Gasporox: På spåret

Många livsmedel, drycker och läkemedel är packade i skyddande atmosfär. Förpackningarna fylls med en gasblandning istället för luft vilket ökar produkternas hållbarhet. Lundabolaget Gasporox (14,40 kr) utvecklar och marknadsför sensorer och mätsystem för kvalitetskontroll av den här typen av förpackningar. Lösningen baseras på en laserteknologi.

Teknologin möjliggör oförstörande och kontinuerlig kontroll direkt på produktionslinjen. Det som kontrolleras är att förpackningen innehåller rätt gassammansättning och inte läcker. Kunderna är tillverkarna av produktionslinjer.

Sensorerna kan installeras i befintliga produktionslinjer eller i samband med att nya produktionslinjer sätts upp. Affärscaset bygger på bättre kvalitetskontroll och minskade kostnader i form av svinn och personal.

Grundteknologin används också i medicinteknikbolaget GPX Medical som Gasporox äger till 60 procent. GPX Medical utvecklar en diagnosmetod främst för gasmonitorering i lungor hos för tidigt födda barn.

Sommaren 2018 analyserade vi Gasporox. Analysen kan läsas här. Vi var positiva till aktien och även om utvecklingen sedan dess har varit svängig står aktien betydligt högre idag.

Börsplus syn på Gasporox

Trots betydande intäkter betraktar vi fortfarande Gasporox som en förhoppningsaktie, ett utvecklingsbolag med högtflygande planer. Analys av förhoppningsbolag kräver andra metoder än vanliga börsaktier (se faktaruta längst ner). Plus insikten att det vanligaste utfallet är att investerarna förlorar nästan hela insatsen.

1. Incitament nyckelpersoner

VD Lewander Xu äger drygt 2 procent av Gasporox. Ingen av de andra nyckelpersonerna äger speciellt mycket aktier privat. Det skickar inte de bästa signalerna.

Huvudägare är Norsk Elektro Optikk som äger cirka 30 procent av Gasporox. Å&R Carton äger cirka 6 procent av bolaget. Båda dessa är viktiga industriella partners förutom ägare.

Nyligen genomfördes en riktad emission på knappt 14 Mkr till Christer Fåhraeus bolag Fårö Capital och dess investeringsansvarige Emanuel Eriksson. Detta skedde genom två riktade emissioner till kurserna 10 respektive 12 kr. Aktien handlades runt 10 kr inför detta.

Fårö Capital blir därmed näst störste ägare med cirka 13 procent och Eriksson äger cirka 3 procent av Gasporox.

Bolaget har kapitalstarka ägare. Det är mycket positivt.

2. Track record nyckelpersoner

VD Märta Lewander Xu har lett Gasporox sedan 2015. Hon är teknisk fysiker i grunden. Styrelseordförande Tore Grimse är koncernchef för största ägaren Norsk Elektro Optikk. I styrelsen finns också Per Nyström som är VD för den andra huvudägaren Å&R Carton. Ny i styrelsen är Henrik Herlin som också återfinns inom Å&R Carton. Han har en lång karriär inom global försäljning mot livsmedelsindustrin. Tidigt i år anställdes en ny CFO.

3. Trovärdighet produkt och strategi

Gasporox är försiktiga med att beskriva exakt i siffror hur stor den adresserbara marknaden är. Det finns cirka 100 000 produktionslinjer som tillverkar förpackningar med skyddande atmosfär globalt. Marknaden växer mer än BNP.

Varje linje kan ha nytta av mer än en sensor från Gasporox. Priset på sensorerna varierar från 50 000 kr och uppåt. Gasporox har valt att jobba som OEM-leverantör vilket gör antalet kunder hanterbart även för ett litet bolag.

Sedan vi sist analyserade Gasporox har bland annat följande hänt:

• Bolaget har nått de mål som satts upp. Exempelvis att nå positivt resultat ett enskilt kvartal under 2019 vilket blev fallet under kvartal 3. Låt vara att det endast gällde moderbolaget, var med tunn marginal (ebit på +122 tkr) och inkluderade bidrag från Vinnova på 364 tkr som delvis inte avsåg aktiviteter i moderbolaget.
• Satsningen på läcktestning har fallit väl ut och är nu en standardprodukt i serieproduktion där ett avtal med en stor global förpackningsaktör har tecknats. Den första stora leveransen gick ut i september 2019.
• Bolaget har även satsat på en trågsensor för att mäta på trågförpackningar såsom kött och färdigmat som nu är under införsäljning hos flera intressenter.
• Gasporox har fortsatt förvaltat sin patentportfölj och har bland annat säkrat patent för förpackningstypen tråg. Patentportföljen uppfattar vi som stark sedan tidigare.
• Materialanalys är ett nytt område som Gasporox utvärderar.  Med Gasporox teknologi kan man mäta porositeten i till exempel läkemedel. Det är en kritisk parameter för utsöndringen av läkemedlet i kroppen. Bolaget levererade under 2018 ett system till en ledande läkemedelsaktör för vidare utvärdering. Under 2019 genomför Gasporox en förstudie för att analysera teknisk och marknadsmässig potential av metoden genom ett Vinnovafinansierat projekt som löper till juni 2020.

Justerat för GPX Medical omsatte Gasporox cirka 9,5 Mkr årets tre första kvartal. Rörelseresultatet blev cirka -3,1 Mkr. Omsättningen är i runda slängar en fördubbling jämfört med samma period föregående år. Rörelseresultatet förbättrades cirka 1,5 Mkr. Det går i rätt riktning.

Parallellt med Gasporox utvecklas dotterbolaget GPX Medical självständigt för att förvalta de medicintekniska applikationerna av grundteknologin. Ägarna Gasporox (60 %) och Norsk Elektro Optikk (40%) valde 2018 att finansiera de två nästkommande åren för GPX Medical genom aktieägartillskott med syfte att lägga grunden för att skapa ett långsiktigt och fristående bolag.

GPX Medical har tagit fram en produktprototyp NEOLA för lungmonitorering. NEOLA är tänkt att användas inom neonatologi för lungmonitorering på för tidigt födda barn. Prekliniska studier visar goda resultat och bolaget förbereder studier med NEOLA under nästa år. Under februari 2020 kommer bolaget att ställa ut på sin första kliniska konferens för neonatalspecialister i Paris.

Planerna för GPX Medical har således konkretiserats avsevärt. Nyligen presenterade VD Hanna Sjöström bolaget för investerare. Det får oss att tro på en avknoppning och notering kanske redan 2020.

Mellan åren 2020-2023 kommer bolaget att behöva kapital på i storleksordningen 50 Mkr. Pengarna går till CE-märkning och FDA-godkännande. Därefter kommer ytterligare cirka 60 Mkr behövas för marknadslansering.

GPX Medical har som målsättning att omsätta cirka 40 miljoner euro fem år efter lansering. Rörelseresultatet väntas landa på 20 miljoner euro. Tio år efter lansering är förhoppningen att omsättningen ligger på 200 miljoner euro och lönsamheten är ännu bättre.

4. Nödvändiga antaganden i optimistiskt scenario

Här är de saker som mer eller mindre måste inträffa för att Börsplus optimistiska scenario för bolaget ska kunna inträffa.

• Fortsatt försäljningstillväxt
• Avknoppning av GPX Medical

Vi räknar med fortsatt försäljningstillväxt och ser att Gasporox då kan vara lönsamt i slutet av nästa år. En avknoppning av GPX Medical renodlar Gasporox och skapar aktieägarvärde. Historiskt finns det många bra exempel på hur avknoppningar tydliggör värden och är till nytta för aktieägare.

Optimistiskt scenario

I vår förra analys uppskattade vi att Gasporox behöver omsätta cirka 20 Mkr för att nå break-even och att bolaget skulle nå dit 2020. Den tidsplanen ser lite för optimistisk ut men det är möjligt att bolaget når dit i slutet av nästa år.

På tre års sikt kan vi tänka oss att Gasporox omsätter cirka 50 Mkr och är lönsamt. En värdering på 5 gånger omsättningen skulle inte förvåna. Då är sannolikt också GPX Medical avknoppat.

Värdet av GPX Medical har blivit mer konkret nu när vi har en uppfattning om kapitalbehov och potential. En avknoppning och sannolik notering har också ryckt närmare. En grov gissning är att GPX Medical kan premoney-värderas till 40-80 Mkr vid en börsnotering. Det skulle innebära cirka 3-6 kronor per Gasporox-aktie.

Sammantaget ser vi fortsatt en bra uppsida i aktien.

Pessimistiskt scenario

Historien lär oss att små snabbväxande bolag kan stöta på många problem och hinder på vägen. Bolaget behöver närmre dubbla sin årsförsäljning (rullande 12 månader) för att nå break-even.

Det finns flera konkurrenter och teknologiutvecklingen är snabb. Hur spelplanen förändras är svårt att ha en uppfattning om.

Börsplus slutsats

Huvudscenariot för förhoppningsbolag är att det över tid slutar med en stor förlust för investerarna.

Gasporox har i stort utvecklats i linje med vårt optimistiska scenario sedan vi analyserade bolaget för ett år sedan. Planerna för GPX Medical och potentialen i teknologin har konkretiserats. Bolaget har också löst kapitalanskaffningen på ett bra vis genom den riktade emissionen till Fårö. Tack vare att en del av aktierna tecknades till 20 procents premie mot dagskurs kunde utspädningen begränsas.

Fortsätter bolaget längs denna utvecklingskurva har aktien förutsättningar att bli bra.

Aktien har dock gått mycket starkt efter besked om att Fåhraeus blir storägare så den som är intresserad kan fundera på om det möjligen blir bättre tillfällen framöver när euforin lagt sig en smula.

• Skribent (Peter Nilsson) äger aktier i bolaget. En förteckning över redaktionens aktieinnehav finns här.