Indutrade: Förvärvsmaskinen måste frusta på

Indutrade (266 kr) är börsens största så kallade serieförvärvare. Modellen med att köpa mindre, ofta familje- eller entreprenörsledda, bolag inom industriprodukter och låta dessa leva vidare i en decentraliserad struktur för att sedan återinvestera vinsterna i nya förvärv, har varit mycket framgångsrik genom åren.

Uthållig tillväxt kring 10 procent och stabilt höga marginaler har skapat en vinstökningsmaskin som värderats högt på börsen.

I veckan kom bolaget med sin halvårsrapport som dock inte föll börsen i smaken. Det var trenderna under andra kvartalet som inte såg trevliga ut. Orderingången föll 1 procent, organiskt, liksom omsättningen och rörelsevinsten. Det markerar en ganska stor inbromsning från årets första kvartal då orderingången växte 5 procent.

Bolagets VD Bo Annvik talar om en utplanad efterfrågan i vissa sektorer, som bil- och byggindustri och att kunderna, särskilt i Finland, är mindre pigga på att köpa in utrustning för större investeringsprojekt. Det finns även en del jämförelseeffekter som gör att man inte bör dra stora växlar på svagheten under kvartalet. Exempelvis innehåll kvartalet en arbetsdag färre än jämförelseperioden.

Däremot håller Indutrade uppe ångan väl när det kommer till förvärv. Tio bolag köptes första halvåret vilket är fler än under hela 2018. Förvärven adderar runt 1 miljard i ny omsättning. Efter kvartalets utgång har ytterligare ett par affärer gjorts. De flesta affärerna sker numera utanför Norden, adderar i högre grad produktbolag än importerande bolag och sker inte till högre prisnivåer än tidigare, enligt ledningen.

I prognoserna nedan har vi skissat in några av de ledtrådar som rapporten bjuder, en lite sämre organisk utveckling än tidigare på grund av konjunktur men stabilt höga marginaler då egna produkter driver upp bruttomarginalerna. Runt 40 procent av vinsten delas ut, antar vi, och resten återinvesteras i nya förvärv till cirka 1 gånger intäkterna i prislapp.

Det centrala för Indutrade är att förvärvsstrategin fortsätter att skapa de mervärden som den gjort historiskt. Isolerar man den organiska utvecklingen inom koncernen är det nämligen klart mindre imponerade siffror som gäller, en ökning av rörelsevinsten (ebita) på 2 procent årligen sedan 2014 – faktiskt mindre än den organiska försäljningstillväxten.

Att det till viktiga delar är ett nytt team som ska göra jobbet kan man känna oro över. Bo Annvik kom in 2017 och ersatte erfarne Jonny Alvarsson. I styrelsen har Fredrik Lundberg lämnat över till dottern Katarina Martinson som ordförande. Det vore inte konstigt om viktiga nyckelpersoner som Peter Eriksson, i gruppen sedan 1995 och något av förvärvsgeneral, trappar ned framöver. Det är stor kostym att fylla för de nya.

Hittills ser allt bra ut men förutsättningarna är inte enkla, då det snart krävs förvärv på 2 miljarder för att växa 10 procent och mycket av det tillskottet troligen behöver komma från marknader där Indutrade inte har samma rykte och stjärnglans som i Norden. Å andra sidan är utbudet av bolag att köpa också stort. En undersökning från Financial Times som Indutrade refererar talar om att 100 000 entreprenörer väntas gå i pension till 2020 i Europa.

Vi vill inte ta ut någon seger i förskott, vilket i det här sammanhanget hade inneburit att använda en tillväxtmultipel på 17-20 gånger vinsten i närtid (optimistiskt scenario). Istället håller vi fast vid den värdering på EV/Ebita 15 som använts tidigare. Uppsidan blir då rätt klen. Samtidigt är konjunkturbilden är lite mer suddig än tidigare. Vi stannar i ett neutralt råd.