Knowit: Grumliga utsikter

IT-konsultbolaget Knowit (189,80 kr) hjälper sina kunder med den digitala omställningen genom att kombinera kompetenser inom IT, design, kommunikation och strategi.

Företaget startade 1990, börsnoterades 1997 och drivs idag genom cirka 80 dotterbolag i Norden, Polen och Tyskland. Koncernen har runt 4400 anställda och har vuxit en del via förvärv de senaste två åren.

Per Wallentin har varit VD på Knowit sedan 2011. Wallentin äger aktier för 8,8 Mkr vilket är aningen högre än hans grundlön ifjol.

Största ägare i Knowit är Formica Capital med 12,4% av kapital och röster samt JCE Group som har 8,5%. Dessa två kom in i bilden 2021 i samband med Knowits miljardförvärv av Cybercom som delvis betalades med aktier.

Knowit är ett klassiskt konsultbolag, med drygt 95% av intäkterna via uthyrd personal ute på kunduppdrag. Resten avser programvarulicenser och annat. Drygt 90% av omsättningen 2022 avsåg projekt på löpande räkning.

Bolaget är organiserat i fyra affärsområden, som i vissa fall arbetar parallellt med projekt beroende på kundbehov.

• Solutions är störst med 1910 anställda. Affärsområdet erbjuder systemutveckling och tjänster från “ax till limpa”. Det vill säga från idé, arkitektur och projektstyrning till programmering, implementering, test och säkerhet. Solutions är verksamt främst i Norden men även i Tyskland.
• Experience med 987 anställda beskrivs av Knowit som Nordens ledande digitalbyrå, med kompetenser inom bland annat e-handel, dataanalys och marknadsföring. Här erbjuds digitala kommunikationslösningar för att hjälpa kunderna nå sina marknads- och försäljningsmål. En kombination av tidsbestämda projektuppdrag och långsiktiga samarbeten med kunden är vanlig.
• Connectivity har 774 anställda och uppstod 2021 som en konsekvens av Cybercom-förvärvet. Erbjudandet inkluderar inbäddade system, moln- och säkerhetslösningar. Kunderna utgörs främst av industribolags FoU-avdelningar med 5G som en slags röd tråd. Knowit betalade 13 gånger rörelseresultatet (EV/Ebit) för Cybercom som 2020 hade en rörelsemarginal på 10,8%.
• Insight med 544 anställda erbjuder managementkonsulting och organisationsutveckling, med företagsledningar som primär målgrupp. Viktiga områden är datadriven tillväxt, organisations- och strategiutveckling, säkerhet, e-hälsa och produktförsörjning.

Knowit är väldiversifierat sett till kundbas, då ingen kund stod för mer än 5% av omsättningen i fjol. De tio största kunderna stod för relativt låga 23%.

Den offentliga sektorn är med 39% av omsättningen den klart största kundkategorin, framför handel & tjänsteföretag samt industri som bägge ligger på 15%.

Geografiskt är Sverige och Norge klart viktigast, med 47 respektive 31% av omsättningen.

Knowit har växt kraftigt via förvärv de senaste åren och dubblats i storlek sedan 2020. Särskilt nämnda Cybercom som köptes 2021 för 2,2 mdr kr satte stort avtryck, då runt 1200 nya medarbetare och 1,7 mdr kr i omsättning adderades.

Proforma var Knowits tillväxt 5% 2021 och 12% i fjol. Bolaget antog nya finansiella mål för två år sedan, som inkluderar 15% årlig tillväxt över tid, organisk som förvärvad.

Nettoskulden (inklusive leasing) ska inte överstiga 2 gånger Ebitda. Här ligger Knowit på 1,7x per Q1 om tilläggsköpeskillingar räknas med (1,4x utan). Det innebär att visst förvärvskrut finns, men Knowits budskap är att det inte är läge för fler bolagsköp just nu.

Lönsamheten har vänt ner de senaste två åren. Tappet uppgår till 1,6 procentenheter mellan 2017 och 2022. Knowit vill nå 12% över tid, vilket är en bit från de 8,7% som noterades 2022.

SVÅRARE MARKNAD

Knowit vittnar om att något har förändrats och att konsultmarknaden har gått in i en ny sämre fas, med betydande osäkerhet kring utsikterna. Säljcyklerna har blivit längre och debiteringsgraden bland bolagets konsulter har gått ned.

Knowit framhåller att de har varit duktiga på att få igenom prishöjningar sedan förra året, och ser prishöjningar i linje med löneökningarna i år. Det är samtidigt en definitionsfråga. Kunderna betalar vad det kostar men reagerar delvis med att beställa färre konsulttimmar.

Särskilt juniora medarbetare har blivit svårare att få ut på uppdrag. VD Per Wallentin uppger för Afv att det en vanlig tendens i tuffare tider, som kan bero på att kunderna prioriterar konsulter de tidigare jobbat med. Ska det dras ned på ett projekt väljer kunden ofta att behålla de mer erfarna förmågorna.

Att många unga anställda nu saknar kunduppdrag är såklart problematiskt. Knowit försöker i den mån det går styra över folk dit efterfrågan är fortsatt stark och det finns enligt VD inga interna byråkratiska hinder som hindrar att en viss person kan röra sig mellan affärsområden eller regioner. Det senare har förstås underlättats av det nya arbetssättet i och med pandemin. Samtidigt gäller det att personens kompetenser matchar kunduppdraget ifråga. Vissa anställda ägnar nu icke-debiterbar tid åt att ta nya certifieringar och liknande medan andra involveras i säljarbetet för att hitta nya kunder.

Knowits nettorekrytering var minus 33 personer i det första kvartalet. Fokus framåt ligger på försäljning snarare än rekrytering och Knowit bedömer att nettorekryteringen kommer att förbli låg under året.

Även om marknaden som helhet försämrats är efterfrågan fortsatt hög i vissa av Knowits kundsegment, främst inom energi, försvar och cybersäkerhet. Läget inom offentlig sektor i Norden verkar i stort vara att kundprojekt fortskrider, men i flera fall med samma budget som i fjol. Det innebär minskade volymer eftersom Knowits priser har ökat. Samtidigt har digitalisering blivit en så viktig del i det offentligas kärnverksamhet idag att få projekt går att stoppa helt, inte minst inom cybersäkerhet.

HÅLLBAR TILLVÄXT

Cybersäkerhet har oavsett affärsområde blivit en del av kravspecen för majoriteten av Knowits mjukvaruutvecklingsprojekt, på ett helt annat sätt än för bara några år sedan. Cybersäkerhet är en så kallad megatrend som väntas prägla IT i många år framöver.

En annan megatrend är miljömässig och social hållbarhet. I dagsläget är hållbarhetserbjudanden relaterat till digitalisering och systemutveckling till stor del av merförsäljningskaraktär för Knowit, men kunderna efterfrågar även detta aktivt i ökande grad enligt Per Wallentin. Han bedömer att hållbarhet de kommande åren kommer att bli en naturlig del i kravspecifikationen på ett liknande sätt som cybersäkerhet har blivit.

Afv menar att Knowit på ett genuint sätt har integrerat hållbarhet i sin verksamhet, vilket vi på sikt tror kan leda till vunna marknadsandelar. Det är till exempel tydligt för oss att bolagets uppföljning av hur projekt bidrar till FN:s hållbarhetsmål inte är av pliktskyldig natur för att ticka av ESG-boxen. Utöver det rent affärsmässiga är hållbarhetsfrågor viktiga när det gäller förmågan att attrahera kompetenta medarbetare.

SÅ VÄRDERAS IT-KONSULTERNA

Knowit sticker inte ut som extra aptitligt vid en jämförelse med noterade konkurrenter. Bolaget är visserligen större än B3, CAG och Prevas vilket kan motivera en viss stabilitetspremie. Men på Afv:s prognoser värderas aktien i linje med jätten Tietoevry vars marginaler är klart högre än Knowits. Konsensusprognoserna för Knowit är aningen mer bussiga än våra, med en Ebita-marginal på 9,3% 2024 och ett EV/Ebita på 8,8x samma år.

HUVUDSCENARIO

• Omsättningstillväxt. Utsikterna är grumliga och Afv räknar i sitt huvudscenario med att den trögare marknaden är det nya normala under prognosperioden. Organiskt räknar vi med 1% tillväxt i år eller 6% i nominella termer. Nästa år tror vi på 2% tillväxt och sedan en viss förbättring 2025 till 4%. Organisk tillväxt är här lika med total tillväxt.
• Rörelsemarginal. Vi räknar med 8% Ebita-marginal i år och 2024, tyngt av utmaningarna att nå en hög debiteringsgrad. Vi skissar samtidigt på att 2025 blir början på en långsam vändning uppåt, med 8,5% marginal. Det är dock en fortsatt låg nivå och en bra bit från målbilden 12%, som på sikt bör vara möjlig att nå för Knowit.
• Multipel. Den finansiella prestation Afv penslar fram bör inte belönas med en hög multipel. Vi ser 10x EV/Ebita som en lämplig nivå 2025. Aktien värderades upp kraftigt i samband med förvärvsyran under pandemin och är nu tillbaka på nivåer något lägre än Knowit-aktiens snitt 2016-2019 på 10,4x EV/Ebita.

Det här innebär en uppsida på 36%. I ett optimistiskt scenario räknar vi med något bättre tillväxt och en rörelsemarginal som når 10% 2025. Med EV/Ebita 11x är uppsidan högintressanta 87%.

I ett pessimistiskt scenario tänker vi oss en tillväxt på -8% nästa år och -4% 2025 med en marginal som landar på mycket svaga 5%. Med en multipel på 10x EV/Ebita som speglar en förväntan om återhämtning ser vi en nedsida på 32%, vilket är hyfsat beskedligt givet rätt negativa antaganden.

SLUTSATS

Vår utgångspunkt i dagsläget är att det nya grådisiga läget är här för att stanna ett tag för bolag som Knowit. Det vore märkligt att räkna med något annat.

Det gynnsamma förhållandet mellan uppsida och nedsida i våra alternativa scenarier gör samtidigt att man bör kunna sova okej om natten med aktien i portföljen. Vi föredrar dock att invänta mer klarhet kring var efterfrågan egentligen är på väg och stannar vid ett neutralt råd för Knowit.