Kabe: Långt ifrån dyr

Kabe (212 kr) utvecklar, tillverkar och säljer husvagnar och husbilar. Bolaget importerar och säljer även husvagnar och husbilar för det slovenska varumärket Adria Mobil och deras produktprogram i Sverige, Norge och Finland.

Koncernen har dessutom försäljning av tillbehör till husvagnar, husbilar och campingtillbehör genom grossistbolaget Kama Fritid.

Kabe har en stark position med 40% marknadsandel i Sverige, Norge och Finland för husvagnar samt runt 20% för husbilar. Försäljning sker genom ett hundratal återförsäljare i åtta länder. Kabe grundades av Kurt Blomqvist och idag är det Kurts två döttrar som är största ägare i bolaget. Aktien noterades på börsen 1983. Alf Ekström har varit VD sedan 1995 och äger aktier 1,9% av kapitalet samt 3,6% av rösterna. Ekström är gift med ena dottern Maud Blomqvist.

Sommaren 2018 trädde nya skatteregler, kallat Bonus-Malus, i kraft. Bonus Malus-systemet innebär kortfattat att bilar, husbilar, lätta lastbilar och lätta bussar som tagits i trafik efter den 1 juli 2018 drabbas av högre fordonsskatt. Denna förändring påverkade initialt försäljningen negativt (under andra halvåret 2018 samt under 2019).

1 mars 2021 trädde nya mer gynnsamma regler för husbilar i kraft. Det innebär kortare karenstid (4 dagar istället för 15 dagar) för avställning av fordon och därmed en väsentligt minskad skattekostnad för ägare av nya husbilar. De nya reglerna har påverkat efterfrågan positivt.

Sett över fem år har Kabe ökat omsättningen med knappt 10% i snitt per år. Tillväxten var särskilt stark 2021 (53%) och följdes upp av 12% tillväxt ifjol.

Kabes ambition är att växa organiskt snabbare än den totala marknaden samt även expandera genom kompletterande förvärv. Merparten av tillväxten de senaste åren har varit organisk. Kabe har även gjort ett par förvärv.

År 2018 köpte Kabe 21,5% av brittiska bolaget Coachman Group. Februari 2021 förvärvade Kabe resterande del av aktierna för runt 140 Mkr (EV/S 0,5x, EV/Ebit ~8,5x bakåtblickande). Coachman är en av de ledande producenterna av husvagnar inom premiumsegmentet i Storbritannien.

Sett över fem senaste åren har Kabe uppvisat en rörelsemarginal på 6,4% i snitt (6,6% över tio år). Historiskt har Kabe varit skickliga på att parera kostnaderna beroende på volymerna och uppvisa lönsamhet. Även under finanskrisen 2008/2009 uppvisade Kabe stabila marginaler.

Målsättningen är att rörelsemarginalen skall vara 8-10 % under en konjunkturcykel. Vinst per aktie har ökat drygt 11% per år i snitt senaste fem åren. Vidare är målsättningen att dela ut 30-50% av årets resultat.

Kabe redovisar intäkterna i två segment. Husvagnar och husbilar samt segment tillbehör. Dotterbolaget Kama Fritid är den största grossisten för fritidsprodukter till husvagnar och husbilar i Norden. Kama säljer produkter för mobilt boende och reservdelar till husbilar och husvagnar. Försäljningen sker genom 300 fristående återförsäljare. Marginalerna inom Kama Fritid är dessutom högre (kring 8-10%) jämfört husbil och husvagnssegmentet (5-7%).

Man ska ha husvagn

ThuleKommentar

Thule: Oväntat VD-byte

Restriktionerna under pandemin medförde att allt fler människor semestrade på hemmaplan vilket medförde ett ökat intresse för friluftsaktiviteter av olika slag. Som till exempel camping, vandring och båtliv. Bolag som gynnats är exempelvis Nimbus, Thule och Dometic.

Under 2022 började tillväxttakten bromsa in. Högre räntor och den skenade inflationen har resulterat i svagare köpkraft hos konsumenterna.

En ny husvagn eller husbil står troligen inte lika högt upp på agendan när konsumenterna får mindre pengar i plånboken. En risk är att återförsäljarna har högre lagernivåer än vanligt och att de behöver normalisera sina lager innan nya beställningar görs. På sajten Husvagnsbranschen finns säljstatistik uppdelat på respektive varumärken för den som är extra intresserad.

År 2018 stod Sverige och Norge tillsammans för 88% av koncernens totala intäkter. I takt med geografisk expansion och förvärvet av Coachman har andelen intäkter från Sverige och Norge nu minskat till 58% (år 2022). Att Kabe minskat beroendet av enskilda marknader är positivt.

I grafiken ovan visas även utvecklingen för antalet anställda. Ökningen från första kvartalet 2021 drivs av konsolideringen av Coachman. I september 2022 gjorde Kabe även ett mindre förvärv av det svenska bolaget S. Karosser. Bolaget tillverkar och säljer så kallade pickup-campers som enkelt lyfts på och spänns fast på ett pickup-flak. S. Karosser tillverkar även utställningsbilar för verktyg och profilprodukter.

Verksamheten ligger i Dorotea och de har runt 20 anställda. Årsomsättningen ligger på drygt 33 Mkr med ett justerat rörelseresultat exklusive engångsposter på 2 Mkr (cirka 6% rörelsemarginal). Prislappen verkar understigit 10 Mkr. Förvärvet konsoliderades från 1 september 2022. Kabe planerar göra en del investeringar med målsättningen att dubblera Karossers produktionskapacitet.

Vid årsskiftet hade Kabe en nettokassa på 478 Mkr vilket motsvarar drygt 53 kronor per aktie. Styrelsen har föreslagit att dela ut 8,0 kronor per aktie (7,0) vilket är 32% av resultatet (30). 4 kronor kommer delas ut under maj och andra hälften i november.

Nyligen förlängde Kabe sitt distributionsavtal med Adria Mobil i Slovenien, till och med juni 2034 med option om ytterligare fyra år. Adria är en av Europas största tillverkare av husbilar, vans och husvagnar och är ett helägt dotterbolag till det franska Trigano. Det tidigare distributionsavtalet löpte ut juni 2026.

Prognoser och värdering

Osäkerheten inför 2023 är rätt stor. Kabe-aktien värderas till P/E 8,4x, EV/S 0,4x samt EV/Ebit 5,1x på redovisade siffror. Kabe brukar värderas lågt. Värderingen är nu ännu lägre jämfört med vid vår senaste analys i november 2021.

Prognososäkerheten är stor. Högre räntor och en fortsatt hög inflation borde rimligtvis få avtryck i lägre omsättning och marginaler under 2023. Samtidigt nettoökade Kabe personalstyrkan med 4 personer under Q4 2022. Historiskt har Kabe varit skickliga på att parera personalstyrkan i takt med efterfrågan.

Vi skissar på ett organiskt försäljningstapp på runt 12% 2023. Därefter räknar vi med 5% respektive 3% årlig tillväxt. Marginalmässigt penslar vi in 6% under prognoshorisonten, det är lägre än femårssnittet på 6,4%.

Andra bolag med exponering mot friluftstrenden och kapitalvaror av olika slag värderas till 7,5 gånger rörelsevinsten i snitt för 2024. Thule som sticker ut värderingsmässigt har exkluderats ur snittet. Använder vi en multipel på 8 gånger finns 27% uppsida på radarn. Kan Kabe fortsätta växa och närma sig bolagets marginalmål kan aktien dubbleras (optimistiskt scenario). Risken är att efterfrågan viker ned och marginalerna pressas (pessimistiskt scenario).

Kabe framstår som ett välskött bolag med en stark marknadsposition och fin tillväxthistorik.

Aktien värderas som vanligt lågt. Den låga värderingen avspeglar osäkerheten som finns. Men även om vinsten skulle halveras är Kabe ingen superdyr aktie.

Nimbus GroupAnalys

Nimbus: Förvärv i USA

Ett extra plus är bolagets starka balansräkning med över 53 kronor i nettokassa. Det sänker risknivån. Ett annat bolag som är i en lite liknande situation som Kabe är båttillverkaren Nimbus, som nyligen gjorde ett förvärv i USA. Nimbus har en nettoskuld på cirka 360 Mkr och av dessa två bolag föredrar vi hellre Kabe. Riskerna är att aktierna är värdefällor.

Vi landar i en neutral hållning.