Fyra stjärnor till Scandic

Scandic (33 kr) driver drygt 270 hotell med närmre 56 000 rum främst i Sverige, Norge, Finland och Danmark. Två tredjedelar av intäkterna kommer från rumsuthyrning medan resterande tredjedel främst utgörs av konferenstjänster och restaurangintäkter.

PandoxAnalys

Pandox: Rabatterad hotellfastighetsägare

Scandic äger inte själva hotellfastigheterna. Dessa hyrs i stället genom mångåriga hyresavtal av fastighetsägare som Pandox. I de allra flesta fall med omsättningsbaserade hyror där hyreskostnaden varierar med hotellets intäkter.

Scandic drabbades hårt under pandemin men har genomgått en i det närmaste full återhämtning. Bolaget presterade ett starkt 2022 där många nyckeltal nu är tillbaka på 2019 års nivåer.

Fullbordad återhämtning

2022 startade svagt med ett rejält pandemipåverkat första kvartal och förlust på en halv miljard kronor. Men efter att restriktionerna hävdes i februari förbättrades bokningsläget snabbt. Privatresandet utvecklades starkt under året men även företagssegmentet har återhämtat sig förvånansvärt väl.

Däremot är det interkontinentala resandet fortfarande på en klart lägre nivå, vilket också är huvudsaklig anledning till att beläggningsgraden ligger ett par procentenheter under 2019 års nivå. Det kompenseras dock nästan helt av att rumspriserna är runt 10% högre. Totalt landade intäkterna på 19,2 miljarder vilket är strax över 2019-siffran.

Engångsposter lyfte rörelseresultatet för 2022 med totalt 433 Mkr. Den handlar främst om statliga stöd och intäkter avseende boende för flyktingar från Ukraina. Utöver detta tillkommer 88 Mkr i hyresrabatter enligt den överenskommelse som bolaget slöt med hyresvärdarna under pandemin. Drar man bort allt detta hade rörelsemarginalen varit 5,3% i stället för 8,0%. Merparten av dessa extraintäkter och rabatter är borta när vi nu gått in i 2023.

Bantad balansräkning

Det vore knappast konstigt om efterfrågan mattas av framöver givet sämre ekonomi i hushållssektorn och svagare konjunktur som påverkar företagen. Om eller när det sker är det åtminstone positivt att Scandic möter detta med en redan nedbantad organisation och slimmat rörelsekapital.

Samtidigt måste man ha med sig att Scandic sannolikt är underinvesterat i dagsläget. Vi noterar exempelvis att man åren strax före pandemin renoverade hotell för runt 700 Mkr årligen. 2021 var denna siffra nere på 46 Mkr. Slitaget var kanske inte överdrivet stort under pandemin men totalt under 2020-2022 har bolaget nog samlat på sig en renoveringsskuld på bortåt 1 miljard kronor eller så.

Tillsammans med uppskjutna betalningar och andra kassaflödesåtgärder bedömer vi det totala investerings- och rörelsekapitalbehovet till omkring 10% av omsättningen, eller runt 2 miljarder kronor. Detta räknar vi med att bolaget kommer behöva täppa till under kommande år vilket då kommer äta upp en majoritet av det kassaflöde som verksamheten annars hade genererat.

Konvertibellånet en risk

Hur balansräkningen kommer se ut hänger mycket på vad som händer med den konvertibel som Scandic gav ut under krisen. Vid bokslutet uppgick nettoskulden till 1,4 miljarder och konvertibellånet till ytterligare 1,5 miljarder.

När konvertibellånet förfaller i oktober 2024 är det 1,8 miljarder kronor som eventuellt ska betalas tillbaka. Att sätta bolaget i en sits där man har möjlighet att betala tillbaka lånet måste vara en huvudprioritet. Med det sagt finns förstås en chans att lånet konverteras till aktier om aktien står över konverteringskursen 43,36 kronor, men den saken ligger inte helt i bolagets kontroll.

Vid årsskiftet var den totala tillgängliga likviditeten 2,8 miljarder. Vårt huvudscenario är att bolaget klarar av konvertibelförfallet man vi kan konstatera att det är en balansräkning som inte tål tunga motgångar i närtid.

Tillväxt på agendan

Ledningen och VD Jens Mathiesen har ändå börjat öppna för ett lite mer expansivt Scandic. Senaste åren har bolaget inte startat fler nya hotell än nödvändigt. Många nya lanseringar har också skjutits på framtiden, bland annat in i 2022 som därför ändå slutade med totalt tio nya hotell. En ganska hög siffra.

Nu finns totalt sex nya hotell och tre nedstängningar i bolagets kommunicerade plan. Det beräknas ge ett nettotillskott på 1 574 rum vilket i förhållande till bolagets knappa 56 000 rum innebär en tillväxt med cirka 3%.

Ett nytt koncept är också på gång, Scandic Go. Det är ett inträde i ekonomisegmentet där man skalat bort fullservicerestauranger, gym och mötesfaciliteter för att i stället satsa på ett mer avskalat hotellkoncept i citynära lägen. Första lansering är planerad till hösten men mer detaljer kommer innan sommaren.

Afv:s huvudscenario för Scandic

Här följer våra tankar kring ett huvudscenario för Scandic kommande år.

• Tillväxt. Årets första kvartal kommer bli klart mycket bättre än fjolårets vilket borde lyfta omsättningen med åtminstone 1,5 miljard. Samtidigt återstår att se hur väl man lyckas kompensera kostnadsinflationen med höjda priser i ett läge där efterfrågan riskerar vika. Bolaget ser än så länge ingen avmattning i bokningarna men för helåret gissar vi att beläggningsgrad och pris tillsammans sänker omsättningen med 7%. Lägger man ihop dessa två effekter slutar ändå året med 4% tillväxt.
• Lönsamhet. Å ena sidan borde första kvartalet bli ett par hundra miljoner kronor bättre i år jämfört med i fjol. Å andra sidan fanns stora engångsposter som gynnade siffrorna för 2022 men är nästan helt borta 2023. Vi tror också Scandic har en del kostnadsökningar framför sig då de stora posterna för personal och hyror inte stigit särskilt mycket än, men lär göra det under 2023. Vi räknar med att rörelsemarginalen faller från 8,0% till 5,5%. Hämtar man inspiration från åren före pandemin verkar rörelsemarginaler runt 6,0% vara en långsiktigt hållbar nivå vilket är det vi räknar med här.
• Värdering. Aktien har historiskt värderats mellan 10 och 14 gånger rörelseresultatet (EV/Ebit). Vi använder här 10 gånger (motsvarande ungefär P/E 13) och ser då drygt 60% uppsida i aktien på några års sikt. Då har vi antagit att det utestående konvertibellånet konverteras 2024 vilket skulle innebära att skuldsättningen minskar med 1,8 miljarder medan antal aktier ökar med 41,5 miljoner eller cirka 22%.

Slutsats

Den stora risken är att Scandic det kommande året blir klämda mellan stigande kostnader och fallande efterfrågan. Och att det i förlängningen leder till svårigheter att återbetala konvertibellånet. Det är förvisso positivt att konvertibeln till stor del tecknats av Scandics större ägare men en nyemission kan ändå inte kan uteslutas i ett sådant läge. Ungefär 9% av aktierna är blankade i bolaget.

Å andra sidan har insiders köpt aktier för drygt 6 Mkr sedan våren 2022 och framåt. Vi ser också positivt på att Eiendomsspar köpt in sig under fjolåret och nu är tredje största ägare. De är huvudägare i hotellfastighetsbolaget Pandox och har därför god förståelse för branschen och relationen mellan Scandic och dess hyresvärdar.

Med pandemin och reserestriktioner bakom oss tror vi fortsatt många kommer prioritera resor högre än andra nöjen. Vi räknar ändå ganska försiktigt kring framtiden och använder en låg värderingsmultipel men ser trots det stor uppsida i aktien. I ett läge där Scandic fortsätter stärka balansräkningen borde aktien förtjäna en högre värdering. Vårt råd blir köp även om risknivån är av det lite högre slaget.