Fortsätt sälja Fingerprint

Den som köper Fingerprint nu måste ställa sig tre frågor:

1. Det osar katt om bolag med oseriös huvudägare, en oseriös hantering av insynsägande och svepande löften om framtiden.

Är det rök utan eld?

1. Marknadsekonomi är världshistoriens bästa system för att pressa ner priser och kostnader och driva fram nya konkurrenter varhelst det verkar finnas stora vinster.

Är Fingerprints produkter immuna mot marknadsekonomins grundfunktion?

1. Fingerprint har lyckats få en dominerande ställning inom smartphones från andra än Apple och Samsung. Nu siktar bolaget på att lyckas med något motsvarande inom smarta kort eller andra mer fragmenterade tillämpningar av fingeravtryckssensorer.

Kommer Fingerprint göra succé även på marknaden för smarta kort?

Jakande svar på alla tre frågor ger ett fortsatt köpläge. Ett klart nej på någon av frågorna ger ungefär vårt pessimistiska scenario där aktien ledigt kan halveras ett par gånger.

På börsen ska man alltid förhålla sig skeptisk men i fallet Fingerprint bör man nästan vara lite paranoid.

• Huvudägaren och förre vd Johan Carlström är trots allt åtalad för grovt insiderbrott.
• Så gott som hela nuvarande ledningsgruppen gömmer sitt aktieägande via det lagliga men för insynspersoner förkastliga kryphålet kapitalförsäkringar.
• Den lilla andel aktier och optioner som insiders inte mörkar tyder på att det skett omfattande försäljningar senaste kvartalet.
• Om en månad kan vd Jörgen Lantto casha in cirka 500 miljoner kronor när hans 1,3 miljoner teckningsoptioner kan omvandlas till aktier.
• Det finns inslag av “too good to be true” i bolagets prognoser för framtiden. Mer om det senare.

Fingerprints fjärdekvartal var hur som helst väsentligt bättre än vad SvD räknade med men aktien har ändå rasat med 25 procent sedan SvD:s säljråd för två månader sedan.

Tillväxten var bättre, bruttomarginalen fortsatte stiga och rörelsemarginalen för andra halvåret landade på 37 procent. Det lovar nu Fingerprint att överträffa för 2016 med en årsomsättning som efter uppjusterad prognos väntas landa på 7–8,5 miljarder kronor. Mitt i intervallet och med 38 procents rörelsemarginal tyder det på en bruttomarginal på cirka 45 procent. Det innebär att Fingerprint bara kommer ha egna omkostnader på i storleksordningen 7 procent av omsättningen.

I samband med bokslutet pratar bolaget upp förväntningarna på framtiden ytterligare. Det är inte första gången en vd är extra positiv inför optionslösen.

Varför är det då så omöjligt för Fingerprint att långsiktigt behålla dagens lönsamhet?

Elektronikunderleverantörer brukar aldrig långsiktigt kunna ha marginaler i närheten av Fingerprints. Det är än mer uppenbart om man tittar på Fingerprints affärsmodell.

De egna omkostnaderna är som sagt bara 7 procent av omsättningen. Resten av pengarna går antingen till vinst eller till de kontraktstillverkare som tillverkare sensorerna. Med tanke på hur oerhört avancerad och konkurrensutsatt den kinesiska elektronikproduktionen är så kan vi utgå från att tillverkningen i sig inte är speciellt särskiljande.

Utvecklingskostnaderna blir 2016 gissningsvis cirka 200 miljoner kronor. Det motsvarar ungefär 2,5 procent av årsomsättningen som alltså i sin tur ska generera en vinst på över 37 procent. Det går inte att utvärdera eller jämföra FoU på enskilda år. Men på lång sikt är det osannolikt att ett bolag som säljer en insatsvara som köps in från kontraktstillverkare ska ha vinster som ligger 15 gånger högre än kostnaden för bolagets huvudsakliga värdeskapande aktivitet, FoU i Fingerprints fall.

Alla med lite fördjupad erfarenhet av företagande och affärsmannaskap inser det långsiktigt orimliga i dessa storheter.

I vårt huvudscenario fram till 2018 så skissar vi på att Fingerprint fortsätter växa även efter 2016 tack vara smarta kort och annat som kompenserar för prispress och mättnad inom smartphones. Vi utgår dock från att bruttomarginalen viker nedåt för att 2018 landa på gissningsvis 35 procent. De egna kostnaderna bör öka som andel så att rörelsemarginalen sjunker något snabbare. I vårt huvudscenario så tror vi inte det blir någon vinsttillväxt för Fingerprint efter 2016.

Ett annat bolag inom smartphones med urstark position och skyhög men stagnerad vinstnivå är Apple. Apple värderas till ungefär 6 gånger rörelseresultatet. Om vi värderar Fingerprint dubbelt så högt i en liknande situation så blir börskursen om ett par år cirka 550–600 kronor. En mycket blygsam uppsida med tanke på risken.