Garo: Fallande bostadsmarknad leder till ökad spänning

Det finns mycket som lockar i Garo (178 kr). Det välskötta Gnosjöföretaget har ett starkt varumärke med egna produkter i en spännande nisch. Till det kan läggas en intressant position inom laddstolpar till elbilar som växer kraftigt.

Aktien har periodvis begåvats med värderingsmultiplar över 30 gånger vinsten (P/E). På vissa sätt visade morgonens bokslut från Garo varför det fortsatt är en intressant aktie att äga. Omsättningen fortsatte växa och rörelsemarginalen steg under fjärde kvartalet. 2018 blev totalt sett ett klart godkänt år även om tillväxten taktat ned.

Men det finns också områden med sämre tillväxtutsikter. Den starka bostadsmarknaden har varit en väsentlig drivkraft för tillväxt. Garos produkter är ju inblandade redan under byggtiden då byggplatsen förses med tillfällig el och belysning. De stora intäkterna kommer dock när nybyggda bostadshus ska utrustas med produkter som mätarskåp, kabelskåp, mediacentraler och styrsystem för el.

Bostäder har periodvis stått för bortåt hälften av Garos försäljning – där nyproduktion och ombyggnation är helt avgörande segment. Nu har trenden som bekant vänt till det sämre och antalet påbörjade bostäder väntas falla med drygt 20 procent i Sverige jämfört med toppen 2017. I bokslutet varnas det för successiv avmattning under 2019 när det minskade antalet byggstarter börjar märkas i form av lägre efterfrågan på Garos produkter.

Vi tror det innebär att 2019 blir något av ett mellanår för Garo med ingen eller ett fåtal procents tillväxt. Hur skulle det påverka den högt värderade aktien?

Det som väger upp är tillväxthoppet inom laddstolpar för elbilar. Tabellen ovan visar bland annat den stora skillnaden i värdering för de som inte har en sådan strukturell tillväxtkomponent jämfört med de som har det. Exempelvis Nibe (hållbara energilösningar), Beijer Ref (omställning mot miljövänliga kylsystem) och Fagerhult (omställning mot LED-belysning).

För att försvara värderingen gäller det alltså att Garos satsning på laddstolpar är på riktigt och inte någon välregisserad aktiemarknadsberättelse som Munters datahallssatsning, exempelvis.

Det mesta pekar dock på att det är här en riktigt intressant nisch och Garo har sedan börsnoteringen växt omsättningen från 46 Mkr (2015) till omkring 160 Mkr (2018). Under 2018 var tillväxten drygt 50 procent och produktområdet står nu för nästan en femtedel av koncernens omsättning.

Utvecklingen är i allt väsentligt fortfarande i sin linda. Antalet laddbara bilar (drygt 70 000) så väl som antalet laddpunkter (drygt 7 000) fortsätter växa kraftigt. Och i dagsläget går det alltså ungefär 10 laddbara bilar på varje laddpunkt.

En framtidsvision är att vi i Sverige skulle kunna ha 2,5 miljoner laddbara bilar redan år 2030. Då vore det inte orimligt om det då fanns säg 20 gånger fler laddpunkter än i dag. Laddstationer skiljer ju sig från bensinstationer på så sätt att det tar längre tid att ladda än att tanka samtidigt som infrastrukturen är mycket billigare. Det gör att publika laddstolpar kan sättas upp på platser som garage, parkeringsplatser och vid handelsplatser. Samt även privat i egna garage eller hos bostadsrättsföreningar. (Här finns en referenslista med bilder från några av Garos laddprojekt)

Det är förstås osäkert hur stor del av kakan som Garo tar men förutsättningarna är åtminstone goda. I vår prognos nedan räknar vi därför med intäktstapp mot bostadssektorn men fortsatt kraftig tillväxt inom laddstolpar.

Bilden blir att Garo värderas till ungefär 16 gånger innevarande års rörelseresultat (EV/Ebit). Det är en tillväxtvärdering som lämnar mycket litet utrymme för den typ av besvikelser som kan bli verklighet om byggkonjunkturen nu vänder för Garo.

Till det ska läggas Garo nu står utan ordinarie vd efter gårdagens besked att Carl-Johan Dalin får kicken med omedelbar verkan. Detta då styrelsen söker ”en annan typ av ledarskap” för att realisera potentialen inom nya snabbväxande produkter som laddstolpar.

Visserligen är det inte ovanligt att det krävs ett par ”försök” att hitta rätt när en gammal trogen trotjänare lämnar. I det här fallet avses Stefan Jonsson som chefade för Garo i drygt 20 år från 1996 till 2017. Han är en av bolagets större ägare och sitter nu som ordförande. Risken finns att turbulens i ledningsgruppen i kombination med svagare marknad kopplas ihop till ett narrativ där Garo kanske inte längre uppfattas som lika välskött. Där är vi inte än men skulle det inträffa finns stor fallhöjd i aktiens värdering.

Här och nu använder vi en generös multipel på 14 gånger rörelseresultatet (EV/Ebit). Det speglar att det strukturellt växande laddstolpssegmentet kommer fortsätta växa kraftigt och vara en betydligt större del av framtidens Garo än dagens. Ändå ser vi ingen vidare uppsida i aktien. Vi ställer oss neutrala till Garo.