Humble: Hälsosam kursuppgång

Humble Group (13,5 kr) tillverkar och säljer snabbrörliga konsumentvaror. Inriktningen är på (relativt sett) hälsosamma snacks, på kosttillskott samt miljövänliga städ- och hygienprodukter. Halva försäljningen finns i Sverige, 17% i UK och 6% i Australien. Humble har drygt 1 100 anställda.

Största ägare är det Göteborgsbaserade investeringsbolaget Neudi & Co (10,4% av aktierna) som kanske främst är kända som huvudägare i Platzer. Näst största ägare är Håkan Roos med 10,3%.

I vår förra analys hade vi en något längre genomgång av Humbles verksamhet.

Humble GroupAnalys

Humble: Potential efter kostnadskrisen

Här hänvisar vi till den och till grafiken nedan för bakgrund om företagets verksamhet. Nedan går vi istället direkt in på senaste händelserna kring bolaget, nämligen nya finansiella mål, en kapitalmarknadsdag med fokus på tillväxt och halvårsrapporten.

Nya mål – ambitiösa och relevanta

I slutet av augusti presenterade Humble nya finansiella mål. De tidigare var barn av sin tid (2021) men också de nya är klart ambitiösa när det exempelvis gäller tillväxten. Den ska snitta 15% per år, mestadels organiskt. I det senaste kvartalet låg den organiska tillväxten på 9%.

Lönsamhetsmässigt ska Humble nå 10% Ebit-marginal på medellång sikt, heter det vidare. Här är utgångläget 4,4% i marginal (R12M) så 10% framstår som en oerhört högt satt ribba. För närvarande skriver dock Humble av förvärvstillgångar med över 150 Mkr per år (2% av omsättningen), men med endast 350 Mkr kvar på den posten så försvinner detta om några år. Afv har använt Ebita-marginalen i våra analyser och den ligger på knappt 7% i nuläget.

Humble har i våra ögon en historik av snårig pro forma-baserad redovisning med många justeringar. Att man målsätter sig med det renaste rörelseresultatmåttet tycker vi är ett framsteg. Det indikerar också att styrelsen inte tänker sig stora förvärv framöver (det hade ju byggt upp avskrivningskrävande förvärvstillgångar och motverkat Ebit-målet).

Målen för skuldsättning och utdelning var oförändrade (se faktarutan).

Tillväxtinitiativ för 3,8 mdr

Den 19 september hölls en kapitalmarknadsdag i Stockholm där ledningen fokuserade en del på hur bolaget ska nå sina nya mål. Bland annat berättade man om ”strategiska tillväxtinitiativ” med potential att addera 3,8 mdr kr i ny omsättning kommande år. Några exempel:

• Inom segmentet Sustainable Care sker en lansering av blöjor, våtservetter och liknande under varumärket Babblarna. Det påbörjas Q4 2024 och kan växa till en affär på 100 Mkr om tre år.
• Olika investeringar på ca 85 Mkr för ökad produktion av proteinbars och proteinpulver planeras inom Quality Nutrition. Efterfrågan överstiger idag Humbles kapacitet. Intäktspotentialen är ca 1 mdr kr (!) om tre år.
• Inom Distribution ska försäljningen breddas av lösviktsgodis-koncept Gottmix i Sverige och det ska även lanseras internationellt. Ca 270 Mkr i intäktspotential.

Ett väldigt stort initiativ är dessutom bygget av en ny godisfabrik. Humble har köpt en tomt, men inget skarpt beslut om att bygga är fattat.

När det gäller marginalmålet var huvudbudskapet att bruttomarginalen ska återställas till de 35% bolaget hade för några år sedan, mot ca 31% i dag. Samtidigt väntar man sig skalbarhet på försäljningstillväxten, det vill säga att rörelsekostnaderna ökar i långsammare takt än intäkterna.

Mer verkstad än väntat

En intressant aspekt var att Humble även redovisade mer kring hur stor andel av omsättningen som genereras av varumärken (44% av omsättningen), tillverkning (27%) respektive distribution (29%). Det var inte känt tidigare, av oss i alla fall.

Det stora inslaget av tillverkning för externa kunder var överraskande. Humble har 18 produktionsenheter, inom exempelvis proteinbars, som omsätter ca 2 mdr med 10% Ebitda-marginal. Det är en större och mer marginalstark affär än vi trott.

Humble uppger även att deras 12 viktigaste varumärken, som kallas Hero-brands, ligger på 1,5 mdr i omsättning och tjänar 6% Ebitda. Det låter inte så imponerande marginalmässigt, men beror på höga marknadsföringskostnader då flera av dessa lanseras internationellt.

Vi har tidigare tänkt oss Humble som mer än till 44% ett varumärkesbolag och noterar även att en stor del av tillväxtinitiativen avser expansion av produktionsaffären. Så Humble kan bli ett än mer producerade bolag i framtiden. Är detta bra eller dåligt för synen på bolaget? Vi är osäkra. För tillfället är det brist på produktionskapacitet inom flera av Humbles segment som proteinprodukter och sockerreducerat godis. På sikt bör väl detta ändå mötas av ny kapacitet? Har bolaget uthålliga konkurrensfördelar inom tillverkning då? Kanske, genom egen metod för sockerreduktion.

Lönsamhetsutvecklingen – på rätt spår

För årets första sex månader växte Humble 9% organiskt till 3,7 mdr kr (3,3). Bruttomarginalen var 31% (30%). Den justerade rörelsevinsten steg 20% till 246 Mkr, beräknad på Afv:s vis.

Tillväxten är imponerande givet att den nordiska konsumenten håller i pengarna och drivs till stor del av Humbles bolag utanför Norden. Skalbarheten på tillväxten är halvdan (10% av försäljningsökningen), men det speglar enligt ledningen höga kostnader för marknadsföring och kapacitetsbrist inom tillverkningsenheterna. Den justerade marginalen steg till 6,7% (6,2%).

Av segmenten är det Sustainable Care som utvecklas särskilt starkt, med en marginal på 13% (10%). Vi befarade att marginalerna skulle förbli pressade här som följd av ökad konkurrens inom dentalprodukterna. Det verkar dock som segmentets UK-verksamhet med bolaget Solent i spetsen går väldigt bra. De agerar utvecklings- och tillverkningspartner för stora dagligvarukoncerner som försörjs med produkter även i lägre prispunkter.

Humble ger inga prognoser men uppger att kapacitetsinvesteringar i utrustning och maskiner i bolagets fabriker ska vara på plats i Q4, vilket ger bra läge för organisk tillväxt 2025. Samtidigt väntas skuldsättningen minska tack vare säsongsmässigt bra kassaflöde i slutet av året.

Uppdaterade prognoser

Vårt uppdaterade huvudscenario för Humble har följande komponenter:

• Tillväxt. Organiskt har tillväxten varit på en fallande trend men vi antar den nu planar ut runt 8-10%. Humble har mycket av sitt sortiment inom premium vilket varit ogynnsamt under kostnadskrisen. Bolaget är starka i några kategorier med strukturell tillväxt, som sockerreducerat godis.
• Lönsamhet. Andra halvåret tenderar vara marginalrikare än det första och vi tror 2024 slutar med runt 7,4% i justerad marginal (vår prognos erhålls genom att ta Humbles redovisade justerade rörelsevinst minus ca 45 Mkr i FoU-avskrivningar). Vi tänker oss en relativt begränsad skalbarhet på tillväxten och en marginal på 8,2% 2026E. Det är möjligen lite försiktigt och kan jämförts med bolagets Ebit-mål på 10%.
• Värdering. Multipeln skruvas upp ett hack till EV/Ebita 11x jämfört med förra analysen. Det motsvarar P/E 15. Humble förtjänar plus för sin tillväxt och exponering mot växande kategorier. Historiken och skuldsättningen kan ses som minus. Branschen ligger kring EV/Ebita 11, se tabellen ovan.

Detta producerar en potential på kring 20-25%. Ett optimistiskt scenario som går på linjen att tillväxten kan tillta efter kostnadskrisen och genom alla initiativ samtidigt som skalbarheten förbättras, indikerar att aktien är en dubblare trots kursuppgången.

Slutsats

Humble utvecklas i rätt riktning med fallande skuldsättning, nya och relevanta mål och en bra tillväxt. Efter kursuppgången är en del av undervärderingen borta tycker vi, även om det går att se scenarion där aktien förblir en stor vinnare.

Rent operativt kan man invända att vinsttillväxten förefaller hänga mycket på ett segment och kanske särskilt ett bolag, vilket kan ses som en riskfaktor. Vi sätter ett neutralt råd för aktien.