FM Mattsson: Blandade utsikter

FM Mattsson (51 kr) är en av norra Europas största tillverkare av blandare – eller vattenkranar i dagligt tal – samt andra tillhörande produkter för främst kök och badrum.

I varumärkesportföljen finns de svenska rörmokarfavoriterna FM Mattsson och Mora samt den danska motsvarigheten Damixa. Förvärv har breddat verksamheten ytterligare med bolagen Hotbath (blandare i Benelux), Aqualla (badrumsprodukter i Nordirland och Irland) samt Adamsez (badkar i Storbritannien och Irland).

Kapitalmässigt största ägare med 14,7% av aktierna är investmentbolaget Svolder. Röstmässigt starkast med 11,7% är dock Tibia Konsult som grundades av Sten K Johnson (1945-2013) som byggde upp industrikoncernen Midway. Tibia Konsult är än idag huvudägare i Midway och styrs av Johnsons söner Anders och Kristian Bergstrand.

LK Finans har 11,4% av rösterna och är del av en koncern som tillverkar produkter och lösningar för VVS-branschen. LK Finans VD Lars Erik Blom sitter i FM Mattssons styrelse sedan 2013.

Överraskande starkt 2023

FM MattssonAnalys

Det läcker i FM Mattsson

Vi har sedan sommaren 2021 haft säljråd på aktien vilket varit någorlunda framgångsrikt då renoveringslustan under coronapandemin slocknat i spåren av stigande räntor och hög inflation. Under stora delar av 2021 och 2022 handlades aktien kring 70-90 kronor. Idag står den runt 50 kronor.

Bolaget har under en tid stått förberett för svårare tider. I början av 2023 inleddes ett kostnadsprogram där bemanningen vid bolagets huvudkontor och produktionsanläggning i Mora minskades med 35 personer.

Det stora tapp som vi befarat har dock än så länge uteblivit. Vi har visserligen sett ett par svajiga kvartal som Q4 22 (-11% organiskt) och Q2 23 (-12% organiskt). Men däremellan har lite starkare siffror presenterats och för 2023 ser tillväxten ut att landa på plus 2% för helåret med en Ebita-marginal som är runt 2 procentenheter sämre än i fjol – men ändå klart godkänd kring 12,5%.

Det är bättre än vi hade tippat. En delförklaring är att bolaget med sin svenska tillverkning gynnats av den svagare svenska kronan, i jämförelse med andra konkurrenter som inte har sin produktion här.

Nyproduktionen rasar

Samtidigt ska man ha med sig att det förväntade tappet på marknaden mot nyproduktion av bostäder ännu inte slagit till med full kraft. Kök och badrum installeras relativt sent i byggprocessen och även om antal byggstarter kollapsat så väntas 2023 bli ett rekordår i termer av antal färdigställda bostäder, drygt 60 000 st.

Det stora raset kommer under 2024 då antal färdigställda bostäder väntas falla till under 40 000 bostäder. Den siffran minskar sedan ytterligare in i 2025 då prognosen ligger kring 25 000 bostäder. Trenden med svagare nyproduktion finns på flera av bolagets marknader och vår tro är att det kommer ge fortsatt motvind kommande år. I Norden står dock den mer stabila renoveringsmarknaden för omkring 80% av omsättningen.

Lagret börjar minska

FM Mattsson har under ett par kvartal pekat ut de höga lagernivåerna som ett prioriterat förbättringsområde. Fram till 2021 uppgick varulagret till strax över 20% av årsomsättningen. Den siffran toppade i förra kvartalet (Q2) på knappt 34% vilket är alarmerande högt.

Under det tredje kvartalet sjönk varulagret något till 578 Mkr eller cirka 30% av årsomsättningen. Vi tolkar det delvis som en effekt av att produktionstakten är något lägre vid fabriken i Mora under det tredje semesterpåverkade kvartalet.

Det finns alltså fortsatt mer att göra och gissningsvis är lagret åtminstone 100-150 Mkr för stort i nuläget. Många av produkterna bör dock ha lång livslängd och balansräkningen i övrigt är inget stort problem. Nettoskulden på 208 Mkr (varav knappt 90 Mkr utgör leasing) motsvarar mindre än ett års rörelseresultat för bolaget.

Afv:s huvudscenario

• Tillväxt. FM Mattsson är ingen snabbväxare utan den stora frågan är snarare ifall vi kommer få något större ras i efterfrågan eller inte. Vi är fortsatt lite oroade för det men räknar i vårt huvudscenario med att trögare marknad och fallande nyproduktion leder till ett milt omsättningstapp på 4% under 2024. Andra segment, som renoveringar av kommersiella lokaler, kan i bästa fall stödja efterfrågan något.
• Lönsamhet. Bolaget ser ut tjäna omkring 12,5% Ebita under 2023 och vi tror den siffran ska ned ytterligare något, till 12% räknar vi med. Det kan nämnas att bolagets finansiella mål är 15%. Å andra sidan har FM Mattsson en lång historik av att ha tjänat runt 8% under 2015-2019. Vi tror dock vissa förvärv höjt lönsamheten permanent något hack sedan dess.
• Värdering. Resultatet blir att aktien värdering omkring 10 gånger rörelseresultatet (EV/Ebita). Det ser vi som en ganska rimlig värdering och använder vi den siffran i vår värdering blir uppsidan drygt 25% på två till tre års sikt.

Slutsats

Vi har en längre tid haft säljråd på FM Mattsson men bolaget har än så länge överraskat positivt. Vi vågar inte riktigt blåsa faran över – och tror även aktiemarknaden kommer fortsätta värdera byggexponerade bolag lågt under en tid framöver.

Däremot ser vi från de här nivåerna inte längre lika tydliga skäl att sälja aktien. Vi slopar därför vårt säljråd och intar en neutral hållning till FM Mattsson.