Jetpak: Redo att leverera förvärv

Jetpak (96,40 kr) erbjuder transport och logistiktjänster med fokus på tidskritiska expressleveranser i Norden. Kunderna utgörs huvudsakligen av företagskunder i olika branscher. Det kan till exempel handla om ett tillverkande företag som snabbt behöver få fram en reservdel till en maskin som gått sönder.

Affärsmodellen är kapitallätt med starka kassaflöden. Huvudkontoret ligger vid Arlanda flygplats. Bolaget använder sig nämligen mycket av flygfrakt. Jetpak finns representerat på fler än 170 orter runt om i Norden och Europa.

Koncernen grundades 1979 och har idag cirka 230 anställda. Investeringsbolaget Paradigm Capital är största ägare med 49% av aktierna. Kenneth Marx är VD sedan 2016 och äger aktier för knappt 11 Mkr (0,9% av bolaget).

Verksamheten redovisas i två segment, som är ungefär jämnstora omsättningsmässigt.

• Express Air där kundens normalt mycket snabba transportbehov kan lösas med hjälp av flygfrakt (Jetpak har tillgång till 4 000 dagliga flygavgångar). 40% bruttomarginal.
• Express Road, renodlad kurirtransport på marken via cirka 950 budbilar. 20% bruttomarginal

Jetpaks starkaste erbjudande handlar om att lösa plötsligt uppkomna, tidskritiska transportbehov. Det rör sig om frakt av paket på upp till 31,5 kilo. Kanske en reservdel till en maskin hos en industri. Eller medicinteknisk utrustning på ett sjukhus. Handlar det om att nå lite mer avlägsna orter i norra Norge, Sverige och Finland så finns knappt alternativ till Jetpak. Marknaden för ”samma-dag-leverans” uppgår till cirka 700 Mkr i Nordeuropa. Jetpak har en stark position med en marknadsandel på cirka 70% inom segmentet.

Logistikbranschen är generellt sett ganska konkurrensutsatt. Jetpak har en egenutvecklad IT-plattform som kallas JENA. Med hjälp av denna kan bolaget koppla samman alla partners i logistikkedjan. Det handlar om saker som att beräkna distanser, flygavgångar, transportalternativ samt övervakning. Det egna IT-systemet är således en viktig konkurrensfördel och kanske även en förklaring till bolagets fina rörelsemarginaler.

Andra operativa konkurrensfördelar är bolagets långa kundrelationer. Kundbasen verkar också vara väldiversifierad. Bolaget har cirka 11 000 kunder inom plötsliga leveranser och runt 600 inom planerade leveranser.

Ingen enskild kund utgör mer än 10% av koncernens intäkter. Sverige och Norge är bolagets två viktigaste marknader som tillsammans utgör 62% av omsättningen senaste tolv månaderna. Jetpak framhäver att de har en bra balans mellan intäkter och kostnader i respektive land. Valutarisken är således relativt begränsade. Konkurrenter är till exempel bolag som DHL, FedEx och Postnord. De två förstnämnda bolagen har tjänat kring 4-5% i rörelsemarginal för deras svenska rörelser senaste åren.

Under de senaste åren har den organiska tillväxten varierat en hel del för Jetpak. När pandemin bröt ut 2020 föll omsättningen 7% organiskt. De två senaste åren har den organiska tillväxten varit 11-14%. Rörelsemarginalen (Ebit) har pendlat mellan 8-11% sedan 2018.

Idag presenterar Jetpak räkenskaperna för årets första halvår. I första kvartalet växte bolaget 2,9% organiskt och rörelsemarginalen landade på 9,8% (10,1). Då flaggade Jetpak för “en nolltillväxt alternativt en något negativ organisk tillväxt under kommande kvartal”.

I Q2 var den organiska tillväxten -12,6% vilket ackumulerat gjorde att försäljningen föll 5,2% på halvårsbasis.

Inom Express Air-segmentet föll omsättningen 16% organiskt. Verksamheterna i Belgien och Nederländerna (segment Europa) föll 42% och utgör nu 11% av koncernens totala omsättning senaste tolv månaderna. Segment Europa påverkades negativt av minskade intäkter från marknaden för reservdels-logistik. Flera av kunderna har startat kostnadsbesparingsprogram och använder i högre utsträckning långsammare logistiklösningar. Jetpak har inte tappat bolagen som kunder även om omsättningen har minskat betydligt. Norge och Finland tappade också medan Danmark uppvisade tillväxt. Intäkterna i Sverige var oförändrade.

Segment Express Road minskade omsättningen med 8% organiskt (-2% inklusive förvärv). I Danmark minskade intäkterna med 13% på grund av förlorade kundkontrakt. Jetpak genomförde en nedskrivning av goodwill (icke kassaflödespåverkande) uppgående till 51,7 Mkr. Nedskrivningen avser goodwill relaterat förvärvet av danska 3D Logistik som genomfördes i december 2019, strax innan pandemin bröt ut. Rörelseresultatet uppgick till -18,4 Mkr (32,1) motsvarande en marginal på -6,4% (9,9).

Jetpak har gjort några förvärv senaste åren. Förvärvet av 3D Logistik är det största. I maj i år köpte Jetpak bolaget Budakuten i Malmö AB. Senaste räkenskapsåret omsatte Budakuten knappt 26 Mkr med cirka 15% rörelsemarginal.

Den initiala köpeskillingen landade på 10 Mkr. Därutöver kan ytterligare 15 Mkr i tilläggsköpeskilling tillkomma baserat på utvecklingen 2023-2025. Inklusive tilläggsköpeskilling landade prislappen på 1,0 gånger omsättningen samt 6,6 gånger rörelsevinsten.

Vid halvårsskiftet uppgick nettoskulden till 45,3 Mkr (114,4 Mkr) motsvarande 0,3 gånger justerad Ebitda senaste tolv månaderna (0,7x). Det finns med andra ord utrymme för fler förvärv framöver. VD Kenneth Marx lyfte fram att bolaget söker efter förvärv och att transaktionsmarknaden bedöms vara gynnsam för tillfället. Jetpak har för närvarande djupare diskussioner med några potentiella målbolag. Ambitionen är att kunna genomföra ytterligare förvärv kommande kvartal.

Att köpa bolag när marknaden är lite skakig är riskfyllt. Samtidigt har prislapparna säkerligen också kommit ned och Jetpak är en rätt stor spelare med lång historik. Flera av förvärven som koncernen gjort senaste åren har varit mindre bolag. Att bolaget tvingas göra en nedskrivning av det danska förvärvet är mindre bra. Tajmningen av förvärvet var lite olycklig precis innan pandemin bröt ut.

Bolaget har en stark kassaflödesgenerering. Tabellen intill visar bolagets rörelseresultat, kassaflöde från löpande verksamheten samt bolagets fria kassaflöde exklusive förvärv (löpande verksamheten minus investeringsverksamheten).

Drönarleverans?

Jetpak håller för tillfället på att utforska i vilken utsträckning drönartekniken kan stödja bolagets framtida leveranskedja. Ledningen lyfter fram att de har ett fortsatt positivt samarbete kring ett svenskt drönarpilotprojekt där parterna har en gemensam ambition om att nyttja drönare i specifika områden i Sverige. Något startdatum är inte satt och bolaget väntar på myndighetsgodkännande samt kommersiellt åtagande från kunder. Det är svårt hur man skall se på denna satsning och om den ens är möjlig att genomföra i kommersiell skala med nuvarande teknik.

SAS

Under de senaste månaderna har Jetpak haft diskussioner med SAS som är bolagets största leverantör av flygkapacitet (okänt hur stor)  på grund av SAS bristande nätstabilitet vilket har påverkat Jetpaks produktkvalitet och kostnader.

I andra kvartalen nådde bolagen en överenskommelse som säkerställer ett mer balanserat samarbete med förbättrad kvalitet och kostnadsnivå. SAS är i rekonstruktionsprocess i enlighet den amerikanska konkurslagstiftningens så kallade ”Chapter 11”. Jetpak uppger att de har beredskap för ifall SAS-nätverket plötsligt eller väsentligen skulle försämras. Jetpak väntar sig att SAS Chapter 11-situation kan komma att avslutas inom “en relativt snar framtid”.

Prognoser och värdering

Jetpak framhäver att flera stora multinationella logistikföretag har uppvisat minskade volymer inom både flyg- och vägsegmenten. Vidare väntas den nordiska och europeiska BNP-tillväxten vara svag under kommande kvartal vilket kan leda till ökad prispress och lägre efterfrågan på logistiklösningar, uppger Jetpak. Ledningen väntar sig en svag organisk tillväxt kommande kvartal, som möjligen kan bättras något under fjärde kvartalet.

Vi räknar med drygt 4% intäktstapp för helåret 2023. Kommande år penslar vi in 3% årlig tillväxt. Mycket beror som sagt på hur den allmänna konjunkturen utvecklas. Jetpak kommer troligen också göra något eller några förvärv, men det är inget vi har inkluderat i prognoserna. Marginalmässigt räknar vi med 9,5% under innevarande år (exklusive goodwill-nedskrivning) samt 10% på sikt. Det är ungefär i linje med det historiska snittet.

Jetpak har värderats till runt 9 gånger den framåtblickande rörelsevinsten sedan noteringen 2018. Använder vi en multipel på 10 gånger finns runt 20% uppsida på radarn.

Den organiska tillväxten har saktat in och kommande kvartal kommer bli utmanade. Trots det flaggar ledningen för att det justerade rörelsevinsten (Ebita) väntas stärkas. Det finns osäkerhetsfaktorer med SAS som är bolagets viktigaste leverantör av flygkapacitet.

I den positiva vågskålen har Jetpak en stark kassaflödesgenerering och fin marknadsposition. Balansräkningen är i bra skick och prislapparna på förvärvsobjekten verkar kommit ned en hel del.

Likviditeten i aktien är klen vilket är ett minus. Sammantaget landar vi i en neutral hållning.