Fenix Outdoor: Ingen flygande utveckling

Fenix Outdoor International (910 kr) säljer produkter för natur och friluftsliv. Verksamheten består både av grossistförsäljning samt försäljning av egna varumärken i koncernens butiker.

Bolagets mest kända varumärke är förmodligen Fjällräven som för övrigt har blivit en succé i Asien. Koncernen har cirka 2500 anställda och organiserad i tre affärsområden.

Varumärket Fjällräven har en lång historia och grundades 1960 av Åke Nordin. Många känner säkert till ryggsäckarna Kånken. År 2001 förvärvades bolaget Naturkompaniet och sedan dess har Fenix Outdoor förvärvat en rad andra varumärken och breddat produktportföljen. Några exempel är Primus som säljer campingkök (förvärvades 2002) och Tyska friluftsbutiken Globetrotter som förvärvades 2014. Ifjol förvärvades amerikanska Royal Rubbins.

Numera är det grundades son Martin Nordin som driver företaget vidare som arbetande styrelseordförande. VD är Alexander Koska sedan 2018 då Martin övergick till sin nuvarande roll. Sedan 2014 redovisar Fenix räkenskaperna i Euro. Koncernen är organiserad i tre affärsområden.

• Brands, omfattar varumärkena Fjällräven, Tierra, Primus, Hanwag och Brunton.
  Det omfattar även Brandretail (E-handel, Brand- och Flagship-butiker) och distributionsbolag som koncentrerat sig på försäljning av endast ett varumärke.
• Global Sales, omfattar distributionsbolag som säljer flera av Fenix varumärken.
• Frilufts, där ingår Naturkompaniet AB, finska Partioaitta Oy och tyska Globetrotter.

Som synes i grafiken ovan skiljer sig lönsamheten väsentlig mellan de olika affärsområdena. Brands som till stor del utgörs av Fjällräven har mycket starka rörelsemarginaler. Drygt 40 procent. Det imponerar. Frågan är om denna lönsamhetsnivå är uthållig på sikt? Den som besökt marknader i utlandet har nog ofta noterat att det säljs piratkopior av exempelvis kånken-ryggsäckarna. Detta är ett problem som Fenix jobbar för att motverka på olika sätt.

Tilläggas bör även att koncerngemensamma funktioner inte belastar affärsområdena utan det redovisas som en egen resultatenhet.

Global Sales har rörelsemarginalen kring 15 procent. Det är ungefär i nivå med koncernmarginalen i Fenix Outdoor. I det försäljningsmässigt största affärsområdet Frilufts som står för ungefär hälften av koncernens försäljning är lönsamheten desto sämre. Här har marginalen varit ett par procent. Det totala antalet butiker inom affärsområde Frilufts är 69 stycken. 32 stycken finns i Sverige, 16 i Finland, 12 i Tyskland och 9 i Danmark. Utöver den fysiska försäljningen har de även e-handel.

Ser vi till utvecklingen första nio månaderna 2019 så steg försäljningen med 5,6 procent på koncernnivå. Det är lägre än målsättningen om att växa minst 10 procent per år. Rörelsemarginalen (Ebit) minskade samtidigt till 16,4 procent (17,2). I det säsongsmässigt starkaste tredje kvartalet ökade försäljningen med 7 procent. Medan rörelseresultatet ökade med blygsamma 4 procent.

Fenix Outdoor har under året haft en del problem med IT- och logistik i Tyskland relaterat till Globetrotter. Det har inneburit att bolaget inte har kunnat leverera tillräckliga mängder varor till såväl e-handelskunder som till bolagets fysiska butiker. Den tyska marknaden stod för drygt 40 procent av intäkterna 2018.

Vad exakt som strular framgår inte men arbetande styrelseordförande Martin Nordin menar att problemen är identifierade och att en åtgärdsplan för att vända utvecklingen har implementerats. Tidsmässigt räknar bolaget med att en lösning inte bedöms vara på plats före det första kvartalet 2020. Risken är att problemen inte är lösta förrän en bit in i 2020 alltså.

Samtidigt framhäver ledningen att de nyöppnade tyska butikerna trots dessa problem ändå presterar tillfredsställande. De svenska, finska och danska detaljhandelsverksamheten går bra och i synnerhet de två sistnämnda uppvisade bra utveckling under tredje kvartalet.

Nu är vi inne i fjärde kvartalet som är ett väderberoende kvartal. Ledningen framhäver även den att marknaden präglas av en politisk risk med Brexit och valet i USA 2020.

Framöver tänker vi oss att Fenix Outdoor växer ungefär 3 procent årligen. Det är något lägre än analytikerkonsensus prognoser som räknar med drygt 4 procent tillväxt 2020 och 3 procent 2021. Ledningen menar att om logistikproblemen i Tyskland blir långvarig så kan det fortsatt få negativa effekter på “översta raden”, alltså försäljningen. Marginalmässigt räknar vi med att rörelsemarginalen stärkts något från nuvarande nivå och når 15 procent ett par år ut. Använder vi en multipel på 13 gånger rörelsevinsten finns en potential på knappt 30 procent på radarn ett par år ut.

Tror man Fenix Outdoor kan accelerera försäljningen ytterligare så är uppsidan sannolikt stor (optimistisk scenario). Om marginalerna skall närma sig det HM presterar för tillfället så är nedsidan stor.

I peer-tabellen nedan finns ett antal bolag som också är exponerade mot klädindustrin. I jämförelse med H&M ser Fenix-aktien köpvärd ut. Eller så är det H&M som är för dyr, det är i alla fall vår tes. Ralph Lauren växer ungefär lika fort som Fenix Outdoor gör och uppvisar också en ungefär likadan marginalbild. De handlas till 12 gånger rörelsevinsten för 2020. Skulle man istället värderas som spanska Inditex så finns en bra uppsida.

Börsplus slutsats

Fenix Outdoor gynnas av friluftstrenden och har en stark varumärkesportfölj. Marginalerna är dessutom imponerande höga. Frågan är om det är uthålliga? Kanske, men de kan nog i vart inte bli så mycket högre.

På lång sikt finns risken att Fjällräven och i synnerhet Kånkens stjärnglans avtar. Dessutom hägrar det ständiga hotet från e-handeln som kan påverka bolagets fysiska butiker negativt. I närtid oroar IT- och logistik problemen i Tyskland som är bolagets viktigaste marknad. Vi stannar vid ett neutralt råd. Men aktien kan både ses som köpvärd om man gillar exponeringen mot friluftstrenden eller säljvärd om man vill ha större säkerhetsmarginal.