutralt råd.