Katalysen Ventures: När exit blir till emission

Stockholmsbaserade Katalysen Ventures (22,40 kr) noterade sig på Spotlight våren 2022, just när kapitalmarknaden för startups började torka upp ordentligt. Erbjudandet bestod av nyemitterade aktier för 11 Mkr före kostnader och IPO-kursen var 46 kronor. Teckningsgraden uppgick till 113%.

Bolagets affärsidé är att med ekonomistyrningsrelaterade konsulttjänster lotsa unga företag mot framgång och ta betalt för besväret främst i form av teckningsoptioner i bolagen. Även aktier kan vara aktuellt som ersättning men inte reda pengar.

Katalysen gör även direkta investeringar i andra bolag och således finns två vägar in i portföljen för bolagets innehav. Målet är förstås att kunna sälja ur sig med vinst i takt med att portföljbolagen mognar.

VD Peter Almberg grundade bolaget 2007 och är största ägare med totalt knappt 17% av aktierna. 2016 ändrade Katalysen verksamhetsinriktning till att bli så kallad “venture developer”. Ordföranden Heinrich Weber är näst största ägare med 12%, tätt följd av Hans Fajersson (f d storägare i Mr Green) och österrikiska Hallman Holding som bägge äger bortåt 11%.

EMISSIONER ISTÄLLET FÖR EXIT

När Afv analyserade Katalysen inför dess IPO i april 2022 (råd teckna ej) menade vi att bolaget behövde skaka fram en första ordentlig exitvinst 2022 för att skapa förtroende kring denna förmåga.

Katalysen VenturesAnalys

Katalysen: Såddfinansiär mot skördetid och IPO

Så blev det inte, vilket i ärlighetens namn kanske inte är förvånande givet ett iskallt startup-klimat. Aktien är ganska exakt halverad kontra IPO-kursen 46 kr.

Fokus det senaste halvåret ser främst ut att ha legat på att skapa förutsättningar för att kunna övervintra det strama småbolagsklimatet. Katalysen har gjort tre riktade emissioner sedan noteringen. Den första, redan en månad efter noteringen, gjordes dels för att säkra kassareserverna men även för att kunna agera “opportunistiskt” om intressanta köpmöjligheter uppstod. Det blev dock snabbt tydligt att Katalysen brände alldeles för mycket pengar och att ytterligare kapitaltillskott behövdes.

Vid den andra riktade emissionen i oktober 2022 hymlade inte bolaget med att en större företrädesemission egentligen hade varit att föredra, men att marknadsförhållandena var för dåliga. Budskapet var detsamma vid den tredje riktade emissionen i januari 2023.

Katalysen befinner sig nu i en fas av kostnadsklippande. Kontoret har flyttats och arbetsstyrkan minskats, vilket väntas ge 25% lägre operationella kostnader med start i Q2 i år. Det borde i så fall innebära en minskning från runt 5 Mkr ner till strax under 4 på kvartalsbasis. Vid årsskiftet hade bolaget sju anställda, vilket alltså har reducerats.

PORTFÖLJEN IDAG

Katalysen har 26 portföljinnehav som bolaget värderar till totalt 188 Mkr. Vid noteringen uppgav bolaget att prisnivåer vid senaste transaktioner var den dominerande värderingsparametern med 86% vikt. För resterande 14% användes teoretiska beräkningar.

Tre nya innehav adderades 2022, varav ett var Edger Finance som erbjuder en dataplattform för aktiehandlare. Inte helt olik Börsdata. På plattformen kan man bland annat välja inställningen “Taxichauffören” varpå aktier som SBB och Sinch dyker upp. Inklusive tilläggsinvesteringar investerade Katalysen totalt 16 Mkr i portföljinnehav i fjol.

Katalysen delar in sina innehav i fintech, andra digitala plattformar samt övrigt. Fintech-delens andel av totalt portföljvärde har minskat från 46% per Q1 2022 till 33% per årsskiftet 2022/23. “Andra digitala plattformar” står för 59% medan “övrigt” står för 8%.

Ett särskilt hopp noterades för fintech mellan Q3- och Q4-rapporterna från 42 till 33% av totalen. Minskningen är sannolikt relaterad till en nedrevidering av värdet för ett enskilt innehav med 35 Mkr som gjordes i december. Troligen avseende betalningsbolaget Payer eller Näktergal, som erbjuder mjukvara för bolåneförmedling.

Katalysen har härmed gjort ett visst avsteg från sin grundprincip att faktiska transaktioner på marknaden ska vara riktmärket för innehavens värderingar.

Utöver Katalysens nedrevidering av portföljens marknadsvärde genomfördes under 2022 nedskrivningar i balansräkningen på 11,7 Mkr avseende långsiktiga värdepappersinnehav. Berörda innehav var Swiperoom, Sharpfin, UG Intressenter, Annie Stacks, Vironova, Payer, Omnione och PRFKT. Bokfört värde för portföljen är numera 47,7 Mkr.

PAYER BORTA SOM KUND

Katalysen kommunicerar skralt kring enskilda innehav, men de viktigaste ser ut att vara nämnda Payer och Näktergal (bägge fintech) samt Matchmeeting (andra digitala plattformar). Det senare är mer känt som InvitePeople vilket är en plattform för “hybridevents”, det vill säga en kombination av fysiska och digitala tillställningar.

Katalysen har för närvarande 13 aktiva kunduppdrag varav samtliga förutom den senaste kunden Varannan vecka ingår bland portföljinnehaven. Afv noterar att Payer har fallit bort som kund mellan Q3 och Q4 vilket ökar oddsen för att detta bolag har problem och är det portföljinnehav som värderats ned av Katalysen.

REFLEKTIONER

Det må inte vara något fundamentalt fel på Katalysens affärsmodell, tvärtom menar Afv att den är potentiellt lukrativ över en investeringscykel. Men den fungerar inte i dagsläget och Katalysen är finansiellt dåligt rustat för att invänta bättre tider.

Möjligheterna att ta hem vinster i samband med till exempel börsnoteringar och därmed de facto få betalt för nedlagt konsultarbete är just nu ytterst begränsade. Man kan även fråga sig om Katalysen ens har möjlighet att utnyttja erhållna teckningsoptioner för tillfället.

Några ytterligare portföljinvesteringar är inte aktuella, utan fullt fokus ligger på att försöka åstadkomma exits i år. Tillsammans med kostnadsreduktioner hoppas ledningen att det ska borga för ett positivt kassaflöde. En uppenbar risk är att Katalysen behöver sälja ut sina mest lovande innehav till låga värderingar bara för att hålla sig flytande. Och att det som blir kvar till stor del är en bunt lågpresterande start-ups med grumliga utsikter.

LÅG “RABATT”

Katalysens substansvärde uppgår till ca 200 Mkr eller 30 kronor per aktie, baserat på bolagets portföljvärdering och nettokassa. Det innebär en rabatt på 25%. Samtidigt framstår risken för ytterligare nedrevideringar av portföljvärdet som rätt stor.

Aktiens utveckling framöver är helt beroende av huruvida ledningen lyckas realisera åtminstone en men helst fler värdeskapande avyttringar i år. Klockan tickar dock.

Afv antar att katalysen kommer att bränna omkring 4 Mkr per kvartal framöver, vilket motsvarar de operationella kostnaderna. Det innebär i så fall att ett kapitalbehov uppstår inom ett år. Vi tvivlar på att Katalysens exit-ansträngningar i rimlig närtid ska kunna frigöra tillräckligt mycket kapital för att avblåsa nyemissionshotet.

Det ser dessvärre snarare mer troligt ut att portföljen kommer behöva värderas ned ytterligare och att substansrabatt blir till premie sett till dagens aktiekurs. Mot den bakgrunden tycker vi att aktien ser övervärderad ut och att substansrabatten borde vara bortåt 50% eller mer. Rådet för Katalysens aktie blir sälj.