Kopparbergs – mest ett återhämtningscase

Kopparbergs (175 kr) har redovisat kraftigt minskad försäljning fyra kvartal i rad och 2021 ser ut att bli sämsta året på många år för bryggeriet.

Stängda gränser och tomma pubar i spåren av covid-19 är den främsta orsaken.

Svagt i andra kvartalet

Kopparbergs tappade en fjärdedel av omsättningen i andra kvartalet. Mycket beror på onormalt hög försäljning i fjol då en stor hamstringsvåg plöjde fram över den brittiska marknaden. Jämförs omsättningen med 2019 så är tappet 4%.

Rörelsemarginalen föll från 23,2% till 20,6% som även det är en bra siffra jämfört med mer normala år. Det är viktigt eftersom andra kvartalet också är årets mest betydelsefulla för Kopparbergs.

Restaurang- och pubsegmentet är fortsatt svagt och det gäller förstås även på turistmarknader som Spanien, Grekland och Cypern som står för en betydande del av tappet hittills i år. Mer positivt är att det låga pundet återhämtat sig något vilket är centralt för den ännu viktigare brittiska marknaden som i normala fall står för omkring 60% av koncernens omsättning.

Lättsam inställning till motgångar

Däremot gillar vi inte den lättsamma inställningen till motgångar från VD Peter Bronsman. Efter andra kvartalets rekordsiffror i fjol beskrevs bolaget som en tydlig vinnare på det kanalskifte där försäljning flyttat från restaurang till butik som effekt av corona. När man nu i år ska jämföra sig mot samma starka Q2-siffror lyfts istället hamstring upp som främsta förklaring till fjolårets framgångar. Tar man åt sig äran i medgång får man också bära ansvaret i motgång.

Det är nog inte uppsåtligt utan beror sannolikt mest av allt på VD:s optimism och tilltro till bolaget och produkterna. Vi tycker ändå det finns en skyldighet att kunna beskriva och förklara när saker inte utvecklas som tänkt. Kommunikationsmässigt finns en del att jobba på för bolaget.

Missade möjligheter i Sverige

Även i Sverige har pandemin medfört att försäljning flyttat från restaurangsegmentet till Systembolaget. Det borde vara bra för Kopparbergs som i normalfallet får omkring 80% av omsättningen i Sverige via Systembolaget.

Under 2020 ökade försäljningen av öl, cider och blanddrycker med 14%. Kopparbergs har dock inte lyckats ta sin andel utan växte bara med 4%. Tyvärr cementerar det en lång och tråkig trend där marknaden växt år för år utan att Kopparbergs hängt med. Mycket av ökningen tycks ha gått till mer hantverksmässiga produkter med piggare varumärken än Kopparbergs.

Så värderas bryggerijättarna

Tillväxthoppen?

Cider tycks inte längre vara någon tillväxtkategori. Den viktiga brittiska marknaden toppade 2010 och har efter det sett lägre volymer. Större framgångar med att etablera produkten på icke-traditionella cidermarknader verkar också uteblivit.

I Sverige säljer Kopparbergs betydligt mer öl än cider och allt som oftast beskrivs utvecklingen vara ”enligt plan” trots att man inte alls hänger med marknaden och tappat andelar i flera års tid.

Hur det går för nya produkter är oklart. Satsningar bland annat inom pink gin, hard seltzer och rom har tidigare lyfts fram men de senaste kvartalen har det varit tyst på den fronten. Tydligt är åtminstone att de inte lyckats kompensera för försäljningstapp på andra håll i koncernen.

Mest ett återhämtningscase

Utan bättre möjligheter till nya tillväxtdrivare är återhämtning och återöppning nog det bästa vi vågar tro på. Optimisten kan hoppas på en ketchupeffekt när uteliv och resande väl kommer igång. Och att nya produkter trots allt växer under ytan men döljs av den svaga marknaden.

Vi är ändå försiktiga i våra prognoser och räknar med att försäljningen åter landar kring de 2 miljarder som bolaget presterat senaste åren. Då värderas aktien kring 14-15 gånger rörelseresultatet (EV/Ebit). Förvisso en liten rabatt mot övriga dryckessektorns snitt på 17 gånger. Kopparbergs lönsamhet är dock betydligt lägre och tillväxten inte längre vad den en gång var.

Rabatten känns befogad enligt oss och vi ser inte längre någon större uppsida i aktien. Vi slopar köprådet och intar en neutral hållning till aktien.