Handicare: Ett steg i rätt riktning

Handicare (22 kr) tillverkar och säljer hjälpmedel för människor med funktionshinder och för personal i äldre- och sjukvård. Huvudprodukten är trapphissar som installeras i hemmet.

Den nischen är värd runt 8 miljarder kr och Handicare är en av världens största tillverkare.

Trapphissarna stod förra året för cirka 58 procent av intäkterna på cirka 2,8 miljarder kr. Resten kommer från en affär inom handikappanpassning av fordon (ca 14 procent) och patienthantering (ca 28 procent). Koncernen är uppbyggd genom förvärv av huvudägaren Nordic Capital.

Vinstförmågan har varit kring 210 Mkr de två senaste åren i termer av justerat rörelseresultat före immateriella avskrivningar (justerad ebita). Detta resultatmått är det som bolaget lyfter fram. Rörelsemarginalen mätt på så vis var 7,8 procent förra året (7,5).

Det är inte en nivå som bolaget är nöjt med. Vi kan nämna att när Handicare noterades 2017 låg marginalen på 9,2 procent och att målet som styrelsen satt upp är 12 procent.

Huvudförklaringen till marginalpressen är problem inom de mindre affärerna i koncernen. Särskilt USA-delen av patienthanteringsrörelsen har haft en svag utveckling efter att denna enhet förvärvades 2016. Däremot har verksamheten inom trapphissar gått bra och ökat marginalen från drygt 10 till 13,5 procent, före koncernkostnader, sedan 2016.

Mot den här bakgrunden känns det lovande att bolaget just innan påsk meddelade att man avser fokusera på just sin verksamhet inom trapphissar. Detta sker efter ett större strukturarbete som startade hösten 2019. Då fanns för övrigt även en försäljning av hela bolaget på agendan, men det blev alltså inte av. Inte än i alla fall.

De stora dragen blev istället avyttringar av dels den danska fordonsanpassningsaffären med 200 Mkr i knappt lönsam omsättning, dels Europa-delen inom patienthantering som däremot har god lönsamhet. Den verksamheten tillverkar patientlyftar och badrumsprodukter för äldreboenden och liknande och omsätter cirka 290 Mkr med 14 procent i marginal före avskrivningar och koncernposter.

Köparen betalar 30 miljoner euro vilket är 8 gånger rörelsevinsten exklusive avskrivningar (ebitda). Priset är inte imponerande, men till bilden hör att Handicare behövde hantera sin skuldsättning. Nettoskulden ser ut att minska till cirka 350 Mkr när affären slutförs i maj, med reservation för att vi vet föga om hur coronakrisen slagit mot bolaget mer än att effekten är stor. Mer om det senare.

Rent operativt saknar också verksamheten synergier med trapp-affären vilket inte är fallet med USA-delen av patienthantering. Den behålls alltså tills vidare. Den är underlönsam och anpassas nu till nuvarande omsättningsnivå. Visst hade det varit bättre om det verkligt svaga kortet kunde säljas ut till ett bra pris men det var att hoppas på för mycket.

Strukturen framöver är att trapphissarna kommer stå för 70 procent av omsättningen. Tillväxtresurserna ska fokuseras på detta område. Pro forma 2019 hade Handicare med nuvarande struktur omsatt 2,5 miljarder med 7,6 procent marginal (justerad ebita).

På sikt borde marginalsiffran öka lite då koncernkostnaderna kan bantas något efter att Handicare krympt sin verksamhet. Det ser alltså ut som bolaget kan tjäna 7,5-8,0 procent i marginal normalt sett.

I grund och botten framstår affärsområdet Accessibility som nu blir helt riktat på trapphissar som intressant. Där finns en tillväxt. I fjol på 6 procent och året dessförinnan på 9 procent. Det drivs både av att Handicare tar andelar i USA där man agerar uppstickare och av strukturell medvind. Fler äldre som vill bo hemma längre gynnar efterfrågan. Den tillväxt verksamheten haft har Handicare tagit till vara och förbättrat marginalerna.

Det finns tillväxtmöjligheter att lägga resurser på. USA-satsningen är kanske den tydligaste där Handicare kommit en bit på vägen. Men även Östeuropa är en möjlighet. Produktportföljen kan dessutom expanderas, kanske genom förvärv. Hittills har skulder och lönsamhetsproblem hindrat den typen av tillväxtsatsningar även om bolaget gjort en större produktlansering här om året.

Men om det finns möjligheter på sikt, så är det en besvärlig tid här och nu som måste hanteras. Bolagets slutkunder är precis de riskgrupper som behöver hålla avstånd under coronakrisen, alltså 70-plussare. Att sälja och installera hisslösningar i kundernas hem har varit problematiskt sedan början av mars. Merparten av försäljningen sker i de stora europeiska länderna som Tyskland, England och Frankrike.

Sina monteringsfabriker har Handicare i Holland och England där det finns statligt stöd för att hantera personalkostnader under krisen. Bolaget har valt att hålla anläggningarna öppna för att snabbt vara med i en återgång till normalitet. Korta ledtider är också ett ytterst viktigt kundvärde.

Det är svårt att sia kring vad coronaeffekten blir. Vi noterar att analytikerna som följer Handicares konkurrent Savaria tror på ett försäljningstapp på 12 procent i Q2. För helåret tänker de sig en mer modest nedgång på 1-2 procent. Detta ser optimistiskt ut. Vi antar en organisk nedgång på 15 procent för helåret 2020 för Handicares del.

Alla är dock medvetna om att året blir svagt och Handicares aktie är ned 40 procent i år. Det relevanta är snarast om bolaget klarar sig genom krisen utan att tvingas till en nyemission. Skulderna består av banklån och löper med lånevillkor om att nettoskulden inte får överstiga ett visst (okänt) antal gånger rörelsevinsten. En emission kan inte uteslutas men är inte vårt huvudscenario och borde i så fall röra sig om ett mindre belopp. Kanske motsvarande 3 kr per aktie i termer av vad man får skjuta till extra.

Bortom 2020 tror vi ändå att Handicare återställer sin marginal till den nivå som bolaget klarat 2018-2019. En konjunkturstabil affär med lite underliggande tillväxt kan i ett sådant scenario värderas ganska högt. Vi har använt EV/Ebita 13. I så fall är avkastningspotentialen klart godkänd.

Det finns klara nackdelar med aktien. Nyemissionsrisk, en huvudägare som egentligen vill sälja, dålig handel på börsen och total avsaknad av insiderköp kan nämnas. Men Handicare värderas som en osäker turn-around trots att verksamheten mest består av en riktigt kvalitativ och vinstrik rörelse. Vårt råd blir köp.