Harvia: Bastubyggarnas bästa vän

Harvia (35,80 euro) är världens största tillverkare av bastuaggregat och tillhörande komponenter. Harvia tillverkar och säljer även kompletta basturum och badtunnor.

Det finska bolaget har rötter från 1950-talet, är börsnoterat sedan 2018 och omsatte 2021 knappt 180 miljoner euro. Finland och Tyskland är största länder med cirka 20% vardera av koncernens försäljning. Övrige europeiska marknader utgör en tredjedel av omsättningen medan Nordamerika står för 16% av intäkterna.

Lönsamheten är god – inte minst i spåren av pandemin då många passat på att förverkliga sina hemmaprojekt. Rörelsemarginalen under 2021 landade på 26% vilket är klart över senaste årens 15-20%. Aktien är dock ned 40% i år bland annat efter ett bokslut i februari som inte levde upp till förväntningarna.

VD sedan 2016 heter Tapio Pajuharju och äger aktier i bolaget för 9 miljoner euro. Totalt äger styrelse och ledning aktier för 34 miljoner euro eller drygt 5% av bolaget. I övrigt ägs Harvia främst av fondbolag och andra institutioner.

Ett fåtal viktiga bastuländer

Enligt bolaget själva har Harvia omkring 5% av den totala bastu- och spamarknaden och runt 20% av världsmarknaden för bastuaggregat och tillhörande komponenter. Det är en marknad som växt 5% årligen globalt – även om den inte är särskilt global till sin natur utan domineras av ett fåtal länder.

I en marknadsanalys som gjordes 2017, inför Harvias notering, konstaterades att Ryssland, Tyskland, Finland och Sverige står för omkring 45% av hela världsmarknaden. Sverigemarknaden är ungefär en tredjedel så stor som den finska. Ryssland var den största marknaden – om än inte lika viktig för Harvia med bara 6% av koncernens intäkter.

Stabil ersättningsmarknad

Totalt bedömdes det då (2017) finnas omkring 15 miljoner bastur i världen. Nu (2021) har den siffran växt till runt 17 miljoner varav drygt 95% antas finnas installerade i privata hem och sommarstugor. Resten används kommersiellt och finns exempelvis i hotell, spaanläggningar, gym och simhallar. Där slits aggregaten också betydligt snabbare och byts ut flera gånger oftare än de privatanvända.

Bastuaggregat som används i privatbostäder tenderar bytas efter omkring 10 till 20 års användande. Harvia bedömer att hela 80% av försäljningen kommer från sådant ersättningsbehov för befintliga installationer. För själva basturummen som är byggda i trä är livslängden 25 till 50 år och ersättningsbehovet därför lägre, kring 60% av försäljningen.

I bägge fall finns dock en stabil intäktsbas av återkommande karaktär. Även om nybyggnationstakten sannolikt varit betydligt högre senaste åren. Den organiska tillväxten under 2020 och 2021 var 28% respektive 43%.

En pandemivinnare

Bolaget är tydliga med att man gynnats av pandemin som medfört att viss efterfrågan tidigarelagts – särskilt på privatmarknaden. Samtidigt gör Harvia bedömningen att marknaden kommer fortsätta växa snabbare än det historiska snittet kring 5% under de närmsta åren. Bland annat menar man att den professionella marknaden som riktar sig mer mot företagskunder nu håller på att ta fart.

Vi noterar att bolagets rörelsemarginal på 26% ligger klart över bolagets mål om minst 20%. Likt många tillverkande företag är dock strulande leveranskedjor och stigande råvarupriser en risk. Detta påverkade siffrorna under 2021 som dock ändå blev ett rekordår tack vare hög efterfrågan och riktigt bra kapacitetsutnyttjande i bolagets fabriker. Vi är ändå lite försiktiga med att dra ut den trenden alltför långt in i framtiden, och räknar med något lägre marginaler på sikt.

Investerar i ny kapacitet

Under 2021 har Harvia expanderat produktionskapaciteten på flera håll i koncernen. Produktionsanläggningen i finska Muurame (där även huvudkontoret finns) har expanderats. Även vid anläggningarna i Tyskland, Rumänien och Kina har investeringar gjorts. En ny fabrik har också etablerats för den amerikanska marknaden i Lewisburg, West Virginia. Slutligen har bolaget ytterligare en fabrik i Estland.

Harvias tillväxtstrategi bygger på såväl organisk tillväxt som förvärv. 2021 genomfördes två mindre köp som tillförde en total omsättning om närmre 20 miljoner euro. Det handlar om två finska bolag – Kirami inom badtunnor samt Sauna-Eurox som är en leverantör av bastustenar.

Bägge går något utanför Harvias ursprungliga kärnkompetens inom bastuaggregat som 2021 stod för mindre än halva omsättningen. Basturum och badtunnor står nu för en fjärdedel. Skuldsättningen är fortsatt låg kring 0,8 gånger justerat Ebitdaresultat vilket är under målbilden 1,5-2,5 gånger. Ytterligare förvärvsutrymme finns alltså.

En tillväxtoption som också kan nämnas är att Harvia under 2021 gick in på den japanska marknaden genom ett exklusivt distributionsavtal med företaget Bergman Ltd som i över två decennier sålt europeiska värmeprodukter på den japanska marknaden. En femtedel av den japanska befolkningen sägs basta regelbundet och planen är nu att öppna ett 30-tal showrooms i bland annat Tokyo, Osaka och Nagoya under 2022.

Energipriser och bastuskam

Till minuskontot hör bland annat följdeffekter av Rysslands krig i Ukraina. Harvia har ingen tillverkning i landet men drygt 6% av försäljningen kommer försvinna efter att verksamheten åtminstone för nu har stoppats.

Utöver det spär den tragiska utvecklingen på redan höga energipriser. Den som fått sin elräkning mångdubblad under vintern lär inte vara särskilt sugen på att investera i en ny bastuanläggning i närtid.

I Tyskland har till och med bastuförbud nämnts som en möjlighet ifall importen av rysk gas av något skäl skulle stoppas. Bastubadande är förstås ett slags lyx som i värsta fall kan komma att hamna i något sämre ljus framöver. Om elpriserna förblir höga kanske bastuskam blir det nya efter flygskam?

Osäker framtid

Värderingen lockar om analytikernas estimat i tabellen ovan blir verklighet. Men efter två år med 20-30% organisk tillväxt är vi mer försiktiga kring framtiden. Nedstängningen i Ryssland blir ett avbräck i år samtidigt som de höga energipriserna riskerar knäcka efterfrågan på andra håll. Dessutom lär den pandemirelaterade efterfrågetoppen klinga av framöver.

Även i vårt ganska generösa huvudscenario med en värderingsmultipel på 14 gånger rörelseresultatet finns ingen uppsida alls i aktien. I ett pessimistiskt scenario kan omsättningen falla rejält kommande år och då blir nedsidan stor.

Harvia är ett välskött bolag som är värt att hålla ögonen på. Vi stannar dock med en neutral hållning till aktien.