Göteborgsföretaget Inuheat (teckningskurs 7,10 kr) startade 2013 och utvecklar värmesystem för kläder. Främst för strumpor och handskar som används av skidåkare och annat friluftsfolk om vintern.

Systemet består av ett värmeledande material som sys in i eller lamineras på plagget, ett batteri som strömkälla samt en digital plattform. Affärsidén är att erbjuda systemet till företag som redan är etablerade varumärken. Till exempel Hestra inom handskar. De integrerar tekniken i sina produkter som sedan säljs i redan upparbetade kanaler.

Under 2021 sålde fyra partners Inuheats så kallade HEAT READY-produkter. Omsättningen var 2,2 Mkr. Satsningen ska nu skalas upp med sikte på att nå över 50 Mkr i omsättning om tre år. I samband med Spotlight-noteringen sker en emission av units på ca 35 Mkr.

En unit innehåller fyra aktier och tre teckningsoptioner. Optionen ger rätt att teckna en ny aktie för 30% rabatt i januari 2023, dock inte till högre kurs än 9 kr eller lägre än 7,10 kr.

Läs mer om aktuella noteringar på IPO-guiden

AFFÄRSVÄRLDENS SYN PÅ INUHEAT

Det här är ett produktbolag med relativt små intäkter och med högtflygande planer, alltså en förhoppningsaktie. Analys av förhoppningsbolag kräver andra metoder än vanliga börsaktier. Se även faktaruta längst ner.

1. INCITAMENT NYCKELPERSONER

Insiderägandet är ovanligt litet för ett bolag i denna utvecklingsfas, cirka 5% om vi räknar in ledning och styrelse bland nyckelpersonerna. Störst ägande bland nyckelpersoner har medgrundaren och styrelseledamoten Stefan Carlsson med 3%. Den sedan 2020 nya styrelseordföranden Johan Thiel kommer äga ca 1% efter emissionen.

VD Tobias Palmgren, som varit på bolaget sedan 2019, äger bara aktier för 32 000 kr. Ett optionsprogram finns som ger honom rätt att teckna 237 000 aktier till kvotvärde (40 öre) åren 2024-26.

Noteringen innebär att en ny huvudägare kommer in i Inuheat då teckningsåtagaren Norberg & Partners Sustainable Group blir ägare till knappt 13% av aktierna. Detta är ett investmentbolag som bland annat köpt in sig i börsnoterade Plexian och Aino Health under senare tid.

Ägarbilden i Inuheat är spridd med 150 delägare efter flera emissioner på totalt 110 Mkr sedan starten. Cirka 24% av aktierna före erbjudandet är under lock-up. Det är en låg andel jämfört med många andra mikrobolagsnoteringar.

2. TRACK RECORD NYCKELPERSONER

VD Tobias Palmgren har varit på Inuheat sedan 2019, först som CFO. Han har bakgrund som revisor på KPMG. Under 2020 bytes stora delar av ledning och styrelse ut varpå Palmgren tog över som VD och har ansvarat för att ta fram den nya strategi som nu ska utföras.

Johan Thiel är styrelseordförande. Han är känd som ex-VD för börssuccén MIPS (2013-2019) och sitter även i Polygienes styrelse. Båda dessa bolag jobbar med liknande affärsmodeller som Inuheat – att integrera värdeadderande tilläggsfunktioner i andra varumärkens produkter (hjälmar respektive kläder).

Även styrelseledamoten Rolf G Schmid har synnerligen relevant bakgrund givet Inuheats satsning på outsdoormarknaden. Han har varit VD för leverantören Mammut Sports Group och sitter i Fenix Outdoors styrelse.

I styrelsen finns även Johan Wennerholm (VD Prostalund), Stefan Hansson (investerare) och Stefan Carlsson (medgrundare)

3. TROVÄRDIGHET FÖR PRODUKT OCH STRATEGI

Det finns inga siffror på hur värdemässigt stor värmekategorin är idag och den verkar dåligt representerad hos de stora sportkedjorna som XXL. Inuheat har låtit göra en undersökning som pekar på en marknad värd 370-500 miljoner euro inom tre år, för det premiumsegment bolaget riktar in sig mot.

Nischen försörjs av en rad leverantörer som främst saluför uppvärmda strumpor, sulor och handskar. Två något större aktörer i den nisch Inuheat vänder sig mot, premiumprodukter för friluftsfolk, är Lenz Products och Thermic. Lenz finns till exempel representerad i Skistars webbutik. Prisnivån för en handske med värmefunktion är 200-300 euro, inklusive batteri.

Inuheat lanserade sina första produkter, ihop med Seger, 2015 men de sålde aldrig för mer än 0,6 Mkr per år. Under 2021 skruvade bolaget om sin strategi. Tidigare satsade man till exempel en hel del på arbetskläder men har konstaterat att prisnivån för närvarande är väl hög för den, potentiellt mycket stora, marknaden. En egen USA-satsning skrotades också.

Ny affärsmodell

Dagens strategi är att agera underleverantör av lösningar till företag som vill erbjuda värme i sina produkter. Inuheat samarbetar alltså med tillverkare av handskar, sockor och andra plagg. De har inte egna slutprodukter. Under vintersäsongen 2021/22 sålde fyra varumärken produkter med Inuheat. Hestra hade en handske och svenska Seger, franska Monnet Sport samt Rohner från Schweiz sålde alla sockor.

Upplägget är att partners köper de textilelement som sprider värme och integrerar dessa i sina produkter. Inuheat har ett patenterat garn som kan stickas in i plagg vid tillverkning. De erbjuder också värmeelement som lamineras på färdiga produkter. För att alstra värme krävs även en strömkälla. Inuheat har ett litiumbatteripaket, som väger 70 gram, vilket fästs på plagget. Strömöverföringen sker via magneter, utan sladdar. All elektronik och styrning finns i batteripaketet som styrs med knappar eller en app via smartphone. I mobilen kan värme höjas/sänkas och det går att se hur länge batteriet räcker.

Försäljning av batteripaket (Powerpack PP3) sköter Inuheat själva enligt olika modeller – direkt till konsument, till varumärket eller till butik. Bolaget menar att det finns ett motstånd från varumärkespartners att köpa in och hantera batteripaketen. Därför hanterar bolaget detta i egen regi. Plagg som har värdekomponenter från Inuheat marknadsförs som ”HEAT READY” och ambitionen är att detta ska bli vanligt förekommande på marknaden. Batteripaketet fungerar med alla produkter som har Inuheats värmekomponenter.

Viktiga konkurrensmedel i kategorin är batteritid, möjlighet till app-styrning, hur tunna och smidiga produkterna är. Inuheat menar att man ligger före konkurrenterna på flera viktiga punkter, särskilt hur tunna textilelementen är.

Nuläge & mål

Merparten av bolagets försäljning sker under vintersäsongen. Omsättningen under 2021 landade på 2,2 Mkr (0,6). Bolaget uppger att man sålde 4000 system vilket skulle ge 500 kr/styck. Bruttomarginalen var negativ. Rörelseförlusten 20 Mkr (-16). Bolaget anger inte hur stor andel av försäljningen som genererades av textilelement respektive batteripaket.

Ambitionen är nu att vinna fler varumärken som integrerar tekniken samtidigt som befintliga kunder använder den på flera av sina produkter. För säsongen 2022/23 är målet att åtta partners ska vara lanserade, försäljning av 16 800 system och 12-14 Mkr i omsättning. Därifrån ser man ytterligare tillväxt (se tabellen).

Bolaget jobbar brett för att åstadkomma det. Marknadsinsatser planeras mot varumärken, distributörer, återförsäljare och konsumenter om fördelarna med systemet. Emissionsmedlen på ska främst gå till produktutveckling och anställningar av nyckelpersonal (cirka 50% av emissionslikviden), rörelsekapital för produktion (20%) samt investeringar i marknadsföring och säljarbete (25%).

Några reflektioner

• Produkten förefaller trovärdig givet att flera etablerade bolag väljer att använda den under sitt varumärke. Seger har använt systemet i strumpor sedan 2015 och Monnet är inne på sitt andra år. Däremot noterar vi att webbnärvaron inte är särskilt stor för Inuheat. Bolaget slår själva fast att konsumenttester är en viktig marknadskanal men deras produkter är sällan med i de tester som rankar högt på Google. Några undantag finns, som att Seger nämns bland de bästa värmesockorna och Hestras handske får högt betyg. Men vår bild är att andra leverantörer rankar mycket högre på webben.
• Strategin som underleverantör är vettig och, tror vi, bra. Men risken finns att etablerade varumärken är mindre motiverade att driva kategorin på bekostnad av sina vanliga produkter. Vi är osäkra på hur lönsamt det är för dem. De aktörer som verkar sälja mest för stunden har sina egna varumärken och är renodlade på värmefunktion.
• Ett minus är att strategin förefaller relativt kapitalkrävande. Trots B2B-inriktningen gör bolaget mycket av jobbet själva. Som hantering av batterier, bearbetning av återförsäljare och produktion. Burnrate är ca 20 Mkr. För att nå målen krävs att teckningsoptionerna ger kapitaltillskott om minst 27 Mkr (före kostnader) om ett knappt år. Annars uppstår ett finansieringsgap.
• Försäljning med negativ bruttomarginal innebär alltid att det finns en fundamental osäkerhet kring hur bärkraftigt hela projektet är. Det blir viktigt att bolaget visar snar bättring på denna punkt, tror Afv.
• Satsningen på outdoor är troligen helt rätt men har nackdelen att försäljningen är säsongsbunden. Det gör bolaget sårbart för störningar under ett kort försäljningsfönster, riskerar leda till högt rörelsekapital och en ointresserad kapitalmarknad under lågsäsong.

4. NÖDVÄNDIGA ANTAGANDEN I OPTIMISTISKT SCENARIO

Här är de saker som måste inträffa för att Affärsvärldens optimistiska scenario för bolaget ska kunna inträffa.

• Kraftigt ökad försäljning
• Positiva bruttomarginaler

OPTIMISTISKT SCENARIO

Tänker vi oss att bolaget utvecklas i linje med sina planer så skulle årsomsättningen ligga kring 50 Mkr om tre år. Företaget ser framför sig att bruttomarginalerna då ska ökat till 45% vilket enligt Inuheat ska vara en långsiktigt hållbar nivå. För att nå detta räknar vi med att bolaget behöver konsumera hela den kassa de tar in vid IPO och även teckningsoptionsmedlen. Vi räknar därför på börsvärdet efter full utspädning ovan, 114 Mkr.

Bolag som gör en sådan resa kan förstås värderas högt. Man kan dra en parallell till Plejd som 2016-2018 gick från 5 Mkr till 80 Mkr i omsättning. Värderingen var i slutet av den perioden runt 7-8x försäljningen (P/S) enligt Börsdata. Stundtals en bit högre. Historik, negativa bruttomarginaler och finansieringsbehov talar för att Inuheat ska ha en klar rabatt mot Plejd. Använder vi 5x i Inuheat skulle det peka på 250 Mkr (50 Mkrx5) eller drygt 100% uppsida.

PESSIMISTISKT SCENARIO

Om försäljningen för innevarande säsong misslyckas uppstår troligen ett finansieringsgap och osäkerhet om hur bärkraftig produkten är. Stor risk för stor värdeförlust.

AFFÄRSVÄRLDENS SLUTSATS

Huvudscenariot för förhoppningsbolag är att det över tid slutar med en stor förlust för investerarna.

Inuheat har en trovärdig produkt och en vettig affärsmodell som skulle kunna fungera mycket bra men hur stor produktkategorin kommer att bli återstår att se. Bolaget har bearbetat marknaden några år utan att få rejält fäste. Konkurrens saknas inte.

Lågt insiderägande, relativt hög burnrate och ett inte särskilt lågt börsvärde är minus. Det är inte otänkbart att Inuheat kan lyckas på sikt men rådet här och nu blir att inte teckna.