Analys Hexatronic
Fibern kan ge långlivad tillväxt för Hexatronic
Hexatronic (börskurs 62,80 kr 9/5) tillverkar kabel och andra produkter för de fibernät som byggts ut i Sverige av aktörer som Skanova, IP Only och en mängd stadsnätsägare. Konsumenternas efterfrågan och statligt stöd har skapat en rejäl byggboom och nu har över 85 procent av svenska hushåll tillgång till fiber för att komma åt internet.
Hexatronic, som 2013 köpte Ericssons kabelfabrik i Hudiksvall, har lyckats ta en stor del av kakan. Marknadsandelen ligger på 40-45 procent. Företaget har sedan länge jobbat med att etablera sig på fler marknader – ofta genom förvärv. Idag finns man i ett 10-tal länder men USA, England, Nya Zeeland och Norge är de större försäljningsmässigt utöver Sverige.
| Hexatronic | ||||
| Börskurs: | 62,80 kr | |||
| Antal aktier (miljoner): | 36,8 | |||
| Börsvärde: | 2 314 Mkr | VD | Henrik Larsson-Lyon | |
| Nettoskuld: | 215 Mkr | Styrelseordförande | Anders Persson | |
| SvD Börsplus huvudscenario | ||||
| 2017 | 2018E | 2019E | 2020E | |
| Omsättning | 1 318 | 1 582 | 1 661 | 1 744 |
| – Tillväxt | 27,0% | 20,0% | 5,0% | 5,0% |
| Rörelseresultat | 122 | 127 | 150 | 174 |
| – Rörelsemarginal | 9,3% | 8,0% | 9,0% | 10,0% |
| Resultat efter skatt | 90 | 94 | 106 | 125 |
| Vinst per aktie | 2,50 | 2,54 | 2,89 | 3,40 |
| Utdelning per aktie | 0,40 | 1,30 | 1,50 | 1,80 |
| Direktavkastning | 0,6% | 2,1% | 2,4% | 2,9% |
| Avkastning på eget kapital | 24% | 20% | 20% | 21% |
| Operativt kapital/omsättning | 20% | 25% | 27% | 26% |
| Nettoskuld/EBIT | -0,3 | 1,5 | 1,2 | 0,7 |
| P/E | 25,1 | 24,7 | 21,7 | 18,5 |
| EV/EBIT | 20,7 | 20,0 | 16,9 | 14,5 |
| EV/Sales | 1,9 | 1,6 | 1,5 | 1,4 |
En Hexatronic-film från 2014 som ger en bild av bolagets produkt finns här:
Att tillverka en standardprodukt som kabel låter inte som någon väldigt lönsam affär. Det finns många tillverkare. Konkurrensen borde vara tuff. Hexatronic har ändå klarat en hyfsad marginal efter Ericssonköpet (8,2 procent i rörelsemarginal) även om siffrorna är lite suddiga på grund av komplexa förvärvsvillkor, byte av räkenskapsår med mera. Det är ändå klart att verksamheten är hyggligt lönsam.
Får vi tro bolaget ligger nyckeln till framgången i att att erbjuda ett komplett paket passiv utrustning för den som vill bygga fibernät. Inte bara själva kabeln utan också dukt, det tunna plaströr som kabeln löper i, och kringprodukter som kopplingsskåp, verktyg med mera. De flesta konkurrenter ratar dukt som ses som lågförädlade standardprodukter men Hexatronic lyfter fram att dukt-egenskaper som låg friktion är viktigt för smidig installation.
Överlag har bolaget fokus på att sänka kundernas installationskostnad, som ofta utgör 80 procent av nätinvesteringen. Det är inte alla tillverkare som har det perspektivet och många stora inköpare prispressar varje komponent för sig. Hexatronic säljer helst till mindre nätägare som uppskattar deras systemlösning.
Ur investeringsperspektiv finns några kritiska frågor kring Hexatronic som aktie:
- Hur länge håller den svenska byggboomen i sig? Lika länge lär bolaget fortsätta att redovisa starka siffror – men vad händer sedan?
- Kommer fler länder bygga ut sina fibernät i samma omfattning som Sverige och kan i så fall Hexatronic kapa åt sig en del av den marknaden?
När det gäller Sverige är Hexatronic själva lugna för att såväl 2018 som 2019 blir starka år med efterfrågan i nivå med 2017 års höga siffror. Det kan låta övermodigt. Landets fibernät börjar bli färdigbyggt och PTS varnar för att tillståndskrångel kan bromsa den utbyggnad som återstår redan i år.
Bolaget baserar sin optimism på efterfrågan från installatörerna som ligger nära marknaden. Dessutom är nuvarande skede av utbyggnaden (landsbygd) som mest kabelintensiv.
På sikt är det centrala att hitta tillväxtdrivare som kan ta över när väl Sverige förr eller senare saktar ned. När 5G-näten byggs ut, med förtätning av masterna, kommer en ny tillväxtvåg på telekomkabel men mer i närtid hoppas man på en ”svensk byggboom” i stora länder som USA, England eller Tyskland.
Händer något sådant blir marknaden mycket stor. Det finns positiva tecken som tyska bidrag på 10–12 miljarder euro för bredbandsutbyggnad kommande fyra år och tecken på stor investeringsvilja i privat sektor i England.
För att expandera geografiskt gör Hexatronic förvärv. Senaste affären var i USA där en dukt-tillverkare förvärvades för 240 Mkr i december. Det ger en fot in på den alltid lokala dukt-marknaden. Nu är planen att utöka produktionen i bolaget med Hexatronics egen så kallade mikrodukt. Förvärvet har fått en bra start och var rätt billigt (7 gånger vinsten). Troligen väntar nya affärer redan i år. Tyskland står högt på agendan.
Det är inte givet att Hexatronic kan bli en stor aktör på dessa marknader. Men vi ser ändå tidiga positiva tecken. Främst i USA där en större teleoperatör utvärderat bolagets system och metod att bygga fibernät (”blåsfiber”, mer om det i fördjupningen) och valt att gå vidare. Utvärderingen visade nämligen att kostnaderna kunde sänkas med 30–40 procent jämfört med nuvarande vis att bygga.
Denna operatör (namnet hemligt) anslöt i fjol tre gånger så många hem till fiber än vad som skedde på hela den svenska marknaden, vilket indikerar de stora tal det rör sig om i länder som USA. Hexatronic hoppas att kunden kan bidra meningsfullt till intäkterna under nästa år.
Det samlade intrycket blir att Hexatronic är en konkurrenskraftig leverantör på en marknad som kan stå inför stark strukturell tillväxt många år. På kort sikt finns risk för tillväxtbesvikelse i Sverige. På längre sikt finns mycket stora tillväxtmöjligheter utomlands.
Det är svårt ha en fast övertygelse om hur de närmaste åren artar sig. I vårt huvudscenario räknar vi med att Sverige håller ångan uppe bra 2018–19 och att nya marknader ovanpå det adderar lite tillväxt, men långt ifrån så mycket som exempelvis en rejäl andel av utbyggnaden hos en större operatörer som den amerikanska (se ovan) kan ge.
Givet att marginalen stiger något så finns då en rörelsevinst kring 170 Mkr på kartan för 2020. Ihop med en tillväxtmultipel på EV/Ebit 16 skulle det ge en avkastningspotential kring 20 procent. Det kan bli mycket bättre och mycket sämre som de andra scenariorna visar. Risknivån är hög i aktien. Vi stannar för stunden i ett neutralt råd.
Läs fördjupad analys
Affärsmodell
Hexatronic har drygt 460 anställda och tillverkar fiberoptisk kabel, dukt och kringutrustning som kopplingsskåp. Det rör sig om nätets så kallat passiva infrastruktur. I praktiken tar fiberkabel och tillhörande komponenter en signal från punkt A till punkt B (småhus, lägenheter, kontor, etc). Dukt är de tunna ”plaströr” som vanligen grävs ned i marken och den optiska kabeln sedan löper i.
Bolagets stora produktionsanläggning finns i Hudiksvall. Den köptes av Ericsson 2013 – en affär som i ett slag gjorde Hexatronic flera gånger större. I Hudiksvall tillverkas kabel för den svenska och internationella marknaden samt dukt för i första hand Norden. Därtill har bolaget produktionsenheter i USA, England och Nya Zeeland. Marknaden för kabel är global då värdet per kilo är högt och transport lönar sig. Dukt är en lågförädlad vara som tillverkas lokalt.
Råmaterialet till bolagets huvudprodukt, kabeln, är optisk fiber och köps sedan lång tid huvudsakligen av den amerikanska leverantören Corning. Avtalen är långa och med fast pris varför Hexatronic inte påverkas så mycket av den stora brist på optisk fiber som rått senare år.
Produktionsprocessen är automatiserad. Det finns mycket stora kabeltillverkare i världen men Hexatronic tillhör inte dem utan är en medelstor aktör. Bolaget är inte en lågkostnadsproducent. Sådana finns främst i Kina och Indien. Istället konkurrerar man med ett fullständigt systemerbjudande, låga totalägarkostnader och hög servicegrad (utbildning, fältservice).
Produkterna tillverkas, lagerhålls och säljs till installationsbolag som Eltel eller nätägare som IP Only, Telia eller stadsnät samt operatörer som Bahnhof.
Affärsmodellen framstår inte som extra attraktiv.
- Produkterna verkar tillåta marginaler kring 8-12 procent givet nuvarande, goda, efterfrågan. Ser vi till konkurrenter är marginalerna runt 9 procent. Rensat för engångsposter presterar Hexatronic en marginal (ebit) på dryga 8 procent 2017.
- Rörelsen binder kapital i produktionsprocess och lager. Operativt kapital uppgår till 20-30 procent av intäkterna.
- Rörelsen genererar inga stora återkommande intäkter i relation till ”nyförsäljning”.
- Försäljningen är förhållandevis koncentrerad till storkunder. De tre största svarar för 39 procent av intäkterna (2016/17).
Marknaden
Drivskraften för Hexatronics marknad är att det för tillfället sannolikt inte finns någon accessteknik för snabbt bredband till konsument (Fiber to the home, FTTH) som kan mäta sig med fiber. Kopparnätet räcker inte längre till för att leverera den kvalitet som video och annat ställer. I flera länder pågår därför en stor utbyggnad av fiberinfrastrukturen.
I Sverige har regeringen höga mål på området. 95 procent av landets hushåll och företag ska ha tillgång till internetanslutning som ger 100 Mbit/s senast år 2020. Per oktober 2017 var andelen hushåll och företag med tillgång till 1 Gbit/s eller fiber i absoluta närheten 86 procent, uppger Post- och Telestyrelsen (se sidan 40–41). Största delen av utbyggnaden som återstår avser landsbygden.
Om utbyggnaden i Sverige går mot ett slutskede så finns mer kvar i andra länder. Tittar vi på de marknader som Hexatronic valt att fokusera på så är penetrationen av bredband (andel abonnenter som har internet via fiber) följande, enligt fiber-lobbygruppen FTTH Council :
- Sverige 43,4%
- Nya Zeeland 37,5%
- Norge 33,7%
- Finland 25,1%
- Danmark 19,1%
- USA 14,5%
- EU28 13,9%
- Tyskland 2,3%
- England <1%
Skillnaden mellan den höga PTS-siffran (86 procent) och den ovan på 43 procent för Sverige är att alla med möjlighet att ansluta sig till bredband inte gör det. Det kan även finnas skillnader i definitioner.
Det är inte alls självklart att England eller Tyskland ska upp mot svensk nivå. Men det finns indikationer på att staten vill stimulera utbyggnaden av bredband i dessa länder.
Blåsfiber är det som gäller
Den del av marknaden som Hexatronic verkar på avser så kallad blåsfiber. Det finns två olika vis att dra fibernät. Dels det traditionella som gäller i stora länder som USA och Kanada men också Finland. Det handlar om att fiberkabel antingen grävs ned i marken direkt som den är, eller läggs i och dras genom en grov (+40 mm) plastledning som grävts ned.
Dels finns så kallad blåsfiber. Detta är en metod som Ericsson, Telia, BT och KPN var tidiga med och således gäller i länder som Sverige (samt Norge), England och Holland samt Tyskland. Här gräver man (vanligen) ned en tunnare (7 mm) dukt (”mikrodukt”) och sedan blåser man in fibern i denna.
Hexatronic säljer blåsfiber-produkter, inte traditionella produkter. Man hävdar att det ger mycket billigare installationer. Då material bara står för 20 procent av investeringen för nät och installationen resten ser man det som ett tungt argument.
Av de marknader Hexatronic satsar på sticker USA ut som den där nätägarna bygger på traditionellt vis och inte med blåsfiber. Bolaget måste alltså övertyga kunderna och installatörer om fördelarna. Tekniken pushas inte av de större aktörerna, trots att exempelvis Corning har både traditionellt och blåsfiber. Det kan hänga ihop med de tappar mer intäkter än de tjänar på att gå över från traditionella produkter till blåsfiber.
5G möjlig marknadsdrivare på sikt
Förutom fast bredband hyser branschen hopp om att utbyggnaden av den nya generationens mobiltelefonisystem, 5G, ska gynna marknaden. Skillnaden mellan 5G och det 4G-nät som nu regerar handlar bland annat om hastighet. 5G-tekniken är många gånger snabbare. Med 5G ska en långfilm i HD-kvalitet kunna laddas ned på några få sekunder.
För att det ska kunna ske krävs material som kan hantera överföring av stora mängder data mellan radiostationer. Det är där fiber kommer in i bilden. Hexatronic är inte sena att påpeka potentialen och anser sig ha ett välfungerande erbjudande för 5G. Det rör sig om samma kabel som i FTTH-marknaden.
Stalltipset är dock att 5G-utbyggnaden ligger några år bort i tiden, i alla fall i Europa.
Många konkurrenter
De har namn som Corning, Nexans, Prysmian och Emtelle. Hexatronic konkurrerar med sin systemansats, ”Matrix”, att erbjuda kabel, dukt, verktyg och service i ett paket och lämna 20 års garanti på leveransen. Man riktar gärna in sig mot något mindre nätägare som uppskattar helhetskonceptet snarare än storbolag som BT som upphandlar och prispressar varje enskild komponent för sig.
Av konkurrenterna framstår dansk-skotska Emtelle som den som liknar Hexatronic mest. De jobbar också med blåsfiber och stämde svenskarna för patentintrång kring denna teknik (men förlorare den tvisten förra året). Emtelle har nyligen förvärvat en dukt-tillverkare i Tyskland starkt påminner om den strategi Hexatronic lagt fast. Emtelle är privatägt och Börsplus har inga uppgifter kring tillväxt, lönsamhet eller liknande.
Det finns lågkostnadsproducenter i Kina och Indien. De exporterar inga stora volymer till Europa eller USA vilket kan hänga ihop med att det pågår mycket stor utbyggnad på hemmaplan i Asien.
Mål
Bolaget har följande mål:
- Genomsnittlig tillväxt på minst 20 procent per år räknat från bokslutsåret 2013/14.
- Rörelsemarginal före avskrivningar (EBITDA) på minst 10 procent mätt på rullande 12 månader.
- Soliditet på minst 30 procent.
Det här är mål som bolaget klarar eller ligger mycket nära om vi tittar på de senaste 12 månaderna:
- Den totala tillväxten var 19 procent. Tillväxten drivs just nu är förvärv och organiskt minskade omsättningen med 6 procent i senaste kvartalet.
- Rullande EBITDA-marginal var 11,6 procent. Då smickrar visserligen positiva engångseffekter resultatet. Justerat var siffran kring 10,5 procent.
- Soliditeten var 40 procent per sista mars 2018.
| Bolagets största ägare | Andel av kapital och röster |
| Accendo Capital | 12,88% |
| Jonas Nordlund | 8,27% |
| Handelsbanken Fonder | 5,17% |
| Fondita Fonder | 4,97% |
| Chirp AB | 4,94% |
| Göran Nordlund | 4,32% |
| Swedbank Robur Fonder | 3,71% |
| Nordea Fonder | 3,56% |
| Avanza Pension | 3,09% |
| Henrik Larsson Lyon | 2,19% |
| Källa: Holdings |
Om aktien
Hexatronic har till dagskurs 62 kronor ett börsvärde på 2,3 miljarder kronor. Aktien har varit stor kursvinnare och gått upp 460 procent de senaste tre åren. Sedan kurstoppen kring 80 kronor i januari 2018 har dock aktien fallit cirka 20 procent.
Ägare
Ägandet i bolaget har under senare år breddats från grundare och ex-vd Gert Nordin samt de tidiga investerarna Jonas och Göran Nordlund och består nu till stor del av fonder. Störst är en Luxemburg-baserad fond, Accendo Capital. De äger också en storpost i Doro. Handelsbanken flaggade nyligen upp för en andel över 5 procent.
Insiderägandet är godkänt. Totalt sitter ledning och styrelse på 7,8 procent av antalet aktier i bolaget (räknat på antal aktier före utspädning). Vd Henric Larsson Lyon äger 2,2 procent av aktierna.
Värdering
Hexatronic värderas väsentligt högre än andra bolag inom branschen (tabell nedan). Det är den enda aktien med en tydlig tillväxtmultipel. De flesta jämförelsebolag har dock en bredare verksamhet. Hexatronic är enda aktie som är ett rent spel på FTTH-utbyggnaden.
Börsplus har använt en multipel på EV/Ebit 16. Det är relativt aggressivt och speglar tro på att tillväxtutsikterna är fortsatt mycket goda även inför 2020.
Utdelning
Styrelsen tar ställning till om det blir någon vinstutdelning varje år och bolaget saknar således en policy om utdelningsandel eller liknande. För 2017 blev det 0,40 kronor per aktie, vilket motsvarar en utdelningsgrad på 17 procent och en direktavkastning räknat på dagens kurs (62 kr) om 0,6 procent. Ingen utdelningsaktie alltså.
| Bolag | Avkastning 1 år % | P/E 2019E | EV / EBIT 2019E | EV / Sales 2019E | EBIT-marginal 2019E % | Årlig omsättningstillväxt 2018-2020 % |
| Hexatronic | 35,7 | 24,5 | 19,8 | 1,6 | 8,0 | 10,0 |
| Corning | -4,5 | 13,8 | 12,2 | 2,3 | 19,2 | 6,0 |
| Nexans | -20,4 | 11,2 | 7,0 | 0,4 | 5,9 | 8,0 |
| Prysmian | -4,6 | 12,7 | 8,5 | 0,6 | 7,5 | 8,1 |
| Clearfield | -14,6 | 24,9 | 7,5 | |||
| CommScope | -19,1 | 10,9 | 9,0 | 1,7 | 19,0 | 3,6 |
| HUBER | -13,1 | 20,5 | 13,4 | 1,1 | 8,5 | 5,7 |
| Genomsnitt | -5,8 | 16,9 | 11,6 | 1,3 | 10,8 | 6,9 |
| Källa: SvD Börsplus/Factset | ||||||
| Definition | Aktiens totalavkastning 12 månader, inklusive utdelning | Börskurs delat på förväntad vinst per aktie för 2019E | EV = Börsvärde + Nettoskuld. EBIT = förväntat rörelseresultat 2019E | EV = Börsvärde + Nettoskuld. Sales = förväntad omsättning 2019E | Förväntad rörelsemarginal 2019E | Förväntad årlig tillväxt 2018-2020 |
Kommentera artikeln
I samarbete med Ifrågasätt Media Sverige AB (”Ifrågasätt”) erbjuder Afv möjlighet för läsare att kommentera artiklar. Det är alltså Ifrågasätt som driver och ansvarar för kommentarsfunktionen. Afv granskar inte kommentarerna i förväg och kommentarerna omfattas inte av Affärsvärldens utgivaransvar. Ifrågasätts användarvillkor gäller.
Grundreglerna är:
- Håll dig till ämnet
- Håll en respektfull god ton
Såväl Ifrågasätt som Afv har rätt att radera kommentarer som inte uppfyller villkoren.