Inwido -Med förvärvsdörren på glänt

Fönstertillverkaren Inwido (160 kr) har utvecklats stark på börsen senaste året (+180%). Bolaget är en av Europas största tillverkaren av träfönster och dörrar med verksamhet i 11 länder och 4300 anställda.

InwidoAnalys

En glasklar ESG-kandidat?

I Norden har bolaget en stark position och är störst eller näst störst på marknaden. Den europeiska fönstermarknaden är mycket fragmenterad med många mindre aktörer. Trots att Inwido är ledande har bolaget bara en marknadsandel på några procent i Europa. Affärsvärlden har sedan tidigare ett köpråd på aktien.

2020 var ett händelserikt år för Inwido. Den organiska tillväxten landade på 2%. Operationell Ebita steg till 729 Mkr (646) med en marginal på 10,9% (9,7). Idag presenterar Inwido räkenskaperna för Q1 2021.

Omsättningen i Q1 steg med hela 18% organiskt. Det är en rekordhög tillväxttakt. 2018 och 2019 minskade försäljningen på helårsbasis med -2% samt -4% organiskt. I diagrammet nedan visas den organiska tillväxttakten för ett antal andra bolag med exponering mot byggnation och renovering.

Orderingången ökade med 15% medan orderstocken steg med 43% till 1471 Mkr. Även tillväxten inom e-handel var god och växte 34% i Q1 och utgjorde 11% av koncernen försäljning i kvartalet. 2020 stod e-handeln för 12% totalt sett. Covid-19 har som bekant accelererat förflyttningen mot näthandel.

Affärsområde Syd (Storbritannien, Irland, Polen,Danmark och E-commerce) ökade omsättningen med 25% organiskt. Utvecklingen i Storbritannien (5% av koncernens totala omsättning) och Polen var stark. I Irland var aktiviteten lägre på grund av covid-19. I takt med att samhällen öppnar upp finns möjlighet till tillväxt.

I Danmark fortsatte Inwidos affärsenheter att gynnas av en stabil konsumentmarknad. Vid årsskiftet infördes byggnormer med krav på ökad energieffektivitet i landet, vilket gynnar aktörer som Inwido med energieffektiva lösningar. EU har också beslutat om ökade energikrav på fönster och dörrar. Kanske börjar det även vattnas i munnen på förvaltare med hållbarhetsinriktning (ESG).

Bolagets andra affärsområde, Nord (Sverige, Norge och Finland) uppvisade 13% organisk försäljningstillväxt. Samtliga affärsenheter förbättrade resultatet trots högre sjukfrånvaro än normalt i några av de svenska enheterna.

Ledningen framhäver att de ser risk för kortsiktig marginalpress framöver på grund av ökande inflationstryck och begränsad tillgång på insatsvaror. Det finns med andra ord risk att rörelsemarginalen minskar i andra kvartalet innan Inwidos prisjusteringar mot kund får genomslag.

I början av april förvärvade Inwido det finska bolaget MV Center, som är specialiserat på aluminium- och ståldörrar samt fönster och glasfasader. MV Center omsätter drygt 100 Mkr. Förvärvet finansieras genom tillgänglig kassa. Köpeskillingen ligger i linje med Inwidos “gängse multiplar” enligt pressmeddelandet. Vilket sannolikt innebär 5-8x rörelsevinsten. De tidigare ägarna behåller 25% av aktierna under minst 3 år.

Inwido har en solid balansräkning. Nettoskulden uppgick i slutet av det första kvartalet till 1234 Mkr inklusive leasingskulder (IFRS 16). Exklusive leasingskulder var nettoskulden 868 Mkr. Nettoskulden i relation till operationell Ebitda var 0,9x (2,3).

Ledningen uppger att de för samtal med flera potentiella bolag som kan förvärvas. Som vi skrev inledningsvis är den europeiska marknaden mycket fragmenterad med många mindre aktörer. På bolagets telefonkonferens framhävde ledningen i Inwido att de kommande år främst kommer att prioritera mindre förvärv som storleksmässigt är jämförbara med det senaste förvärvet i Finland (omsättning 100 Mkr). Det känns som en sund strategi då det minskar risken jämfört med större enheter.

2021 räknar vi med att Inwido ökar omsättningen med 5% på helårsbasis. Det stöds av stark start på året och en god orderbok. Kommande år skissar vi på en tillväxttakt på 2-3%. Exakt hur stor pandemin-effekten varit är naturligtvis svårt att uppskatta. Bolag som Byggmax och BHG Group har varit tydligare vinnare. I takt med att samhällen öppnar upp runt om i världen kan man tänka sig att folk i allmänhet kommer lägga pengar på resor snarare än renoveringar av hemmet.

Marginalmässigt (operationell Ebita) skissar vi på 11% under prognoshorisonten. Det är i nivå med utvecklingen ifjol. Bolagets mål är 12% på sikt. Använder vi en multipel på 14 gånger rörelsevinsten finns en uppsida på 20%. Okej, men inte superbra. Å andra sidan finns potential till fler värdeskapande förvärv.

Kan Inwido öka förvärvstakten och även få en släng av serieförvärvarnas multiplar så finns bra uppsida (optimistiskt scenario). Verksamheten är cyklisk och viker konjunkturen ned är nedsidan stor (pessimistiskt scenario). Klicka på bolagsnamnen i tabellen nedan för att läsa Affärsvärlden analyser från det senaste året.

Inledningen på 2021 var starkt och den organiska tillväxten imponerar. Kortsiktigt finns risk för marginalpress i andra kvartalet.

På sikt lockar konsolideringsmöjligheterna. Möjligheten att Inwido blir en mer utpräglad förvärvsmaskin finns. Sådana bolag värderas som bekant högt. Allt fler länder har dessutom allt högre krav på energibesparande dörrar och fönster. Det är positivt och gynnar Inwido. Å andra sidan är det cykliska inslaget inte obetydligt.

Inwido-aktien har stigit 180% sedan Affärsvärldens köpråd för ett år sedan. Vi intar nu en neutral hållning.

Andra aktier med exponering mot bygg- och renoveringstrenden som Affärsvärlden gillar och har köpråd på är Balco och Nobia.