Feelgood: Kan hälsan förbättras lite till?

Stockholmsbolaget Feelgood (2,90 kr) har cirka 700 anställda företagssköterskor, läkare, ergonomer och andra experter inom arbetsmiljö. Vid 40 egna enheter landet över bistår de kunder med allt från hälsoundersökningar till utbildningar och rehabiliteringar.

Intäkterna ligger på 700 Mkr och marginalen just nu runt 5,5 procent. Detta är en personalintensiv tjänsteverksamhet och Feelgood är närmast att likna vid konsult- och bemanningsbolag – fast utan den goda utdelningen dessa ofta ger.

Utmärkande är nämligen att Feelgood länge underpresterade resultatmässigt. Nuvarande marginaler kring 5 procent är av rätt färskt datum.

En snabb blick på marknaden för FHV och dess aktörer ger inte bilden av att branschen är slående lönsam. Typiskt sett tjänar de tre stora leverantörerna, Previa, Avonova och Feelgood, kring 2 procent av intäkterna.

I grafiken nedan framgår hur de presterat de senaste fem åren, sett till rörelsemarginal.

Samtliga har gått med röda siffror någon gång de senaste fem åren. Kanske är det så att många kunder betraktar FHV och arbetsmiljöarbete som något av ett nödvändigt ont som man inte spenderar särskilt mycket pengar på? Och att leverantörerna är ganska utbytbara och tjänsterna standardiserade?

Samtidigt finns en trend av att marginalerna ändå pekar norrut över tid. Det är inte orimligt att efterfrågan ökar i takt med att alltfler arbetsgivare ser god arbetsmiljö som ett prioriterat område. Statsmakten tenderar dessutom att lägga alltmer ansvar på arbetsgivarna som stimulerar efterfrågan.

Ett sådant exempel är de regler som trädde i kraft vid halvårsskiftet som kräver att alla arbetsgivare tar fram en plan för återgång i arbete för medarbetare som väntas vara borta mer än 60 dagar på grund av sjukdom. Den typen av planer kan Feelgood hjälpa till med liksom att söka de bidragspengar som finns för att täcka kostnaderna för att upprätta planerna.

På lång sikt finns möjligheter att FHV får en större roll i sjukskrivningsprocessen (bedömning av arbetsförmåga till exempel) eller tar över vissa av primärvårdens kontaktytor. Men om detta blir verklighet återstår att se.

För att återvända till Feelgood så är troligen den viktigaste värdedrivande faktorn kortsiktigt att förbättringen av rörelsemarginalen fortsätter. Bolaget har som mål att nå att nå 7,5 procent i marginal. Det skulle bädda för att bolaget även kan höja sin utdelning rejält från nuvarande 0,08 kronor per aktie (2,8 procents direktavkastning) eller att man driver upp förvärvstempot ytterligare.

Oddsen för att man lyckas är svåra att syna. Intäktstillväxten ger inte mycket draghjälp. Merparten av 2018 års tillväxt ser ut att komma från ett förvärv som gjordes i fjol. Konkurrensen om personal är dessutom mycket hård inom kategorier som sköterskor och läkare. Löneinflation och personalomsättning har sänkt lönsamheten signifikant inom vårdbemanningarna i år, exempelvis.

På personalfronten rapporterar dock Feelgood om att man trots ett bristläge lyckats anställa specialister som tidigare hyrdes in. Detta är mycket lovande både för marginalerna men också för att det tyder på att bolaget har en bra profil på arbetsmarknaden.

Vi tänker oss att Feelgood kan nå lite längre med marginalen men att också att aktien bör värderas relativt lågt. I huvudscenariot använder vi EV/Ebit 9 vilket är i linje med hur börsen behandlar IT-konsulter. Det finns då viss potential i Feelgood-aktien men inget som inspirerar jättemycket givet historiken och relativt begränsade tillväxtmöjligheter.

För att se ett bra köptillfälle krävs att man sväljer ledningen vision att bolaget är på väg mot en annan och högre lönsamhetsnivå, runt målbilden 7,5 procent, än man klarat historiskt. Marginalsnittet är bara 1,7 procent under 2013-2017.

En marginal på 7 procent är inte otänkbar. Men varken bemanningsbolag inom vård, som Dedicare eller NGS, eller utpräglade sjukvårdsbolag som Capio eller GHP klarar det. Bevisbördan ligger på bolaget.