VNV Global – Köpvärd investmentdoldis

VNV Global, tidigare Vostok New Ventures, är kanske ett av Stockholmsbörsens mindre välkända investmentbolag. Bolaget grundades som Vostok Nafta 1996, då med investeringsfokus österut. VD Per Brilioth sniffade snabbt upp den ryska blocketkopian Avito som man i stort sett var med och startade. Avito blev en stor succé men under 2019 sålde VNV sina sista aktier i bolaget.

Idag investerar VNV Global i bolag över hela världen. Fokus ligger på onoterade teknikbolag med starka nätverkseffekter, det vill säga tjänster vars värde ökar ju fler som använder dem. Exempel på sådana är plattformar där köpare och säljare av olika tjänster och varor kan mötas, till exempel radannonser, jobbannonser eller fastighetsaffärer. Även plattformar för delningsekonomi är en typ av affärsmodell som VNV intresserar sig för. Sådana typer av bolag återfinns i allt fler sektorer, men VNV fokuserar framför allt på transport, hälsovård och andra digitala verksamheter.

Portföljen

VNV har en koncentrerad portfölj rent värdemässigt. Fyra bolag utgör nära 70% av portföljen. Dessa är Babylon Health, BlablaCar, Gett och Voi.  De flesta av VNV:s portföljbolag verkar ha parerat pandemin väl. Den accelererade digitaliseringen har gynnat flera av bolagets teknikfokuserade investeringar, vilket har medfört en ökning av VNV:s substansvärde, exkluderat för en företrädesemission, om drygt 22% under 2020.

Investeringarna inom transport-området är värst drabbade av pandemin. VNV har bland annat investerat i företag som franska BlaBlaCar (samåkningstjänst med drygt 102 miljoner användare) och israeliska Gett (taxitjänst som konkurrerar med Uber). Inom detta transportsegment ryms även investeringen i elscooterföretaget Voi, som dock har värderats upp kraftigt det senaste året.

Affärsvärldens intryck är att det är inom transportsegmentet den största osäkerheten finns. Sedan elscootrar lanserats på bred front i Europa har regleringstrycket hängt över sektorn. Senast för några månader infördes parkeringsböter för elscootrar i Stockholm, och frågan diskuteras i andra delar av landet.

Även BlaBlaCar, som utgör 15% av bolagsportföljen, har fått uppleva motvind det senaste. På grund av pandemin har samåkandet begränsats, och det har gett avtryck i värderingen. Under 2020 skrevs det bokförda värdet ned med 15%. VNV verkar dock inte alltför skrämda, utan gick nyligen in med 35 MEUR i bolaget. Efter investeringen kommer Per Brilioth ingå i BlaBlaCars styrelse. I ett uttalande säger han att BlaBlaCar har potential att bli en “plattform för transport likt vad AirBnB har blivit för logi”.

VNV:s guldägg är dock det brittiska hälsovårdsbolaget Babylon Health. VNV äger 10% i bolaget, vilket motsvarar en dryg tredjedel av den totala bolagsportföljen. Kinnevik har 16% i samma bolag och deras värdering ligger på i stort sett samma nivå.

Bolaget erbjuder liknande tjänster som Kry och andra nätläkare, men med ett större inslag av AI-baserade lösningar. Babylon växer explosivt och har i dag verksamhet i Storbritannien, USA och Sydostasien. Bolaget hade 6,7 miljoner globala registreringar vid årsskiftet, jämfört med 3,8 miljoner 2019. Utöver detta inledde bolaget nyligen ett samarbete med Mount Sinai Health Partners för att betjäna 8,6 miljoner New York-bor.

Det har av och till ryktats om en stundande börsnotering av Babylon. Senast häromveckan uppgav källor till Bloomberg att bolaget varit i samtal om ett samgående med SPAC-bolaget Alkuri Global Acquisition Corporation. Enligt Bloomberg ska värderingen ligga kring 4 miljarder dollar, vilket är i linje med VNV:s värdering av bolaget.

VNV har ett fint, och viktigt, track-record med investeringar som lett till exits. Bolagets största framgång hittills är utträdet ur Avito, då man i början av 2019 sålde sina 13,2% för omkring 5 miljarder kronor. Ett färskare exempel är investeringen i Hemnet, som i dagarna noteras på Stockholmsbörsen (läs mer på sidorna 42-44). Bolaget går ut för runt 10 miljarder kronor, vilket är några resor bort från värderingen på 1,3 miljarder kronor som VNV köpte in sig på 2016.

Huvudägare och incitament

Ägarlistan är ett plus. Bland de tio största ägarna hittar vi stora internationella investerare som Fidelity och Vanguard och erkända teknik-investerare som TIN Fonder. De senare var tillsammans med bland annat Swedbank Robur med i den riktade nyemission som tillförde VNV 1 166 Mkr i februari tidigare i år. Teckningskursen landade på 100 kronor, motsvarande en rabatt på 6,4% jämfört med stängningskursen dagen innan.

VD Per Brilioth, som har arbetat i bolaget sedan 2000, hamnar just utanför topplistan. Han har aktier för 135 Mkr i bolaget.

Värdering

Att värdera växande plattformsbolag som de i VNV:s portfölj är svårt. Dessutom ligger det i plattformarnas natur att det bara finns plats för ett fåtal vinnare på grund av nätverkseffekten. I gengäld blir vinnarna desto större och förlorarna försvinner. Av det skälet är det lite oroande att så mycket av portföljen är koncentrerad till ett fåtal innehav.

Fram tills för något år sedan har man fått VNV-paketet till rabatt, men aktien har gått bra det senaste året och handlas idag till en premie runt 10%. Det är i linje med Kinneviks 12%, som delvis också investerar i onoterade bolag. Det betydligt större Creades handlas dock till en premie runt 28%. Sådana nivåer är nog inget att räkna med för VNV:s del, men det säger något om hur börsen premierar välskötta investmentbolag.

Risken är såklart att VNV:s börsvärde krymper under kommande två år. Bolaget kommer sannolikt sälja ut flera innehav det närmaste åren, och får då bygga värderingen på marknadens förtroende till ledningens hantering av kassan. En eventuell exit i Babylon kanske låter lockande nu, men frågan är om man kan hitta ett nytt Babylon eller Avito att sätta pengarna i.

Slutsats

Sammantaget har VNV en spännande portfölj som lockar oss. Babylon är onekligen ett intressant innehav med stor potential. Nyhetsflödet kring detta bolag tillsammans med övriga tre majoritetsinvesteringar kommer vara viktigt för VNV:s kursutveckling den närmsta tiden. På lite längre sikt ser vi att investeringarna i mindre bolag som exempelvis bokningsplattformen Booksy och transportbolaget Dostavista kan växa, både på marknaden och som andel i portföljen.

Kombinationen av onoterade tillgångar och konkurrensutsatta marknader gör dock att risken är hög. Men vi låter oss övertygas av ledningens fina track-record och de spännande möjligheterna i VNV:s investeringar.