Ferroamp: Spänningen stiger

Ferroamp (40 kr) säljer ett egenutvecklat system som integrerar elproduktion från solceller med elbilsladdning och batterilager. Bolagets omsättningsmässigt största produkt är växelriktare som behövs i alla solcellsinstallationer och brukar vara den näst dyraste komponenten efter själva panelerna.

Efterfrågan på bolagets produkter ökar och Ferroamp växer i hög takt. Lönsamheten verkar man dock inte få kläm på och bolaget kommer inom kort fylla på kassan genom en fullt garanterad företrädesemission på 220 Mkr.

Stigande omsättning, stigande förlust

Ferroamp gick in i första kvartalet med en rekordstor orderstock på 350 Mkr som till största del ska levereras under första halvåret. Mot den bakgrunden var omsättningen på 95 Mkr i första kvartalet en besvikelse som landade betydligt lägre än förhandstipset enligt Factset på 135 Mkr.

Den stora plumpen var dock rörelseresultatet som backade från -7 till -31 Mkr. Delvis förklarar bolaget detta med en förändrad produktmix där intäkterna till större andel kom från produkter till större fastigheter, och i mindre utsträckning från bolagets 14 kW-produkt som riktar sig mot den mer lönsamma villamarknaden.

Felaktiga siffror dolde svag trend

Bruttomarginalen har varit under press de senaste två åren av stora spotmarknadsköp av komponenter som varit svåra att få tag på när leverenskedjorna strulat. Ferroamp har trots det under 2021 och 2022 lyckats leverera en redovisad bruttomarginal på 17% i snitt. Exklusive spotmarknadsköpen har motsvarande siffra varit 26%.

I första kvartalet landade bruttomarginalen på usla 4,9% eller 14,5% exklusive spotköp. Men inte nog med det – bolaget reviderade dessutom den spotköpsjusterade bruttomarginalen för det redan redovisade fjärde kvartalet, från 36,8% till 24,3%. Det som tidigare såg ut att ha varit en stark leverans plågat av dyra spotköp visar nu i stället en trend där bruttomarginalen även justerat för spotköp faller kraftigt.

Håller efterfrågan?

Bolaget säger inte heller något om vare sig orderingång eller orderstock i första kvartalet. Det är något som Ferroamp bara sporadiskt kommenterat historiskt, men givet den stundande företrädesemissionen hade man kunnat tänka sig att bolaget skulle delat med sig av ordersiffror om dessa hade varit starka.

Nu blir orderläget i stället ett frågetecken som investerare får med sig in i emissionen. Kanske var den rekordstarka efterfrågan som bolaget sett de senaste kvartalen bara en tillfällig våg som uppstod i spåren av höga elpriser, men nu riskerar knäckas av högre räntor?

Vi är klart oroade över det på kort sikt, och noterar exempelvis att den noterade kontraktstillverkaren Incaps stora kund Victron Energy haft problem på sistone. Victron Energy är bland annat verksamma inom solcellspaneler och batterier och borde ha viss exponering som påminner om Ferroamps.

Gör företrädesemission

Det finns alltså flera stora frågetecken inför den företrädesemission som snart ska genomföras. Beslut om emissionen och dess villkor ska tas på stämman den 10 maj.

Totalt ska 220 Mkr tas in. Vissa befintliga aktieägare kommer att teckna för cirka 84 Mkr, bland annat fastighetsbolaget Wallenstam, fonder inom Nordea och Swedbank samt Första och Andra AP-Fonden. Resterande 136 Mkr garanteras av externa garanter.

Vid utgången av första kvartalet hade bolaget en nettokassa på 55 Mkr. Med det nya kapitalet som tillförs ska bolaget:

1. Färdigställa industrialiseringen av den nuvarande produktportföljen och stärka forskning och utveckling för att fortsätta utveckla den andra generationens produkter.
2. Lansera ett företagserbjudande inom frekvensstödtjänster och energioptimering.
3. Utökat varulagret för att kostnadseffektivt säkra hårdvara för ökande försäljningsvolymer.

Viktiga frågor

Efter att den justerade bruttomarginalen reviderats ned för fjärde kvartalet och kommit in svagt under första kvartalet hamnar företrädesemissionen delvis i nytt ljus. Ferroamp verkar ha ännu större problem än många trott och behöver nu bevisa att man faktiskt kan tjäna pengar på sina produkter. I dagsläget är man inte ens nära – rekordefterfrågan till trots.

En annan öppen fråga är huruvida efterfrågan kommer hålla i sig under 2023, eller om den riskerar knäckas av att elpriserna fallit tillbaka samtidigt som stigande räntor innebär mindre pengar i plånboken hos de viktiga hushållskunderna. Här skulle vi gärna se mer, och mer konsekvent, information om orderläget från bolagets nytillträdde VD Kent Jonsson.

Slutsats

Det är svårt att värdera Ferroamp i dagsläget när långsiktig lönsamhet är svårbedömd och ifrågasatt. Lyckas bolaget få ordning på bruttomarginalerna och investerare börjar tro på rörelsemarginal runt 5-10% som långsiktigt hållbar är 1,5 gånger försäljningen en möjlig värdering.

Det lämnar drygt 10% uppsida på ett par års sikt vilket är för klent för att äga aktien. Just nu känns det som att bolaget är på väg i fel riktning och vårt råd blir att sälja Ferroamp. Aktien skulle behöva stå i 25-30 kronor eller lägre för att lämna tillräcklig uppsida i nuläget.