Fler förvärv på lager

Serieförvärvaren Lagercrantz (180 kr) är en teknikhandelskoncern som utvecklar och säljer produkter inom en rad olika nischer. Bolaget benämner inte sig själva som ett handelsbolag, då de egna produkterna utgör drygt 60% av omsättningen.

Koncernen förvärvar kontinuerligt nya bolag. Målsättningen är 4–6 nya förvärv per år. Lagercrantz består idag av drygt ett 50-tal dotterbolag som drivs decentraliserat under devisen frihet under ansvar.

Affärsidén är kort och gott att inom expansiva nischer erbjuda värdeskapande tekniska produkter och lösningar till företagskunder. Kunderna återfinns framför allt inom kraftgenerering och eldistribution, elektronik, bygg/konstruktion, IT, transport och telekommunikation. Lagercrantz har drygt 1500 anställda.

Lagercrantz har uppvisat en stabil tillväxt över tid. Tillväxten har framför allt drivits av förvärv. De senaste fem åren har Lagercrantz vuxit med i snitt 8% per år varav ungefär 1% organiskt. Rörelsemarginalen, justerat för immateriella förvärvsavskrivningar (Ebita), har varit knappt 13% i snitt under samma period. Under räkenskapsåret 2019/20 som avslutade sista mars i år var den organiska tillväxten oförändrad. Året dessförinnan växte Lagercrantz 7% organiskt.

Verksamheten är organiserad i fyra affärssegment. Nämligen Electronics, Mechatronics, Communications och Niche Products. Affärsenheterna är som synes ungefär jämnstora omsättningsmässigt.

I faktarutan nedan finns mer information om respektive affärsdivision.

Lagercrantz ambition är som sagt att ta ledande positioner inom de nischer som dotterbolagen är verksamma i. Med en nisch åsyftas ett teknikområde, kundsegment eller geografiskt område som har en marknadsvärde mellan 200 Mkr och 2 miljarder. Genom specialisering skapas således konkurrenskraft.

En annan intressant aspekt är att Lagercrantz har två chefer för respektive affärsdivision. Varje chef är normalt sett ansvarig för 5-8 bolag var. Detta leder till en intern tävlingskultur och både dotterbolagen och divisionscheferna sporras till att kontinuerligt förbättra effektiviteten och marginalerna.

Därutöver framhäver Lagercrantz att decentraliseringen också är en framgångsfaktor. Bolagen kan alltså fatta egna beslut men har även tillgång till koncernens resurser i form av strategi- och affärsplaner, finansiering vid nysatsningar och stöd vid exempelvis etablering av verksamheten i en ny geografi.

Satsningen på egna produkter har också varit en viktig faktor för lönsamhetsförbättringen. Det senaste decenniet har bruttomarginalen ökat från 28% till drygt 37%. Ökad andel egna produkter är således viktigt. Under de senaste räkenskapsåret utgjorde de egna produkterna 61% av omsättningen. Lagercrantz målsättning är att nå 75% inom några år.

Geografiskt sett utgör Sverige och Danmark ungefär halva koncernens omsättning. En relativt stor del av koncernen är exponerande mot branscher som påverkas av den allmänna konjunkturutvecklingen. Vid finanskrisen 2009 minskade försäljningen med 20% exempelvis. Då omsatte Lagercrantz drygt 1,7 miljarder och är idag således mer än dubbelt så stora omsättningsmässigt. Men det kan å andra sidan vara bra att ha i bakhuvudet.

En grundbult i koncernens affärsmodell är förvärven. De finansieras genom att de befintliga bolagen genererar positiva kassaflöde som sedan investeras i nya förvärv. Förvärven görs till betydligt lägre multiplar än vad Lagercrantz själva handlas till. Vinsterna i de förvärvade bolagen värderas därefter upp i linje med Lagercrantz-koncernen och ett värdeskapande multipelarbitrage är satt i spel.

I tabellen ovan finns en sammanställning kring de förvärv Lagercrantz gjort de senaste 1,5 åren.

Lagercrantz brukar i regel inte offentliggöra förvärvsmultiplarna. Som synes har koncernen gjort en hel del mindre förvärv med omsättning kring ett tiotal miljoner kronor.

Nettoskulden vid utgången av det senaste kvartalet var 1,1 miljarder kronor. Det motsvarar 2 gånger rörelsevinsten (Ebita) de senaste tolv månaderna. Exklusive pensioner och effekter relaterat till IFRS 16 var den operativa nettoskulden 864 Mkr jämförelsevis.

I första kvartalet (april – juni) i räkenskapsåret 2020/21 minskade omsättningen med 4%. Organiskt sett var tappet cirka 7%. Ebita-marginalen uppgick till 12,7% (12,8). Offentliga stödpaket har påverkat resultatet med cirka 10 Mkr i kvartalet.

VD Jörgen Wigh som innehaft posten sedan 2006 har infört utökad uppföljning av orderingång, resultat och kassaflöde i respektive affärsenhet till följd av viruskrisen. Orderingången föll cirka 5% i kvartalet och förbättrades i slutet på perioden då fler länder öppnade upp igen. Generellt verkar koncernens större bolag klarat sig bättre. Framför allt de bolag med exponering mot sektorer som el- och samhällsinfrastruktur. Samtidigt är osäkerheten stor kring när situationen normaliseras.

På helårsbasis skissar vi på att omsättningen faller 2%. Därefter räknar vi med en tillväxt på 9% och året därpå 6%, vilket ungefär är i linje med analytikerkonsensus. Vi räknar med att Ebita-marginalen sjunker något under året och sedan en successiv förstärkning mot 14% i slutet på prognoshorisonten.

De senaste åren har Lagercrantz handlas till cirka 16 gånger den framåtblickande rörelsevinsten. För tillfället är värderingen betydligt högre än så. Även om vi använder en historiskt hög multipel på 18 gånger rörelsevinsten finns ingen uppsida att tala om.

Noterbart är även att sektorkollegorna Addtech, Indutrade och Lifco utvecklats starkt de sista året och samtliga bolag handlas kring historiska toppnivåer på börsen. Frågan är om det verkligen är motiverat med tanke på osäkerheten kring konjunkturen.

Suddiga konjunkturutsikter parat med en historiskt hög värdering lockar inte. Å andra sidan är Lagercrantz ett kvalitativt bolag med erfaren VD som äger mycket aktier. Vi noterar samtidigt att en del andra insynspersoner sålt en del aktier kring 180 kronor.

Skuldsättningen är inte låg men heller inte hög. Det borde således finnas utrymme för en del förvärv. VD Jörgen Wigh lyfter fram att Lagercrantz står redo för fler förvärv när situationen normaliseras. Till dagens värdering ligger bevisbördan definitivt på Lagercrantz. Skulle försäljningen fortsätta falla finns risk för multipelkontraktion.

Ska man då sälja aktien? Inte nödvändigtvis, så länge börsens andra serieförvärvare inte havererar kan värderingen i sektorn fortsatt vara hög men säkerhetsmarginalen är inte stor.