Fortfarande spelbar?

Kindred (61,50 kr) är den största svenska noterade speloperatören med ett årligt spelöverskott – i dagligt tal omsättning på cirka 11 miljarder kronor och ungefär 1,3 miljoner aktiva kunder.

Kasino står för knappt halva spelöverskottet och sportspel för den andra halvan. Bingo och övriga spel samt poker utgör tillsammans resterande 5 procent. Det mest kända varumärket är förmodligen Unibet.

Idag presenterar Kindred preliminära siffror för årets andra kvartal. Aktien är i skrivande stund upp 7 procent på beskedet. Spelöverskottet i Q2 steg med knappt 4 procent räknat i Kindreds redovisningsvaluta pund. Det var 15 procent bättre än snittprognosen från Factset. I första kvartalet steg spelöverskottet med 11 procent jämfört med föregående år jämförelsevis.

Inställda idrottsevenemang till följd av viruskrisen har påverkat intäkterna under andra kvartalet negativt. Kindred har dock kompenserat tappet genom god tillväxt från andra produkter som till exempel bolagets Racing-plattform och andra evenemang på eSport. Kindred har sannolikt även gynnats av att många landbaserade nätspelsbutiker och kasinon har varit stängda under andra kvartalet.

Rörelseresultatet före avskrivningar som Kindred själva lyfter fram väntas uppgå till 48-53 miljoner pund visavi 30,4 miljoner pund ifjol. Detta var väsentligt bättre än analytikernas prognos på 27,4 miljoner pund.

Resultatökningen drevs främst av lägre kostnadsnivå och specifikt inom marknadsföring. Fler och fler sportevenemang har dragit i gång. Bland annat de europeiska fotbollsligorna samt Allsvenskan, som Kindred för övrigt är huvudsponsor till. I takt med en ökad aktivitetsnivå väntar sig Kindred att marknadsföringskostnaderna når mer normala nivåer igen. Vilket implicit innebär att marknadsföringskostnaderna återigen uppgår till drygt 20 procent av spelöverskottet.

Även spelskatten, alltså de lokalt reglerade skatterna som Kindred betalar, låg betydligt under nivån i första kvartalet. En anledning är inställda sportevenemang i Frankrike där skatten på spelöverskottet är hela 55 procent.

Antalet aktiva kunder uppgick till 1,3 miljoner under kvartalet. Det är en minskning med 11 procent mot fjolåret. Försämringen var väntad då de flesta “nöjesspelare” oftast spelar på just sportevenemang.

Ifjol härrörde 59 procents av Kindred intäkter från lokalt reglerade marknader. Betsson har uppskattningsvis bara 35 procent reglerade intäkter. LeoVegas har drygt 50 procent jämförelsevis. Hög andel reglerade intäkter är ofta positivt. Då vet speloperatörerna vilka spelregler som gäller.

Däremot är det ett flertal länder som höjt spelskatten även på reglerade marknader. Danmark är ett sådant exempel. Där kommer skatten höjas till 28 procent från och med januari nästa år. För närvarande är skatten 20 procent i vårt grannland. Kanske följer fler länder efter och höjer skatterna på sikt. Det är i vart fall en risk. Kommande år väntas den Nederländska marknaden att regleras.

I Sverige införde den svenska regeringen från och med den 2 juli fram till årsskiftet en insättninggräns på 5000 kronor hos nätkasinon. Speltiden begränsas och bonuserbjudande får högst uppgå till 100 kronor. Kanske ett sätt för att samla billiga politiska poäng. Å andra sidan finns risken att många spelare istället väljer olicensierade nätkasinon där det inte finns några kontrollmekanismer på samma sätt. Det är i så fall illa.

En stor möjlighet är omregleringen som sker i USA. Där Kindred är verksamma i New Jersey, Pennsylvania, Indiana och Iowa. Viruskrisen har snabbat på flyttningen från traditionella landbaserade kasinon till nätspel. Många speloperatörer och leverantörer har således påverkas positivt av att spelet på nätet ökar. Se diagrammet här intill.

Marknaden för spel på nätet spås av branschbedömare att växa cirka 7-8 procent per år. Kanske kommer tillväxttakten bli ännu högre kommande år. 2021 kommer bli ett stort sportår då både Europamästerskapen i fotboll och OS kommer arrangeras. Året därpå arrangeras VM i fotboll.

Vi skissar på att Kindred växer intäkterna med cirka 10 procent kommande år. Marginalmässigt tänker vi oss en rörelsemarginal på 9 procent ett par år ut. Det är i nivå med vad analytikerkonsensus tror på. Kindred har en skalbar affärsmodell. Å andra sidan kommer ökade spelskatter i takt med ännu högre andel reglerade intäkter att belasta negativt. På kort sikt fortsätter ledningen i Kindred att arbeta med ett antal effektiviseringsinitiativ.

Spelsektorn har gått starkt sedan börsen bottnade i slutet på mars. Bland vinnarna finns livekasinoleverantören Evolution Gaming. Även Kambi som tillhandahåller sportboken åt Kindred har utvecklats starkt. Operatörerna, som värderas betydligt lägre, har också bjudit på fina kursuppgångar. Både Betsson och Leovegas har en betydligt högre andel kasino, (75 respektive 90 procent). Ur det perspektivet har Kindred varit en relativ förlorare med desto större andel sportspel.

Använder vi en multipel på 13 gånger rörelsevinsten finns en uppsida på knappt 30 procent på radarn i vårt huvudscenario. Skulle tillväxten ta fart rejält i USA finns stor kurspotential (optimistiskt scenario). Risken är tuffare regleringar med högre spelskatter vilket slår mot lönsamheten. Risken att EM skjuts upp till år 2022 kan heller inte helt uteslutas (pessimistiskt scenario).

Andra kvartalet var betydligt bättre än förväntningarna. Även om effekten tycks vara temporär så är det ändå ett styrketecken att Kindred kan växa spelöverskottet trots många uppskjutna och inställda sportevenemang. Givet att 2021 ser ut att bli ett rikligt sportår så kan Kindred säkerligen bli en relativ vinnare i spelsektorn kommande år. Bolaget ser även ut att ha en intressant position för att ta vara på tillväxtmöjligheterna i USA.

Aktien har gått starkt och är upp 40 procent sedan vårt köpråd i slutet på april. Den som inte räds regulatoriska risker och att EM och OS försenas ytterligare har inga särskilda skäl till att sälja. Verksamheten är dessutom i hög grad konjunkturoberoende. Vi behåller köprådet och tror att oddsen för ytterligare uppgång är goda.