Komplett avancerar i Sverige

Komplett Group (62 norska kronor) noterades i somras på Oslobörsen. Bolaget säljer elektronik – främst på nätet till konsumenter i Norge och Sverige. Men koncernen har också betydande intäkter från företagskunder (14%) och distribution av IT-prylar under varumärket Itegra (28%). Ambitionen är att vara kostnadsledare på den nordiska marknaden.

Nyligen stod det klart att Komplett med intäkter på 11,0 miljarder norska kronor förvärvar svenska Netonnet som omsätter motsvarande 7,5 miljarder norska kronor. Affären ska godkännas av extra bolagsstämma och konkurrensmyndigheter och väntas slutföras under andra kvartalet 2022. I tabellen nedan använder vi proforma-siffror som om köpet hade genomförts vid årsskiftet.

Blir näst störst i Sverige

Affären gör Komplett till en betydligt större spelare i Sverige än innan, då man hade omkring 5% av marknaden. Netonnet har knappt 90% av intäkterna i Sverige där man har 10% marknadsandel. Sammanslaget gör det Komplett till den näst största aktören i landet, efter Elgiganten som har drygt en fjärdedel av marknaden. Tabellen bredvid ger en översiktsbild av siffrorna för den sammanslagna koncernen.

Netonnets strategi är, liksom Kompletts, att vara kostnadsledare. Drygt en tiondel av Netonnets intäkter går till rörelsekostnader vilket är en nivå som ligger mycket nära Kompletts – men betydligt lägre än hos många konkurrenter (se bild till höger).

Vi hittar ingen siffra på hur stor andel av Netonnets intäkter som kommer från nätet. Men enligt företagets VD Susanne Holmström, som efter uppköpet blir vice VD i den nya koncernen, börjar över 90% av kundresorna online. Många väljer dock att hämta sina produkter i någon av kedjans 32 lagershoppar. Dessa finns oftast i lågkostnadslägen utanför stadskärnorna.

Efter sammanslagningen kommer Komplettgruppen bestå av tre större kedjor som riktar sig främst mot konsumenter: Komplett, Webhallen och Netonnet. Samtliga dessa kommer fortsatt drivas vidare som fristående varumärken.

Betalar fullt pris

Komplett betalar 3,7 miljarder norska kronor för Netonnet. Säljare är SIBA Invest (tidigare Waldir) som utöver aktier motsvarande en tredjedel av det nya bolaget får 1,5 miljard kontant. SIBA Invest ägs av familjen Bengtsson som också är största ägare i Resurs Bank och Solid Försäkringar. Komplett kommer finansiera den kontanta delen av affären med ett brygglån, men ambitionen är att vid senare tillfälle ersätta det med nytt kapital från en nyemission.

Prislappen motsvarar knappt 13 gånger Netonnets rörelseresultat vilket bara är något lägre än Kompletts egna värdering kring dryga 14 gånger. En intressant aspekt är att man betalar en halvhög multipel på en vinst som man skulle kunna argumentera är något dopad av coronaeffekter.

Komplett har själva varit ovanligt öppna på den punkten och tror sig sett ett extra försäljningslyft på omkring 500-600 miljoner norska kronor under 2020. Budskapet är att denna effekt fortsatt även in i 2021. Sannolikt har det även lyft rörelsemarginalerna som kring 3% under perioden ligger klart högre än de knappa 1% som bolaget redovisade dessförinnan.

Det är inte långsökt att tänka sig en liknande effekt i Netonnet som nära på dubblerat marginalerna under samma period. Att Komplett ändå väljer att betala fullt pris för Netonnet tyder på att man tror lönsamheten kan hålla sig någonstans kring den här nivån framöver.

Stora synergier

Synergier är förstås ett annat motiv till förvärvet. Komplett ser framför sig inköpssynergier på 200 miljoner norska kronor som ska realiseras inom 24 månader. Blir det verklighet faller köpeskillingen för Netonnet från 12,8 till 7,5 gånger rörelseresultatet.

Ett par andra förbättringsområden nämns men utan att kvantifieras. Exempelvis ser man Netonnets större lagerbutiker i lågkostnadslägen som ett bra komplement till Webhallens mindre butiker som ofta finns i stadskärnor och köpcentrum. Även om det är lite oklart exakt hur man ska dra nytta av det som två fristående kedjor.

Tack vare Netonnets centrallager i Borås som genom specialdesign integrerats med Postnord kommer Komplettkoncernen också kunna nå över 90% av befolkningen i Sverige och Norge samma dag eller dagen efter beställning lagts. Kompletts planer att investera i ett nytt automatiserat centrallager för Stockholmsregionen kvarstår dock.

Växande andel egna varumärken är ytterligare ett område där man ser uppsida. Netonnet har kommit en bit på vägen med 12% av intäkterna från egna produkter som står för 30% av bruttoresultatet. I Komplett är den andelen nära noll. Förvisso är både Komplett och Webhallen mer inriktade på datorer, telefoner och spel där det ofta är vissa specifika varumärken som dominerar. Sannolikt finns ändå mer att göra i Komplett och Netonnet har troligen kunskap att bidra med.

30% uppsida i aktien

Kompletts förvärv av Netonnet stärker marknadspositionen och kostnadsledarskapet, utökar logistikapparaten och butiksnätet liksom närvaron på nätet. Stora synergier finns även om frågan är hur mycket som kan tänkas återinvesteras i verksamheten för att ytterligare stärka konkurrenskraften.

Proforma levererade den nya koncernen en justerad rörelsemarginal på 3,6% för 2021. Blir samtliga bedömda inköpssynergier på 200 Mkr till rörelsevinst skulle det motsvara en rörelsemarginal på 4,7%. Vi räknar här med att rörelsemarginalen faller till 3,2% i år på grund av mer normaliserad marknad efter corona. Men att lönsamheten stiger till 3,8% kommande år med stöd av synergierna. Med en värderingsmultipel på 13 gånger rörelseresultatet blir uppsidan i aktien 30%.

Att marknaden nu ser ut att bli något svagare är den största risken. I fjärde kvartalet föll omsättningen inom B2C-segmentet med 12% efter en längre tid av hög efterfrågan. Vi har tagit höjd för ett svagare 2022 i våra prognoser. Men den taktiske noterar att vi har ytterligare något kvartal eller två med tuffa jämförelsetal. Och vi är uppriktigt osäkra på vart bolagets marginaler tar vägen ifall omsättningen börjar falla mer än väntat.

Närmsta tiden kan alltså bli stökig men för den långsiktige ser vi detta som en köpvärd aktie med hygglig direktavkastning på 5%.