Kitron: Osäkra utsikter

Norska Kitron (29 NOK) är en av de större kontraktstillverkarna inom elektronikbaserade produkter i Norden.

Bolaget tillverkar kretskort, delmontage och kompletta produkter. Kunderna är bolag inom medicinteknik, elektrifiering, industri, försvar och kommunikation.

Bolaget startade på 1960-talet och har huvudkontor i Arendal strax utanför Oslo. Kitron har varit noterade på Oslo Börs sedan 1997. Idag har Kitron drygt 2500 anställda med ett tiotal produktionsenheter i Norge, Sverige, Danmark, Litauen, Tyskland, Tjeckien, Polen, Kina och USA.

NoteAnalys

Note: Vinstvarning med bitter eftersmak

Vinstvarning

På söndagskvällen den 22 september kom Kitron ut med en justerad prognos för helåret 2024. Aktien föll drygt 5% på måndagen. I torsdags (19/9) kom börskollegan Note ut med en liknande vinstvarning.

Budskapet från Kitron är att utsikterna för bolagets anläggningar i Central- och Östeuropa (kallad CEE) inte har förbättrats som förväntat. I samband med halvårsrapporten i somras uppgav Kitron att de räknade med tillväxt i regionen under andra halvan av 2024.

Flera stora kunder inom segmenteten Elektrifiering och Industri har utvecklats svagare än väntat, vilket påverkar utvecklingen under tredje och fjärde kvartalet. Kitron planerar att flytta produktion av vissa produkter mellan anläggningarna i Norden och CEE vilket väntas ske under första halvåret 2025.

19% tapp i Q3

För tredje kvartalet förväntas intäkterna ligga på mellan 140 och 150 miljoner euro med ett rörelseresultat (Ebit) mellan 8 och 10 miljoner euro. Når Kitron mitten av intervallet (145 Meur respektive 9 Meur) innebär det ett intäktstapp på 19% i tredje kvartalet jämfört med 179,2 miljoner euro Q3 2023. Samt att rörelsevinsten faller med 44% och rörelsemarginal landar på 6,2% (9,0).

Intäkterna för helåret 2024 väntas uppgå till 635-660 miljoner euro med ett rörelseresultat på 44-50 miljoner euro. Det är inklusive 4,8 miljoner euro i omstruktureringskostnader som Kitron tog under Q1 2024. Tidigare var prognosen 660-710 miljoner euro med Ebit uppgående till 53-60 miljoner.

Når Kitron mitten av intervallet för helårsprognosen för 2024 skulle det implicit innebär en omsättning på 161 miljoner i Q4. Det motsvarar så fall ett tapp på 19% jämfört med Q4 2023. Givet mitten av intervallet avseende rörelseresultatet skulle det i så fall innebära ett rörelseresultat på 12,4 miljoner euro i Q4 med en marginal på 7,7%. Ifjol var Ebit 18,0 miljoner euro respektive 9,0% Ebit-marginal.

I tabellen ovan visas Kitrons prognoser vid respektive rapport under året. Vid bokslutet i februari var prognosen 700-800 miljoner euro med 8,9% rörelsemarginal. Prognosen sänktes i samband med Q1-rapporten i april och upprepades i samband med halvårsrapporten i juli.

Note sänkte under förra veckan sin prognos för tredje gången i år. Visibiliteten för kontraktstillverkarna verkar generellt väldigt låg för tillfället. Ska man ens tro på prognoserna längre? Kanske inte. För 2024 väntas nu omsättningen minska med 15-18% och vinsten väntas falla med drygt 30%.

Största kunden 8% ifjol

Under 2023 stod Kitrons största kund för 8,1% av koncernens totala omsättning (6,8). De två näst största utgjorde 5,1% vardera och fjärde största stod för 4,8% av omsättningen. Kitron är med andra ord inte superberoende av någon enskild större storkund.

Samtidigt väntas nu bolaget tappa knappt 20% av intäkterna under årets andra halvår. Det betyder sannolikt att flera av kunderna uppvisat omsättningsminskningar på uppåt 30-40%. Kanske ännu mer.

Den finska kontraktstillverkaren Incap är i hög grad mycket beroende av en enskild kund. Samtidigt har Incaps övriga kunder uppvisat god tillväxt senaste åren. Att vara beroende av större enskilda kunder är alltid riskfyllt. Incap får också ett dåligt förhandlingsläge om deras storkund Victron skulle vilja omförhandla kontrakt, se faktarutan intill.

Kitron pekar som sagt på att flera stora kunder inom segmenten Elektrifiering och Industri har utvecklats svagt. Just elektrifiering och särskilt elbilar/elbilsladdare har haft en svag utveckling senaste året. Det är även något som Note påverkats negativt av.

Orealistiskt mål?

I december 2023 presenterade Kitron nya finansiella mål. Ambitionen är att nå en omsättning på 1 miljard euro år 2027 med en rörelsemarginal på 9%. Tidigare var målet att nå 10 miljarder NOK i omsättning (motsvarande cirka 840 miljoner euro) och en rörelsemarginal på 8%. För att nå en miljard euro krävs 15,6% årlig tillväxt under 2025-2027 vilket känns mycket utmanande att nå.

En annan intressant sak att fundera över är marginalerna. Ju större kunder kontraktstillverkarna har desto mer tenderar kundkontrakten att vara prispressade (alltså sämre marginaler för kontraktstillverkarna). Generellt har större kunder ofta bättre förhandlingsutrymme att få ned priserna. Medan mindre kunder har sämre förhandlingsläge gentemot kontraktstillverkarna.

Marginalpress att vänta?

Kontraktstillverkarna är trots allt underleverantörer och har vanligtvis inga egna produkter. Är det verkligen rimligt att de ska tjäna 9-10%. Kanske, om de gör ett bra jobb och producerar produkterna med hög kvalitet. Under de senaste åren har både Kitron, Note och Incap tjänat 9% eller mer. Det skall dock sägas att då har kapacitetsutnyttjandet/beläggningen varit hög.

Men i takt med sämre konjunktur så vill många av kunderna se över och kanske omförhandla sina avtal. På sikt är det kanske mer rimligt att kontraktstillverkarna ska tjäna 5-7% istället för 9-10%.

Når Kitron mitten av intervallet avseende omsättning och rörelsemarginal så värderas aktien till 1,0x omsättningen (EV/Sales) samt drygt 13x rörelsevinsten (EV/Ebit) på innevarande år. På analytikerkollektivets prognoser som troligen inte är helt uppdaterade efter vinstvarningen värderas Kitron till 0,9x respektive 11,5x.

8 gånger rörelsevinsten på 2025E?

På analytikerprognoserna för 2025E värderas de nordiska kontraktstillverkarna nu till 8,2x rörelsevinsten i snitt. Analytikerkollektivet skissar på att bolagen växer 10% i snitt kommande år. Det känns kanske något optimistiskt.

2024 kommer vara ett svagt år för de flesta av bolagen. Så förhoppningsvis sker någon form av återhämtning och acceleration av tillväxten kommande år. Incap väntas tjäna 12,5% 2025E och Note runt 10%. Kitron väntas ha en marginal på drygt 9% nästa år. Medan Hanza, Inission och Scanfil väntas tjäna omkring 7%. Om det kommer några vinstvarningar från dessa bolag återstår att se. Flera av bolagen har backat på börsens efter Kitrons och Notes vinstvarningar.

Att äga bolag där vinsten faller är sällan bra. Bortsett från Incap har kontraktstillverkarna tappat cirka en fjärdedel (-24%) av börsvärdet senaste året. Många av kontraktstillverkarna har tidigare talat om en återhämtning under andra halvåret 2024. Nu ser i stället efterfrågan i kundledet ut att vara svag och återhämtningen dröjer.

Kitron har uppvisat en fin operativ utveckling senaste åren. Samtidigt är läget nu extra osäkert. Bolaget har likt Note fått sänka sina prognoserna flera gånger under året och det är tydligt att visibiliteten är svag. Vi står fortsatt vid sidlinjen och har ett neutralt råd på Kitron.