Från fynd till fullvärderad

Beijer Alma (129 kr) är en industrikoncern som består av tre huvudsakliga dotterbolag: Lesjöfors (tillverkar fjädrar), Habia Cable (tillverkar kablar) och Beijer Tech (teknikhandel).

Koncernen har en stor del av sin försäljning mot industrin i allmänhet och fordonsindustrin i synnerhet. Bolaget har drabbats i sviterna av covid-19 och omsättningen väntas falla omkring 10% i år även om rörelsemarginalen alltjämt är på en hälsosam nivå.

Vi plockade upp aktien efter raset i våras och äger den i Afv-portföljen. Kvalitetsbolag med tillfälliga och hanterbara utmaningar tenderar vara bra aktier att äga.

Beijer Alma redovisade nyligen resultatet för andra kvartalet. Omsättningen backade med 23% och orderingången ungefär lika mycket.

Rörelsemarginalen föll från 13,0% i fjol till 8,2%. Då ska det dock nämnas att omstruktureringskostnader stod för drygt två procentenheter av marginaltappet samtidigt som statliga stöd lyfte den med nästan fyra procentenheter. Justerat för bägge dessa effekter hade rörelsemarginalen varit 6,6%.

Samtliga dotterbolag tappade rejält. Inom Lesjöfors som normalt sett står för omkring 80% av koncernens rörelseresultat föll omsättningen med 25% och resultatet halverades nästan.

Värst var tappet inom chassifjädrar vilket förvånar något. Chassifjädrar tillverkas för fordonseftermarknaden så efterfrågan borde vara relativt stabilt. Men det som drabbade försäljningen var att verkstäder i stora delar av Europa stängde ner verksamheten helt. Allteftersom samhället öppnats upp igen ska försäljningen mot kvartalets slut ha återhämtat sig till föregående års nivå. Det är mycket positivt.

Försäljningen av industrifjädrar minskade inte lika kraftigt men har inte heller återhämtat sig lika snabbt. Särskilt har efterfrågan minskat inom fordonsindustrin där Lesjöfors bland annat tillverkar mindre fjädrar och banddetaljer till både nya personbilar och lastvagnar. Till exempel väntas Volvo och Traton tappa över 20% av omsättningen i år medan många personbilstillverkare spås tappa 15-20%. I bägge fall väntas återhämtning till 2019 års nivå dröja bortåt 2022-2024.

Även inom Beijer Tech var det framför allt fordonsindustrin och även oljeindustrin som stod för tappet. Organiskt föll omsättningen med 26% och rörelseresultatet mer än halverades.

Beijer Tech kan beskrivas som ett litet mini-Indutrade med knappa tjugotalet verksamheter inom flödesteknik och industriprodukter. Omsättningen är drygt 1 miljard men marginalerna ganska svajiga kring 6-7% när det går som bäst.

Den här sortens tillgångar med serieförvärvande strategi kan värderas mycket högt. För tillfället värderas Indutrade och Addtech till exempel klart norr om 20 gånger rörelseresultatet. Beijer Tech är dock lite för litet och lite för svajigt för att någon sådan prislapp ska kunna motiveras.

Inom Habia Cable föll omsättningen med 22% och resultatet backade med 60%. Här beror försäljningstappet inte primärt på covid-19 utan snarare på extraordinärt stora leveranser av kabel i fjol under Q2 och Q3.

Här har bolaget tagit beslut om en omstrukturering vid fabrikerna i Sverige och Kina. Det innebär uppsägning av närmre 70 anställda vilket motsvarar ungefär 10% av Habia Cables personalstyrka. Grundproblemet är överkapacitet för tillverkning av vissa kabeltyper. Man ska alltså inte räkna med någon återgång till fjolårets nivå i brådrasket.

Mycket av den uppvärdering vi såg framför oss när vi köpte aktien för några månader sedan har redan materialiserats. Aktien har stigit 42% sedan vårt köpråd i slutet av april.

Man måste nu blicka mot ett mer optimistiskt scenario för att se fortsatt potential. Tänker man då 2022 som ett nytt toppår med en stark marginal på 14% och en historiskt hög värdering på 16 gånger rörelseresultatet (EV/Ebit) så finns ytterligare knappa 50% uppsida i aktien.

Förvärv är något som kan hjälpa på traven. Beijer Alma brukar hinna med ett par köp varje år som bidrar med några procents extra tillväxt. Under Q1 förvärvades exempelvis Metrol Springs (omsätter 80 Mkr) och P A Ventiler (omsätter 27 Mkr) och i juli köptes INU-gruppen (omsätter 110 Mkr).

För 2020 bör skuldsättningen hamna kring 1 gånger rörelseresultatet så förvärvsutrymme finns åtminstone. Det är dock inte alltid man uppger prislappen så det är svårt att veta exakt vilket multipelarbitrage som är i spel.

Det finns risker på kort sikt gällande utfasningen av statliga stöd och den allmänna återhämtningen framöver. Förmodligen är det ändå rätt att hålla blicken högt mot ett mer normalt 2021 och 2022. Även så har vi dock svårt att se tillräcklig uppsida i vårt huvudscenario.

Vi väljer därför att sänka rådet till neutral och säljer även aktien ur Afv-portföljen.