Höstmys på Balcos balkong

Växjöbolaget Balco (107 kr) är en leverantör av egenutvecklade balkong-lösningar med bostadsrättsföreningar som viktigaste kundgrupp. Paradprodukten är Balcos inglasade balkonger, som står för 70% av omsättningen. Bolaget erbjuder också öppna balkonger och kringprodukter som insynsskydd.

Företaget har hittat en fin nisch inom renoveringar av gamla betongbalkonger som vittrar sönder. Dessa kapas helt sonika ned varpå en ny konstruktion uppförs i stål, aluminium och glas utvändigt på byggnaden. Det är ett snabbt koncept som inte kräver mycket tillgång till boendemiljön.

Bolaget börsnoterades 2017 till kursen 56 kr. Aktien handlas nu kring 107 kr vilket innebär att kursen återigen är på samma toppnivåer som innan Covid-19-krisen slog till.

Företaget har som mål att växa 10% per år. Det har Balco lyckats överträffa de senaste 5 åren. Snittet är 17%. Då ingår enstaka förvärv, bland annat av Arboga-bolaget TBO Haglinds som bidrog med ca 130 Mkr i siffrorna 2019.

Tillväxten har varit något avtagande med ökningar på 7% respektive ca 4%, rensat för förvärv, under 2018 respektive 2019.

Lönsamheten är hög jämfört både med andra byggbolag och byggmaterialleverantörer. Målet är att nå 13% i rörelsemarginal. Förra året nådde bolaget 11,5%. Den här goda lönsamheten är enligt vår tolkning en effekt av att Balco har ett väl inövat koncept inom försäljning och leverans för just BRF:er och renoveringsmarknaden. Marginalerna är dubbelt så goda där som inom nyproduktion där man agerar underleverantör åt större aktörer, 13,1% jämfört med 6,5% under de senaste 12 månaderna.

I Sverige har Balco en marknadsandel på hela 38% inom renoveringar. I Norge och Danmark är siffran lägre. Det rör sig inte om en jättemarknad men den är värd 2,8 miljarder kr och har växt 10% årligen.

Under senare år har Balco fortsatt att investera i sitt erbjudande. Förvärvet av TBO adderade produkter i en lite lägre prispunkt än för normala, inglasade, Balcobalkonger. Även nya produkter och lösningar för att bara ersätta inglasningen i renoveringsprojekt och öppna balkonglösningar med extra enkel montering har tagits fram. Balco har patent på viktiga funktioner.

Bolaget har också finslipat sin miljöprofil genom att belägga vilken energibesparing det innebär att ersätta gamla öppna betongbalkonger med Balcoprodukter av stål, aluminium och glas. Slutsatsen är att en BRF i Sverige kan spara 15-30% i energiförbrukning på detta. Detta är inte bara bra ur ESG-synvinkel utan ger också styrelsen i en BRF möjlighet att räkna hem en investering i öppna inglasade balkonger lättare.

Balco har också belagt att livslängden på den inglasade balkongerna är 90 år medan bolagets öppna balkonger klarar sig 70 år. Detta är av vikt när det gäller amorteringstider. Företaget har merparten av sina intäkter från Sverige (55%), Danmark (16%) och Norge (14%) och bara en mindre del från det man kallar övriga länder, Finland, Tyskland, Holland och England till exempel.

I de senare tre länderna finns mycket stora renoveringsbehov men marknaden begränsas bland annat av finansieringsmöjligheterna. Lånen måste återbetalas relativt snabbt. Att visa på produkternas livslängd kan möjligen på sikt bidra till bättre finansieringsmöjligheter. Särskilt Holland skulle kunna bli en stor Balco-marknad i så fall, enligt bolaget.

För tillfället är vinstförmågan på topp i Balco – trots Covid-19-krisens härjningar under andra kvartalet. Den färska halvårsrapporten för 2020 visar att omsättningen ökar 13% till 673 Mkr. Det är renoveringssidan som växer mest och som nu utgör 92% av omsättningen. Rörelsemarginalen steg till 11,8% på rullande 12 månader. Den rullande rörelsevinsten på drygt 150 Mkr är rekordhög.

Bolaget har lyckats hålla hög beläggning i sin projektorganisation vilket vägt upp att åtgärder för att hindra smittspridning ökat kostnaderna med ca 3 Mkr. Balco har inte tagit mot något statligt stöd eller liknande. På en punkt slog dock krisen hårt och det är orderingången som föll 22% till 618 Mkr (798 Mkr).

För att Balco ska kunna boka en order krävs ett beslut från föreningsstämma i BRF och många stämmor har inte kunnat hållas under Covid-kris-månaderna. Balco ser framför sig att detta istället sker under hösten. Totalt säger bolaget att order på 200 Mkr skjutits upp men att detta hämtas igen under hösten.

Företaget väljer trots den starka utvecklingen att avstå från att ge ägarna utdelning i år. Policy säger annars att minst 50% av vinsten ska delas ut. Nu är budskapet att Balco ser så mycket intressanta förvärvsmöjligheter att kapitalet troligen behövs till sådana aktiviteter. Nettoskulden var nere i 50 Mkr per halvårsskiftet, exklusive leasing, vilket innebär bolaget kan spendera uppåt 400-500 Mkr innan skuldtaket nås. Det skulle dock förvåna om bolaget tar i såpass mycket.

I tidigare analyser har vi funderat mycket kring hur stort det cykliska inslaget är i Balco. Att investera i inglasade balkonger är ofta en stor sak för en förening. Höjning av månadsavgiften kan krävas. Det finns billigare alternativ till inglasade balkonger, som så kallad betongrenovering, vilket kan locka om investeringsviljan börjar svikta. Kortsiktigt går det ofta att skjuta renoveringar på framtiden.

Då och då har orderingången i Balco sviktat vilket kunnat tolkas som en signal om inbromsning. Hittills har de varit falska. Gissningsvis förblir efterfrågan tillräckligt god så länge räntorna är låga då många BRF-föreningar kan svälja kostnadsdrivande investeringar eftersom räntebetalningarna faller i takt med att lån omsätts.

Huvudscenario

• Tillväxt. Förklaringen att order bara flyttats fram och inte förlorats låter trovärdig. Kommer dessa 200 Mkr in så bör Balco fortsätta att växa. Vi räknar med 7% per år närmsta tiden, vilket är i underkant av mål (10%) och fem-årssnitt (15%) men i linje med de senaste årens siffror.
• Lönsamhet. Vi antar 12% vilket är i linje med nuläget.
• Värdering. Bygg- och byggmaterialbolag brukar inte värderas så högt men Balco har en tillväxtkomponent som gör det lite vanskligt att jämföra dem med Inwido, Nobia eller för den delen NCC. De värderas till 10-11 gånger nästa års rörelsevinst. Vi använder EV/Ebit 13 för Balco vilket motsvarar ett p/e-tal på 18.

Tillsammans ger inte dessa antaganden en avkastningspotential som är bra nog för att kompensera för riskerna. Det ska nämnas att det optimistiska scenariot är en klar möjlighet. Lite bättre fart på någon av de stora Europamarknaderna skulle addera ytterligare tillväxt och i sin tur en högre värdering. Till det ska läggas chansen att bolaget hittar bra förvärv.

Vi är klart mer positiva än negativa till aktien men stannar i ett neutralt råd för stunden.