Fastpartner D: Billig efter utdelningsfadäsen

Fastpartner är ett bolag med fastigheter värderade till drygt 35 miljarder kronor och tyngdpunkt mot kontorslokaler i Stockholmsregionen.

Bolaget är kanske mest känt för dess nu 77-årige huvudperson Sven-Olof Johansson som äger runt 70% av aktierna och är VD i bolaget. En välkänd fastighetsprofil som utraderades under 90-talskrisen men sedan på nytt byggt upp en miljardförmögenhet.

I den fastighetskris som just nu utspelar sig sticker Fastpartner ut genom att ha satsat ganska hårt på långvarigt låga räntor och i många års tid jobbat med kort räntebindning. Bolagets genomsnittliga finansieringsränta har därför snabbt stigit till nuvarande 4,4% vilket är en av de högsta siffrorna bland större börsnoterade fastighetsbolag.

D-aktie med 9,8% direktavkastning

Fastpartner D (51,20 kr) emitterades för första gången i slutet av 2019. Det är en aktie som enligt bolagsordningen har rätt till fem gånger den utdelning som lämnas för bolagets A-aktie. Dock maximalt 5 kronor per aktie och år.

Jämfört med Fastpartners gamla preferensaktie, som löstes in av bolaget i fjol, är D-aktien ett betydligt mer osäkert kort. D-aktien har ingen formell företrädesrätt över A-aktien. Det utgår inte någon straffränta ifall bolaget betalar ut mindre än maxbeloppet 5 kronor. Och det finns inte heller mekanismer på plats för bolaget att lösa in aktien, som därmed snarare är att betrakta som ett evigt lån.

Halverade utdelningen

Fastpartner DKommentar

Fastpartner D: Kapad utdelning

När Fastpartner presenterade bokslutet för 2022 chockade bolaget med att sänka utdelningen på A-aktien till 0,50 kronor per aktie och D-aktien till fem gånger detta – 2,50 kronor. Bakom låg en strävan att bibehålla bolagets kreditbetyg på nuvarande nivå.

Det var förvånande på två sätt. Dels innebar manövern en halvering av D-aktiens utdelning. Dels tillämpade bolaget en tolkning av bolagsordningen som marknaden inte var helt förberedd på när man valde att räkna D-aktiens utdelning som ”fem gånger utdelningen per aktie” snarare än ”fem gånger utdelningen i kronor”. Faktarutan bredvid visar att Fastpartners tolkning är betydligt sämre för D-aktieägarna.

D-aktien föll 16% på beskedet. Detta trots att det enligt bolagsordningen hade funnits möjlighet för D-aktieägarna att få resterande 2,50 kronor per aktie utbetalt i efterhand.

Ångrade sig

Fastpartners snåla tolkning av bolagsordningen kritiserades dock och knappt en månad efter det ursprungliga beskedet backade styrelsen och reviderade utdelningsförslaget genom att dubblera utdelningen på A-aktien (till 1 krona) och D-aktien (till maximala 5 kronor).

Bolagets tolkning av bolagsordningen – alltså vilken metod som ska användas för att beräkna aktiens utdelning – kvarstår dock. Det innebär att Fastpartners D-aktie nu är en av de D-aktier där sänkt utdelning ligger allra närmst till hands ifall stamaktiens utdelning skulle behöva sänkas.

Obligationslån knappt halva finansieringen

Fastpartner har räntebärande skulder om 16,8 miljarder kronor vilket ger en belåningsgrad på 46%. Obligationer står för knappt 7,6 miljarder av skuldfinansieringen. Löptiderna på dessa (se tabell bredvid) är relativt långa med lite slarvigt avrundat 1,5 miljard i obligationslån som förfaller varje år till och med 2027.

Vid utgången av första kvartalet hade bolaget likvida medel på knappt 350 Mkr och outnyttjade krediter på ytterligare 3,3 miljarder kronor. Bolaget tjänar i nuläget runt 700 Mkr på årsbasis och delar ut drygt 250 Mkr. Den matematiken mynnar ut i att Fastpartner ser ut kunna klara alla obligationsförfall under 2023-2025.

För att hantera resterande 3,4 miljarder som förfaller under 2026-2027 behöver antingen refinansieringsklimatet förbättras eller vissa fastighetsförsäljningar göras. Vi ser detta som ett hanterbart problem för Fastpartner.

Kupongtäckning inte allt

Vi har ofta uppskattat säkerheten i preferens- och D-aktier med hjälp av nyckeltalet kupongtäckning. Det vill säga hur många gånger som bolagets intjäning täcker den utdelning som betalas ut.

Eftersom det krävs att Fastpartner delar ut åtminstone 1 krona på A-aktien (= 183 Mkr) för att D-aktien ska få maximal utdelning om 5 kronor (= 73 Mkr) så har vi inkluderat A-aktiens utdelning i beräkningen. Det ger vid handen att förvaltningsresultatet täcker utdelningarna 2,7 gånger i dagsläget eller 2,3 gånger om bolagets räntekostnader stiger till 5,0%.

Den löpande intjäningen ser alltså ut täcka utdelningarna även vid högre räntor, om än med ganska tunn marginal. Det tål dock att påpekas igen att den marginalen bara är vatten värd ifall det finns ett allmänt kapitalbehov i bolaget exempelvis på grund av kommande obligationsförfall. Risken för sänkt eller slopad utdelning är alltså inte över, även om vår bedömning som sagt är att bolaget kan hantera utmaningarna genom att avyttra en mindre del av tillgångarna.

Så värderas fastighetsbolagens preferens- och D-aktier

Dålig konstruktion i bra bolag

Det har skett en omvärdering i marknadens syn på D-aktiens utdelning och direktavkastningen i Fastpartner D har stigit från under 6% till att nu närma sig 10%. Endast ett fåtal utdelningsaktier ger mer än så – bland annat Corem D (14,6%), Heimstaden Pref (16,9%) och förstås SBB D (26,9%) som rent formellt har kvar utdelningen även om själva utbetalningen skjutits på framtiden.

Omvärderingen är till stor del befogad och vi betraktar idag Fastpartners D-aktie som en av de sämre konstruerade – men utgiven av ett av de bättre bolagen. Sannolikt är också förtroendet för Sven-Olof Johansson skadat där turerna kring utdelningsförslaget visat att styrelsen ser D-aktieutdelningen som betydligt mer flexibel än många ägare nog tänkt sig.

Fastpartners seniora men icke säkerställda obligationer med förfall två år eller längre framåt i tiden handlas med årsavkastning till förfall runt 8-9%. För den som kan investera i dessa instrument är det svårt att motivera att köpa den i alla avseenden betydligt sämre D-aktien till 9,7% direktavkastning.

Samtidigt har vi svårt att se att D-aktien ska bli väsentligt billigare, annat än om bolaget skulle få allvarliga problem. Givet att bolagets obligationsförfall ser hanterbara ut de tre närmsta åren, med viss risk för mindre fastighetsavyttringar på lite längre sikt, så ser vi inga sådana problem framför oss.

Affärsvärlden

Pref-guiden

Vi slopade köprådet på knappa 60 kronor när bolaget halverade utdelningen. Nu har utdelningen återigen höjts samtidigt som aktien fallit under 52 kronor. Vi svänger om till ett köpråd på Fastpartner D.