Formpipe: 2020 kan bli skördeåret

Formpipe (19,20 kr) är ett mjukvarubolag som utvecklar och säljer system för ECM (Enterprise Content Management). Enkelt uttryckt programvara för strukturera och arkivera information för offentlig sektor och större företag.

Formpipe säljer bland annat system för diarieföring och arkivering av digitala (offentliga) handlingar. Bolaget är dominerande i sina nischer både i Sverige och i Danmark.

Huvudkontoret ligger i Stockholm och bolaget har varit noterat sedan 2005. Formpipe har 225 anställda.

Produktfloran innefattar en rad olika mjukvaror. De intäktsmässigt viktigaste är ärendehanteringssystem för offentlig sektor i Sverige och Danmark. Dit tillhör, som vi förstår, produkterna Acadre, W3D3 och Platina. Formpipes produkter används för att lagra, distribuera, automatisera, arkivera och hantera information. Både gällande skannade dokument, e-post, rapporter och journaler. Marknaden för sådana produkter spås växa med drygt 8 procent fram till 2022 enligt branschbedömare.

Som i många andra mjukvarubolag nuförtiden så sker en övergång från traditionella licensintäkter (engångsbetalning) till återkommande SaaS-intäkter (Software as a service). I diagrammet nedan finns en illustration över Formpipes olika intäktstyper och hur det utvecklats de senaste kvartalen.

Basen i bolaget är de återkommande support- och underhållsintäkterna samt bolagets SaaS-intäkter. I början av 2017 stod dessa för cirka 46 procent av omsättningen medan motsvarande siffra i slutet på tredje kvartalet 2019 var 60 procent (se den lila linjen).

De traditionella licensintäkterna är således en minskande andel. Likaså leveransintäkterna som i princip kan ses som en form av konsultintäkter. Detta är i helt i linje med bolagets strategi och förväntan.

Första nio månaderna 2019 minskade bolagets totala omsättning med 2 procent till 291 Mkr. Support och underhåll växte 5 procent medan SaaS-intäkterna steg 50 procent (dock från betydligt lägre nivå). Både licens- och leveransintäkterna sjönk som sagt planenligt. Marginalmässigt landande rörelsemarginalen på 11,1 procent (12,5). Minskningen beror på förändrad produktmix och högre avskrivningar.

Ser vi till utvecklingen under det tredje kvartalet var tillväxttakten i SaaS-intäkterna dock lägre än tidigare. Jämfört med andra kvartalet 2019 ökade koncernens återkommande intäkter med 2,3 procent. Ledningen ser fortsatt en hög efterfrågan och aktivitet i marknaden för privat sektor. Privata kunder står för cirka 30 procent av intäkterna i dagsläget och på sikt så bedömer vi att det är här den största tillväxtpotentialen finns.

Från en tid innan riksdagsvalet i Sverige ifjol fram till första kvartalet 2019 uppger Formpipe att det var låg aktivitet avseende upphandlingar inom offentlig sektor. Kanske inte så konstigt med tanke på att det tog lång tid innan en regering bildades. Mönstret var även liknande efter valet 2014. Ledningen i Formpipe ser nu att aktiviteten på marknaden ökat igen och att en större mängd upphandlingar är ute för både dokument- och ärendehantering och e-arkiv.

Formpipe lyfter bland annat fram ett ramavtal för e-arkiv som tjänst som bolaget vunnit för tolv svenska högskolor. Avtalsvärde är 7 Mkr över 4 år.

Sedan 1 januari 2019 har Formpipe en ny affärsområdesfördelning. Nämligen Svensk offentlig sektor, Dansk offentlig sektor samt Privat sektor. I diagrammet nedan finns en illustration över utveckling på affärsområdesnivå.

Formpipe redovisar enbart resultatet på Ebitda-nivå för affärsområdena. Som synes är marginalbilden högst för offentlig sektorn i Sverige. Att marginalen för motsvarande segment i Danmark är lägre beror på en mer ogynnsam produktmix med ett betydligt högre inslag av konsultintäkter för affärsområdet.

Framöver skissar vi på en tillväxttakt på cirka 5 procent drivet av en solid tillväxt från de återkommande intäkterna och högre tillväxt för privat sektor. Formpipe har ett samarbete med Microsoft då bolagets molntjänst Lasernet säljs via marknadsplatserna Microsoft Azure Marketplace och Microsoft AppSource.

I takt med att de återkommande mjukvaruintäkterna utgör en allt större del av den totala omsättningen räknar vi med att marginalen successivt stärks. I slutet på prognoshorisonten räknar vi med en marginal på drygt 15 procent. En multipel på 18 gånger rörelseresultatet ger en uppsida på cirka 30 procent.

Nedan visas hur några liknande mjukvarubolag värderas. Sektorstjärnan Fortnox växer väsentligt snabbare och uppvisar en stark marginalbild. Här är värderingen som bekant hög. Exklusive Fortnox värderas nedan nämnda bolag till i snitt 20 gånger rörelsevinsten (EV/EBIT) på 2020E. Vitec och Addnode är två bolag som i princip kan ses som serieförvärvare av mjukvaror och de värderas båda högre än Formpipe. Vi bedömer att Formpipe har en solid finansiell ställning och möjligheter för förvärv finns även om bolaget hitintills inte vara superaktiva på förvärvsfronten.

Insynsägandet i bolaget är ganska bra. VD Christian Sundin äger aktier för drygt 20 Mkr motsvarande 2 procent av kapitalet i bolaget. Det är bra. Totalt sett äger insiders drygt 6 procent av aktierna. Dessutom är fondägandet i bolaget är relativt högt.

Börsplus slutsats

Återkommande intäkter står högt upp på agendan hos många investerare. Formpipe har en stark marknadsposition inom de nischer som man är verksam inom. Förutsättningarna för en stabil försäljning- och resultattillväxt finns under kommande år. Risken är dock att resultattillväxten blir klen i Q4 2019. Så tills vidare blir rådet neutral men Formpipe är en aktie värd att hålla under bevakning.