Fingerprint är inte värt risken

Aktieanalys Fingerprint

Börsens mest handlade aktie gör allt för att stanna kvar i rampljuset. Istället för proffsig informationsgivning blev det ett kaosartat läckage som ledde till handelsstopp inför den hett emotsedda tillväxtprognosen för 2016.

Tillväxtprognosen är att Fingerprint nästa år ska omsätta 6,5-8,5 miljarder kronor vilket speglar fortsatt succé för Göteborgsbolagets fingeravtryckssensorer till smartphones. Tillväxten drivs av att den tillgängliga marknaden enligt Fingerprint växer med 105 procent under 2016 och att Fingerprint räknar med att ta marknadsandelar trots att man redan i dag har nästan 100 procent av marknaden exklusive konkurrenten Synaptics försäljning till Samsung.

Rörelsemarginalen ska enligt Fingerprint bli högre 2016 än andra halvåret 2015. Rörelsemarginalen andra halvåret i år kan på ganska goda grunder bedömas bli cirka 35 procent vilket gör att cirka 37 är en tänkbar rörelsemarginal för 2016.

Om Fingerprint ror detta i land så förtjänar vd Jörgen Lantto en kunglig guldmedalj men frågan är om det räcker för att aktien ska fortsätta utvecklas bra.

SvD skissar på tre scenarier där vårt huvudscenario, base case, är lite i övre mittfåran av vad Fingerprint själva indikerar. Tillväxten 2016 blir skyhög men den sekventiella kvartalsvisa ökningstakten lär vara klart fallande. Allt talar för att 2017 blir ett betydligt lugnare i takt med att smartphonemarknaden blir mer mättad samtidigt som det kommer in fler konkurrenter och kunderna återtar överhanden.

På sikt är det extremt sällsynt att underleverantörer av standardliknande komponenter kan ha marginaler i närheten av vad Fingerprint har i dagsläget. Vill man vara snäll kan man räkna med 30 procent uthållig marginal men egentligen är det mot bättre vetande. Egentligen är det mer rimligt med de 15 procent vi skissar på i bear case.

Det är också väldigt osäkert hur omsättningen kommer utvecklas. I ett negativt scenario blir tillväxten noll eller minus när konkurrenter klämmer sig in och priser förhandlas ner.

Å andra sidan finns en ny gigantisk marknad runt hörnet i form av smartcards där även bankkort och passerkort utrustas med fingeravtryckssensorer. Med lite tur kan Fingerprint på sikt ta en stor andel även av denna framtida jättemarknad, även om det nuvarande produktportfölj inte är anpassad för smartcards. Vårt positiva scenario speglar ett 2017 där framgångar inom smartcards verkar “ligga i korten”.

Märk väl att det vi nu kallar bear case, ett negativt scenario, så sent som i början av det här året skulle betraktats som en fantastisk önskedröm. Så egentligen är det tre grader av framgång som vi tittar på för att bedöma utsikterna för Fingerprints aktie.

Marknaden underskattar radikalt risken för att det är ett negativt scenario som blir verklighet, ungefär vårt bear case eller något mycket sämre. Man ska också ha klart för sig att det finns dubbla skäl till att vara försiktig med aktien. Förutom den ovanligt höga rörelserisken så får man inte glömma att bolaget kontrolleras av en huvudägare som inte förtjänar någons förtroende.

En joker i leken som kan göra att denna analys slutsats visar sig helt fel är om det kommer ett uppköpsbud på Fingerprint. Det görs mycket strukturaffärer i sektorn och då kan värderingarna bli lite vad som helst. Men grundtipset är som sagt att Fingerprint är en aktie man bör hålla sig borta från.

Läs fördjupad analys ↓

Fördjupad analys

Bolaget

Fingerprint Cards utvecklar och säljer fingeravtryckssensorer som gör det möjligt att identifiera individer med hjälp av vars och ens unika fingeravtryck. Bolagets produkter finns huvudsakligen i smartphones och surfplattor. Framöver siktar man också på helt andra områden, exempelvis smarta betal- och passerkort. Koncernen har på sista tiden uppvisat en extremt god försäljningstillväxt.

Från fjolårets 234 miljoner kronor beräknas Fingerprint i år omsätta cirka 2,8 miljarder kronor. Asien och framförallt Kina utgör företagets viktigaste marknader. Bolaget grundades för 18 år sedan och har över tid gjort stora förluster, men i år vänder Fingerprint till en vinst som klart överträffar de historiska förlusterna. Fingerprint har huvudkontor i Göteborg och sysselsätter totalt 131 anställda och ytterligare 92 konsulter, spridda över åtta länder.

Affärsmodell

Fingerprint Cards marknadsför sig huvudsakligen mot mobiltelefontillverkare. Produkterna levereras dock till modultillverkare som i sin tur producerar de delsystem där fingeravtryckssensorer ingår. Systemanpassningar och liknande projekt sker ofta i samarbete med samtliga viktiga aktörer i värdekedjan.

Fingerprints produkter syftar till att ge träffsäker och snabb fingeravtrycksavläsning, samtidigt som de har låg energiförbrukning. I dagsläget anses Fingerprint Cards av många ha ett teknologiskt övertag. Det handlar dels om ett försprång i att man har en bred produktportfölj på marknaden men även en rad patent. Detta gör att Fingerprint har kunnat ta bra betalt. Bolagets bruttomarginaler runt 40-45 procent är långt över vad en vanlig leverantör av teknikkomponenter kan ha.

Fingerprint äger inga fabriker utan produktionen sköts av kontraktstillverkare.

Marknad

Sedan hösten 2014 är samtliga smartphones och surfplattor från Apple utrustade med fingeravtryckssensorer. Detta har medfört att intresset för denna typ av lösning även hos andra mobiltillverkare har ökat explosionsartat, vilket har gynnat Fingerprint Cards.

De största mobiltillverkarna i världen är Samsung och Apple. I dagsläget använder Apple en lösning från ett eget dotterbolag, det tidigare börsnoterade Authentec. Samsung har valt Fingerprint-konkurrenten Synaptics. Utöver det brukar det sägas att Fingerprint Cards har nära 100 procent marknadsandel hos övriga tillverkare som hittills har lanserat telefoner med fingeravtryckssensor.

Detta rör sig om en rad mindre mobiltillverkare som tillsammans tillverkar ungefär lika många enheter som Samsung och Apple sammanlagt, grovt räknat. Det finns även ett flertal aktörer som tillverkar mobiltelefoner men som ännu inte har släppt någon telefon med fingeravtryckssensor. Denna volym skulle potentiellt kunna tillfalla Fingerprint Cards, eller någon annan konkurrent i branschen.

Utöver konkurrenten Synaptics kan även Goodix nämnas. I en intervju med Börslunch i september framhävde Fingerprint Cards vd Jörgen Lantto denna aktör som den kinesiska konkurrent som hittills lyckats bäst med sina fingeravtryckslösningar. Han påpekar dock även att Goodix tappade sin enda kund till Fingerprint Cards.

Även det amerikanska företaget Qualcomm väntas träda in på marknaden. Tidigare befarades att Qualcomm skulle kliva in redan i år men det blir tidigast 2016. Konkurrens kan i framtiden även komma från helt andra typer av identifieringslösningar, som ansiktes/ögon/iris-igenkänning eller identifiering via rösten.

**Priset för de sensorer **som Fingerprint Cards säljer förväntas sjunka framöver. På kort sikt kan detta delvis förklaras med att bolaget har lyckats minska storleken på sensorerna kraftigt. Detta är en positiv utveckling som leder till minskade kostnader och högre bruttomarginaler. På längre sikt är det dock rimligt att anta att ökad konkurrens kommer leda till ännu lägre priser och även sämre marginaler.

Avgörande för Fingerprint Cards är om någon annan aktör i branschen lyckas ta fram ett mer konkurrenskraftigt erbjudande. Det är också nästan en naturlag inom elektronikbranschen att underleverantörer alltid pressas att sänka sina marginaler. Detta kommer rimligen även gälla fingeravtryckssensorer, om det varaktigt ska bli en bred standard.

Strategi och mål

En stor potentiell marknad för företaget är integrationen av fingeravtryckssensorer i så kallade smarta kort. Detta kan exempelvis vara betalkort eller passerkort där identifiering sker med hjälp av fingeravtryck. De första lösningarna från Fingerprint Cards inom detta område kommer under 2016. Sannolikt måste kostnaden för dessa sensorer minska, eftersom kort är en betydligt billigare produkt än en mobiltelefon.

Att utveckla en sådan produkt kostar dock pengar. Vd Jörgen Lantto har tidigare nämnt att de operativa kostnaderna för hela koncernen kan tänkas öka med 10 procent per kvartal, förutsatt att bolaget lyckas hitta och anställa rätt personal. Denna kostnadsökning skulle inkludera både satsningar på forskning/utveckling och ökade kostnader för att administrera den allt större affären.

Fingerprint har tidigare kommunicerat att man anser att 40-45% är uthållig bruttomarginal.

Aktien

Vid full utspädning har Fingerprint 65 miljoner aktier. Det innebär ett börsvärde på cirka 42 miljarder kronor vid börskurs 650 kronor.

Samtliga röststarka A-aktier i bolaget, motsvarande cirka 16 procent av rösterna, ägs av Sunfloro AB. Klar majoritetsägare i Sunfloro är Johan Carlström, men även Urban Fagerstedt och Lars Söderfjell är delägare. I övrigt ägs företaget i huvudsak av mindre aktieägare. Det finns också några få institutioner i ägarlistan samt ett antal hedgefonder som blankar aktier och alltså spekulerar i nedgång.

En stor osäkerhetsfaktor i Fingerprint är att man inte kan veta om ledningen köper eller säljer aktier i bolaget. Utifrån tidigare generösa optionsprogram borde nyckelpersoner sitta på aktier för flera miljarder kronor men merparten ligger i kapitalförsäkringar där man inte behöver rapportera köp och försäljningar.

Särskilt med tanke på huvudägaren och tidigare vd Johan Carlströms beteende kan man ifrågasätta om kulturen är helt sund i bolaget på detta område.