Heimstaden Pref – snårig men lockande högutdelare

Heimstaden är en Europas största privata bostadsägare. Sedan 2016 har fastighetsportföljen växt från 26 miljarder kronor till att idag utgöras av omkring 114 000 hyresbostäder värderade till 180 miljarder. Beståndet finns främst i Danmark (31%), Sverige (29%), Nederländerna (13%), Norge (11%), Tjeckien (8%) och Tyskland (8%).

Bolaget bildades 1998 av en grupp norska investerare men köptes 2005 av den norske finansmannen och fastighetsägaren Ivar Tollefsen, en av Norges rikaste personer. VD sedan 2003 är svenske Patrik Hall.

Heimstaden har en svensklistad preferensaktie (33,50 kr) som handlas på First North. Den delar ut 0,50 kronor per kvartal vilket till nuvarande kurs motsvarar en direktavkastning på 6,0%.

Heimstaden emitterade nyligen preferensaktier för drygt 1,1 miljard kronor. Totalt har bolaget därmed tagit in närmre 2 miljarder i preferenskapital sedan första emissionen 2015. Utdelningen har betalats prickfritt varje kvartal sedan dess.

En egenhet med Heimstaden är att man som preferensinnehavare äger aktier i Heimstaden AB som i sin helhet kontrolleras av koncernens huvudägare Ivar Tollefsen. Heimstaden AB äger i sin tur drygt hälften av Heimstaden Bostad som äger själva fastigheterna.

Heimstaden Pref kan alltså i princip sägas vara utställd av det ägarbolag som Ivar Tollefsen använder för att kontrollera sitt innehav i Heimstaden Bostad. Och i takt med att bostadsbolaget har expanderat har hans ägarandel spätts ut från 65% 2016 till bara strax över 50% idag. Vår tolkning är att det nya preferenskapitalet behövs för att Heimstaden AB och Ivar Tollefsen ska kunna försvara sitt majoritetsägande i Heimstaden Bostad.

En annan effekt av strukturen är att preferensutdelningen i Heimstaden AB endast indirekt finansieras av fastighetsbeståndets löpande kassaflöde. Preferensägarna är nämligen också beroende av aktieutdelningar från Heimstaden Bostad som bestäms enligt diverse komplicerade beräkningar. Mer om det i faktarutan nedan.

Vi noterar också att medan preferensägarna får ta omvägen via Heimstaden AB så är det tunga institutionella kapitalet investerat direkt i bostadsbolaget Heimstaden Bostad. Hit hör bland annat Alecta och annat pensionskapital men även Heimstadens ledning.

Tabellen nedan är ett försök att visa hur intjäningsförmågan i koncernens bostadsbestånd (till vänster) skiljer sig från Heimstaden AB:s (till höger). För en investerare i Heimstaden Pref är bägge perspektiv viktiga. Siffrorna är baserade på rullande tolv månader.

Vi noterar att enbart Heimstaden AB:s andel av utdelningarna från Heimstaden Bostad överstiger hela bostadsbolagets förvaltningsresultat. Det verkar inte hållbart, men då ska nämnas att dessa utdelningar ökat från 933 Mkr till 2 465 Mkr senaste året. Sannolikt är utdelningen tillfälligt hög av något för oss okänt skäl. Oavsett hur man ser på det är dock intrycket att intjäningsförmågan i Heimstaden AB täcker preferensutdelningen om 117 Mkr i Heimstaden Pref väl.

Nytt kapital i ägarbolaget Heimstaden AB bör innebära ytterligare möjligheter för Heimstaden Bostad att fortsätta växa. Belåningsgraden i bostadsbolaget har dessutom minskat från 56% 2017 till under 40% idag så i balansräkningen finns stort förvärvsutrymme.

Senaste året har Heimstaden allokerat kapital till ett antal nya marknader. I början av 2020 köpte man exempelvis 42 600 bostäder i Tjeckien för närmre 14 miljarder kronor. Man har också gjort ett större köp i Tyskland för motsvarande 9 miljarder kronor. På den nederländska marknaden där man klev in i slutet av 2018 har ytterligare lägenheter adderats. Och nu i maj har Heimstaden också gått in i Storbritannien samt utökat portföljen i Polen via affärer med bostadsutvecklare där ännu ej färdigställda bostäder köpts. Bolaget har också gjort ett köp för knappt 17 miljarder på den redan stora danska marknaden som nu seglat upp som koncernens största.

I samband med emissionen av preferensaktier meddelade bolaget att man utvärderar ytterligare potentiella fastighetsförvärv till ett underliggande fastighetsvärde om cirka 37 miljarder kronor. Det gäller omkring 14 000 bostäder som huvudsakligen är belägna i Danmark, Nederländerna och Storbritannien. Full fart framåt, alltså.

Sedan vårt säljråd på Heimstaden Pref i september har aktien fallit drygt 10% i kurs. Nu handlas den strax över lägsta inlösenkursen som enligt bolagsordningen faller till 33 kronor i juni 2025. Antar man att inlösen sker vid den tidpunkten motsvarar det en årlig avkastning om 5,6% till låg risk.

Till kurser under 34,30 kronor per aktie får man en årlig avkastning på minst 5,0% under antagande om inlösen. Det ser vi som en helt okej avkastning för stabila Heimstaden och under den nivån ser vi därför aktien som köpvärd. Även om den snåriga koncernstrukturen är ett minus i sammanhanget. Vi svänger om från säljråd till köp.