Gott betyg för Academedia

När Academedia gjorde sitt återintåg på börsen var det omöjligt att inte gilla upplägget. Riskkapitalbolaget EQT sålde en knapp fjärdedel av sitt innehav till kraftig rabatt och med tunga ankarinvesterare som uppbackare. Precis som väntat gick aktierna åt som smör i solsken och erbjudandet övertecknades mer än 40 gånger. Academedia-aktien har nu värderats upp på börsen och EQT ser ut att få mer av ett fullpris när resten av innehavet så småningom ska säljas.

Exakt när det kommer ske är svårt att säga, men att det kommer ske är glasklart. EQT V, alltså den fond som investerade i Academedia, startade 2006 och hälften av innehaven är redan avyttrade. I nuläget är EQT bundet av en lock up-period som gäller till och med 8 november. Därefter kan man tänka sig att resterande aktier säljs i kanske två eller tre placeringar riktade till institutioner och andra större ägare. Placeringar görs ofta med en liten rabatt vilket kan sätta lite press nedåt på aktien.

Tisdagens inlämningsuppgift från Academedia bestod av det nyligen avslutade räkenskapsårets bokslut för 2015/2016. Justerat för jämförelsestörande poster så var omsättningen under kvartalet upp 8 procent men rörelsemarginalen ned 0,8 procentenheter jämfört med samma kvartal förra året. Utvecklingen för helåret var liknande och totalt under året blev omsättningen 8,6 miljarder kronor och den justerade rörelsemarginalen 6,6 procent. Aktiemarknaden utdelade betyget väl godkänt och handlade upp aktien cirka 4 procent.

Det scenario som vi målade upp i Academedia inför börsnoteringen känns långt ifrån svåruppnåeligt. Då skissade vi, kanske något konservativt, på en omsättning 2017/2018 om knappt 10 miljarder kronor och en rörelsemarginal på 7 procent.

Faktum är att det inte är särskilt svårt att föreställa sig bättre siffror än så från Academedia. Som vi även lyfte fram vid förra analystillfället så har storleken på gymnasiekullarna nått sin botten. Att kullarna nu kommer öka lär inte ge något omedelbart vinstryck, men mätt i antalet elever är det ändå en motvind på ett par procent per år som vänder till en ungefär lika stor medvind. Dessutom går vuxenutbildningen bra och behovet av kurser som svenska för invandrare lär inte försvinna över en natt heller.

Kanske kan också det tidigare så förvärvstunga Academedia lyfta marginalerna något när bolaget nu har slagit av på expansionstakten och kan fokusera mer på lönsamhet.

Karaktären på Academedias kassaflöden är också förhållandevis trevliga. Det faktum att eleverna ofta stannar inom samma skola i flera år gör att intäkterna är förutsägbara och konjunkturstabila. Dessutom kräver verksamheten inte mycket operativt kapital då räntefria rörelseskulder täcker rörelsetillgångarna i bolaget.

Å andra sidan hänger den politiska utredningen om vinster i välfärden fortfarande som en våt filt över bolaget. Tänkbara regleringsförslag skulle kunna innebära utökade krav på rörelsen (som till exempel krav på viss lärartäthet, även om just det kanske är otänkbart när det råder extrem lärarbrist i landet) eller direkta regleringar mot vinst eller utdelning.

Vad utredningen kommer landa i vet inte vi, men vi tror att i den mån som vinstnivån faktiskt beror på riktiga skillnader i effektivitet så är det svårt att attackera den utan just direkta regleringar mot vinst eller utdelning. Och oavsett politisk läggning kan man fråga sig varför lönsamhet som beror på effektivitet skulle vara ett problem.

Första november redovisas utredningen och kanske blir vi lite klokare efter det. Mest troligt är dock att ett diffust hot kommer fortsätta hänga över Academedia men att inget konkret händer från en dag till en annan.

Att Academedia idag meddelar att utdelningen uteblir beror kanske delvis på denna debatt. Visserligen är Academedia rätt så skuldsatt men vi hade inte blivit förvånade om man hade delat ut en liten symbolisk summa för att känna av läget.

Jämför man Academedia med de andra välfärdsbolagen på börsen är Academedia marginellt billigare, vilket talar för aktien. Att verksamheten troligen går mot bättre tider är också något som talar för Academedia. Detsamma gäller vinsterna som oaktat den politiska risken vore att betrakta som ganska fina och kvalitativa. Det gör att vi behåller köprådet på aktien trots att potentialen i huvudscenariot är medioker. Däremot är det inte längre lika självklart att aktien ska finnas i Börsplus-portföljen.