Kambi: Spel på ett bud

Kambi (166 kr) tillhandahåller en tjänst för vadslagning på sport, på branschspråk – en sportbok. Bolaget sköter oddssättning, riskhantering, samt ser till att erbjudandet följer aktuell spellagstiftning och erbjuder en plattform till sina kunder.

På kundlistan finns över 40 operatörer exempelvis Kindred, ATG och LeoVegas. Kambi knoppades av från Kindred och noterades på First North 2014.

Kambi har haft det motigt med flera centrala tapp av större kunder under de senaste åren.

• Våren 2019 förvärvade Kambis kund, 888 Holding det irländska bolaget BetBright. 888 använder numera sin egenutvecklade sportbok (Spectate platform) på ett antal marknader.
• December 2019 förvärvade amerikanska DraftKings sportboksleverantören SBTech för dryg 6 miljarder kronor. DraftKings har migrerat sportbokslösningen från Kambi till SBTech. Draftkings lämnade Kambi som kund 30 september 2021.
• I augusti 2021 förvärvade amerikanska Penn National Gaming bolaget Score and Media Gaming för 2 miljarder dollar. Penn har också som ambition att utveckla en egen sportbokslösning. Nyligen meddelade Penn att de avser att driva deras sportbok i egen regi från Q3 2023.
• Februari 2022 meddelade Kindred att de avser utveckla en egen sportboklösning. Kambis och Kindreds partnerskap förlängdes samtidigt med 3 år och löper nu till och med 2026. Därefter kommer Kindred troligen själva drivna sin sportbok och kanske använda så kallade modul-baserade tjänster från Kambi. Kindred står uppskattningsvis för 30-35% av Kambis intäkter idag.

Det är tydligt att många större speloperatör vill ha kontroll på sportboken själva. Argumenten är att erbjuda kunderna en unik kundupplevelse, stärka produkterbjudandet och höja effektiviteteten – alltså marginalerna. När leverantören kapas bort får operatörerna kontroll över en större del av värdekedjan och kan stärka lönsamheten.

Kambi presenterade halvårsrapporten häromveckan.

Omsättningen minskade med 19% i Q2 mot fjolåret och landade på 34,7 MEuro. Till stor del drivet av att amerikanska DraftKings nu lämnat Kambi som kund. DraftKings utgjorde mellan 25-30% av intäkterna för Kambi under Q2 2021 jämförelsevis. Jämfört med Q1 2022 föll intäkterna med 6%. Justerat för tappet av DraftsKings steg omsättningen 16%. Europamästerskapen i fotboll gick av stapeln under juni/juli 2021. Aktiviteten var lugnare under Q2 2022. Under fjärde kvartalet (november/december) i år kommer VM i fotboll att spelas i Qatar.

Dessutom har Kambi påverkats negativt av att storkunden Kindred inte haft några intäkter från Nederländerna sedan 1 oktober 2021 då marknaden reglerades. Nederländerna har varit en betydelsefull marknad för Kindred, som fick licens i början av juni och lanserade sina varumärken från början av juli.

Tillväxten under Q2 2021 var särskilt starkt (+189%) vilket förklaras av att många sportevenemang ställdes in under andra kvartalet 2020 då smittspridningen av covid ökade kraftigt runt om i världen. Jämförelsetalen var alltså särskilt enkla (Q2 2021/Q2 2020).

Kambi har en skalbar affärsmodell. Men dörren svänger som bekant åt två håll. När intäkterna minskar pressas också rörelsemarginalen som landade på drygt 14% jämfört med 39% ifjol. Rörelseresultatet uppgick till 4,9 MEuro. Operatörsmarginalen även kallad sportboksmarginalen beror på resultaten i matcherna.

I Q2 2022 uppgick sportboksmarginalen till 8,6% jämfört med starka 9,3% motsvarande kvartal föregående år.

Höjdpunkterna under kvartalet var att Kambi slöt ett flerårigt avtal med Mohegan Gaming & Entertainment avseende lansering i Kanada. Dessutom utökades avtal med Greenwood Gaming and Entertainment, som äger den amerikanska operatören betPARX. I augusti Kambi har även tecknat avtal med Ondiss för lansering i Argentina.

Storkundsberoende

Geografiskt sett står Nordamerika och Europa för ungefär hälften var av Kambis intäkter. Andelen intäkter från Nordamerika har ökat från runt 20% år 2019 till 50% år 2021. Att nätspel tillåts i alltfler amerikanska delstater är en viktig drivkraft för Kambi. Bolaget har en stark position i USA.

Under hösten 2021 tecknade Kambi ett flerårigt avtal med BetEnt som driver varumärket BetCity i Nederländerna. I mitten av juni i år förvärvade brittiska Entain bolaget BetEnt/BetCity för motsvarande 3 miljarder kronor. BetCity är ett av de ledande varumärkena i Nederländerna och hade en marknadsandel på cirka 20% under fjärde kvartalet 2021. BetCity fick spellicens från oktober 2021 när marknaden reglerades. Troligen vill Entain så småningom migrera BetCitys sportbok från Kambi till Entains egna plattform.

Ökat fokus på modultjänster

Kambi är som bekant i hög grad beroende av ett antal större kunder. Kundkoncentrationen har dock förbättrats på senare år. År 2015 stod bolagets två största kunder för hela 77% av koncernens totala intäkter. 2021 svarade Kambis tre största kunder (Kindred, DraftKings och Penn) för 59% av intäkterna. Kambi har lyckats diversifiera kundbasen alltmer. Men är trots det i hög grad beroende av enskilda kunder vilket alltid är en risk. DraftKings har lämnade Kambi som kund 30 september 2021 och Penn kommer lämna under kommande år.

I kontakt med Affärsvärlden uppger Kambi att bolagets ökade fokus på moduler kan ge kunderna större flexibilitet. Det skapar också möjlighet för kunderna att köra egen trading för vissa sporter. Samtidigt som det utökar den adresserbara marknaden för Kambi och kan minska kundkoncentrationen ytterligare på sikt. 

Konsolidering av sportboksleverantörer

Det sker som bekant en hel del konsolidering bland operatörer inom iGaming-sektorn. Även på leverantörsidan har det skett en del transaktioner på senare år. 888 köpte Betbright våren 2019. DraftKings förvärvade konkurrenten SB Tech för omkring 6 gånger intäkterna i slutet av 2019. Penn köpte The Score förra sommaren.

Brittiska Openbet är också en konkurrent. De ägdes tidigare av amerikanska Scientific Games. OpenBet såldes under hösten 2021 för 1,2 miljarder dollar (cirka 12 miljarder kronor) till amerikanska Endeavor Group Holdings. Det motsvarar en multipel på cirka 10 gånger intäkterna (EV/S). Transaktionen väntas slutföras hösten 2022. Mer info om förvärvet finns via denna länk. Konkurrenterna har blivit uppköpta till höga multiplar (~ 6-10x intäkterna). Kambi värderas själva till omkring 3 gånger intäkterna (EV/S) på börsen jämförelsevis.

Ytterligare en konkurrent är amerikanska IGT (International Game Technology).

Första halvåret i år var intäkterna ned 17%. Under Q3 och Q4 är jämförelsetalen lättare. Dessutom kommer även storkunden Kindred bidra med intäkter från Nederländerna under tredje kvartalet. Och under årets avslutande kvartal går som sagt VM i fotboll av stapeln vilket är en viktig intäktsdrivare för Kambi. På helårsbasis 2022 skissar vi på att intäkterna minskar med 5%.

2023 räknar vi med 16% tillväxt. Till följd av enklare jämförelsetal samt att Kambis nya kunder börjar bidra med mer intäkter. Kambi och Penn tecknade ett långsiktigt avtal under 2019. Kontrakten löper normalt sett mellan 2-5 år. Affärsvärlden har varit i kontakt med Kambi som inte vill kommentera när avtalet löper ut. Det är dock tydligt att Penn verkar vilja driva sportboken i egen regi. 2024 räknar vi med 2% tillväxt och att Penn migrerar från Kambis plattform.

Givet den stötvisa tillväxten så är osäkerheten lite extra stor. Använder vi en multipel på 16 gånger rörelsevinsten finns 20% uppsida på sikt. En risk är att Kambi återigen tappar någon av sina större kunder (pessimistiskt scenario). Optimisten ser Kambi som ett tydligt uppköpsobjekt och att modullösningarna blir framgångsrika.

Kambi verkar ha ett användarvänligt och konkurrenskraftigt produkterbjudande. Samtidigt är trenden tydlig. Alltfler större operatörer själva vill ha kontroll på sportboken. Kambi försöker bredda sitt erbjudande ytterligare med moduler. Det är positivt.

Flera konkurrenter har blivit uppköpta till väsentligt högre värdering än vad Kambi nu handlas till. Kambi uppfyller sedan i våras krav för att lösa det konvertibelupplägg som tidigare har hindrat Kambi från att köpas upp. Kambi är nu ett tydligt uppköpsobjekt. Inga insiders har köpt aktier i Kambi sedan i slutet av februari i år. Vi noterade samma insynstrend i LeoVegas i våras. I fallet LeoVegas slutade det med ett bud från amerikanska MGM Resorts. Potentiella köpare vet samtidigt hur Kambis situation med Kindred ser ut vilket kan påverka förhandlingsläget och prislappen.

Sammantaget är uppsidan i aktien godkänd. På köpet får man en gratis option på att Kambi kan bli uppköpta till en schysst premie. Huvudägaren Anders Ström köpte en hel del aktier i höstas. Investerare som accepterar storkundsberoendet och risknivån kan överväga en post.